除了政治、經濟因素外，人民幣匯率之所以成為國際社會的熱點問題之一，與其形成機制有著密切關係。由於各項管制的存在，匯率水準的確可能偏離真實有效匯率。

目前的人民幣匯率既非完全意義上的固定匯率制，也非真正意義的浮動匯率，而是政府根據市場變動狀況相機抉擇的浮動匯率制度。也就是説，這種機制雖考慮了市場因素，但最終決定匯率的過程非常複雜，在相當程度上，還是“黑箱”作業。這種由政府管理部門決定匯率的浮動區間給市場留下了擴大匯率浮動範圍的想像空間，也給個別國家影響中國政府調整匯率水準的企圖提供了口實。１９９８年金融危機時，中國就是根據東亞各國、中國香港和國際組織要求，做出收窄人民幣匯率浮動範圍的決定。如今，這反而成為國際上要求中國調整人民幣匯率的依據之一。

與人民幣利率的完全市場化和資本項目管制的放寬一樣，匯率形成機制對於中國這樣自主性的龐大經濟體而言，只是諸種考慮的經濟變數之一。改革人民幣匯率形成機制是中國金融改革的重要目標之一，其根本目標在於更為市場化的形成機制。因為更靈活的匯率機制將使中國更容易應對國際經濟、貿易、投資和政治環境的變化。

改革人民幣匯率的形成機制需要一些基本條件。首先，需要認識到，它是一個循序漸進的過程，維持基本穩定，而非過度頻繁的波動是開展改革的基本要求。判斷其是否合適的主要標準是它與國內實體經濟的關係，即實體經濟在這種匯率制度和匯率水準下是否良性運作，經濟增長是否能夠持續。因此，匯率形成機制應服從和服務於經濟增長與金融穩定，與金融改革的整體進程相適應。

歐洲中央銀行一直著眼于內部安定，對於匯率變動，實行“善意的忽略”。早在１９７２年，歐共體部長理事會根據史密森協議，實行所謂“蛇行于洞”的“可調整的中心匯率制”的聯合浮動制，以減輕對美元匯率波動的影響。而美國對美元匯率的調節也以它是否對其國內經濟發展和穩定有利為主要依據。日本則由於過度關注匯率，在相當程度上造成其國內經濟動蕩，長期低迷。

其次，改革匯率形成機制需要慎重處理好各種因素的關係，綜合考慮世界經濟新情況和國際金融市場變動等因素。同時，這一改革需與利率市場化改革、資本項目管制的放鬆及人民幣可自由兌換等相配合，同時推進短期貨幣市場工具的發展，並與完善債券市場與貨幣市場的收益率曲線。

只有在健全金融體系的條件下，才能推行人民幣匯率形成機制的逐步市場化，才能保持穩定和增長。催促現行匯率的進一步自由化意味著中國經濟尤其是金融更深地融入世界經濟，而在中國金融體系、監管部門沒有準備好應對這一新機制之前。這一變化顯得過於複雜和超前，不僅損害中國自身的經濟增長、社會穩定與金融安全，也不利於世界經濟復蘇，反而損害地區金融穩定和經濟復蘇。因此，目前要求人民幣升值的説法既不負責任，也不合理，更不現實。

改革匯率形成機制的選擇包括完全的自由浮動制度、有管理的浮動制度及固定匯率制度，人民幣目前實行是有管理的浮動匯率制度。

其次，是選擇某一目標貨幣作為盯住的對象。一方面，可選擇與該國經濟貿易關係密切的某單一貨幣作為盯住的目標，圍繞其展開波動。目前的人民幣匯率就是採取單一地盯住美元波動的策略。另一方面，也可選擇一籃子貨幣作為盯住的目標。１９７３年，由於佈雷頓森林體系瓦解和尼克松訪華，中國部分地結束了封閉狀況，改變以往盯住英鎊和盧布的雙重匯率制度為盯住一籃子五種貨幣的策略。

