8月6日又讓股民倒吸一口涼氣：1900點像紙做的，空方毫不費力將其擊穿，當日報收于1882點。記者在採訪中了解到，多數券商承認二級市場資金基本都是合法的，而一級市場動輒5000、6000億元的申購資金多是銀行及上市公司本身的錢，存在大量違規資金，這部分錢撤出了，剩下的投資者為什麼要用高於凈值幾十倍的價格去接盤？國家在撤退，上市公司更是空手套白狼，不擇手段的圈錢，誰還有信心？照此下去，股票發行要麼發行時券商被套，要麼跌破發行價，券商的日子要跟著難過了。

    據《香港文匯報》消息，中國金融監管當局年初派出前往各地調查銀行資金違規入市的小組，已陸續返回北京，並於本月公佈對數個違規商業銀行的依法嚴懲結果。引述不記名的權威人士稱，查處信貸資金違規入市的工作將長抓不懈，採取相應措施力求銀行信貸資金運作規範守紀,確保中國金融系統安全、股市根基穩固。指出中國金融、證券、國企監管部門將齊抓共管，並將共同制定一套政策法規，嚴控信貸資金違規入市。健康的股市是大家所希望看到的，但成就一個健康的股市要付出多大的代價？

    首創證券叢小路：違規資金是禍首

    首創證券研發部經理叢小路認為，從證券公司的角度看，我們在今年早些時候就感覺到股市上衝力的不足，走勢的變化一直成鋸齒狀。但是，最近連拉7根陰線的情況確實很少見。我覺得這與最新的政策有一定的關係。從我對市場的分析來看，國有股減持並不是股市下跌的一個主要因素。最主要的因素是國家對違規資金的查處。

    國家的國有股減持政策讓股民覺得國家是在撤退，因此大家也就想在國家撤退前再賺一把就走。社保基金是需要錢，但是國家這麼圈錢會讓投資者失去信心。這最終會影響股市的發展。而股份制是中國經濟改革的關鍵，因此股市一旦低迷帶來的危害是難以想像的。

    股市的關鍵是錢。現在大部分合法資金都在二級市場，而一級市場的資金幾乎都來自銀行。在瀋陽等地，銀行甚至不通過第三方而直接把錢交給證券公司。可是從公報看，有200個左右的企業虧損、預虧，特別是一些像平安保險那樣的好企業尤其嚴重。這些做法是很危險的。據我所知，有一家石油企業每天在一級市場做申購和國債的錢就有10億，這樣的企業不在少數。這麼多的現金交易是相當危險的。可是為了獲得利益，企業們就把錢交給券商或者是私募基金去炒，國家也採取了縱容的態度。上市公司這樣做會讓股市真正成為投機市場、成為泡沫，而股市就本質而言是物質的。因此國家決定對違規資金進行查處後，就出現了資金縮水導致股市暴跌。在這幾天大跌的時候，風險的控制尤為重要。

    奇怪的是，三大報紙對暴跌沒有什麼反映。國家利用自己的優勢進行一些違規運作，這會帶來不良的後果。

    湘財證券申衛平：惡性圈錢喊停

    湘財證券投資銀行北京總部項目經理申衛平認為，股指狂瀉國有股減持無非是個契機，其背後的原因是違規資金的介入或場外資金非常多，達6000億元。現有上市公司中500～800家都在直接或間接通過各種不同方式參與股市，有的委託理財參與炒股，有的參與申購。現在股市的基本功能被完全扭曲，上市公司變成募集資金或隨機圈錢行為，實在太亂，今年上半年有愈演愈烈之勢，好像有種最後瘋狂的感覺，大概有超過100家的上市公司都在擬發可轉債、增發新股和配股。由於擬增發新股也要涉及到國有股減持，再聯繫到違規資金入市，監管部門下決心開始清理整頓，所以這種泡沫或原來支撐的平臺已難以維持，導致近期股市暴跌。

    如何評價國有股減持對股市的影響？雖然國有股減持規定應遵循市場原則，但從上週二發行的4家新股看，老百姓仍來申購，承銷商照樣發得出去。表面看似乎是成功的，而背後卻隱藏了一個問題，即在中國一直是新股不敗，幾乎還未遇到過新股發行不出去或承銷商被套牢的情