事實上，近年來，中國人民銀行採用一籃子貨幣作為“影子貨幣”來盯，從而監測人民幣匯率的波動及其合理性。如２００２年，美國、日本、香港、歐元區四大經濟體與我國進出口量最大，而印尼、馬來西亞、新加坡、泰國、南韓和台灣省等六個經濟體與我國進出口替代性較強。這十個經濟體與中國的貿易約佔中國對世界貿易總 額的８９％以上。如將上述十個經濟體的貨幣作為一籃子貨幣與人民幣相比較，可發現人民幣的名義有效匯率和實際有效匯率分別貶值了４．９％和６．４％。

由此可見，與單一地盯美元相比，盯住一籃子貨幣的人民幣匯率並不像人們所議論的那樣，被低估了２０％甚至４０％。但這也從另一角度證明，與實體經濟密切相關程度影響著人民幣的匯率水準，並從一個側面解釋了，為什麼人民幣匯率還沒有影響實體經濟增長和相關國家的貨幣穩定。同時，也再次説明瞭，盯一籃子貨幣比盯單一的貨幣更為科學與客觀。

選擇一籃子貨幣來盯的基本構想為：根據與中國之間貿易與投資的密切程度來選擇十種主要貨幣，對不同貨幣設定不同的權重，組成一個籃子的貨幣；設定一定的浮動範圍，允許人民幣盯住一籃子貨幣在其範圍內浮動。然後，逐步適當擴大浮動範圍，在浮動範圍之內，實行“有管理的浮動匯率制度”。

這一構想既符合中國改革模式循序漸進、穩步推進的特點，與中國金融改革的整體進程相適應，也可舒緩國際間要求人民幣匯率形成機制更加靈活的壓力。

但是，改革人民幣匯率形成機制需要穩定的市場環境。匯率波動頻繁，波動過度都不利於各項金融改革的進行。如果長期在升值預期的壓力下，就無法展開人民幣匯率形成機制的改革。匯率的頻繁波動不利於形成市場穩定的預期，不利於企業的經營決策和投資管理，而且人民幣升值會使出口商品價格上漲，影響商品在出口對象國的市場銷售，間接影響員工的工資水準，影響企業經營成本。而企業經營受到的影響會波及到就業水準，對國內本已嚴峻的就業形勢構成新的壓力。

因此，保持人民幣匯率基本穩定對於保持實體經濟增長，繼續吸引外商直接投資，擴大出口，保證就業，維護社會穩定具有重要意義。同時，它也關係到周邊國家和中國香港金融的穩定和經濟復蘇，因為中國經濟與周邊地區經濟貿易往來日益密切，東亞經濟並未完全從１９９８年金融危機中恢復過來，如果現階段調整人民幣匯率，就可能會對其經濟復蘇和穩定金融的努力受到影響。

同時，人民幣匯率形成機制的改革需要與利率全面市場化，資本項目管制進一步放開，以及消除國內經濟內部局部失衡的現象，抑制信貸規模增長過快的勢頭相結合，以減輕人民幣目前的壓力，綜合調整外匯供給和需求的構成要素。從需求方面而言，進一步放開資本管制項目，逐步實行利率市場化；加快稅制改革，改革出口退稅制度，降低進口稅率；鼓勵對外直接投資，有條件地放開機構投資者在海外的債券、股票投資，擴大新技術含量較高的設備和戰略性資源的進口等；進一步放鬆居民購買使用外匯的限制等。從供應方面而言，完善外匯市場的供應機制，為國內企業提供美元貸款；改強制結售匯制為意願結、售匯制。從外匯市場而言，培育健全的外匯市場，建立銀行做市商制度，增加外匯市場交易品種，擴大市場交易主體；擴大央行有效調控匯率的手段，將外匯儲備維持在合理水準。從利率角度而言，適時適度提高存款準備金比率和貸款利率，減緩人民幣信貸增長過快的勢頭，適當調低存款利率，以縮小美元與人民幣存款的利差。

總之，當務之急是消除對人民幣升值的預期，保持人民幣匯率的基本穩定，正確評價人民幣匯率水準，為改革人民幣匯率形成機制創造寬鬆的外部條件。

■作者簡介：

經濟學博士、金融學博士後研究員

中國社會科學院金融研究所國際金融研究室主任

ＡＰＥＣ秘書處資産證券化專家組中方專家

東盟“１０＋３”秘書處亞洲債券市場專家組中方專家

中國經濟時報 2003-9-25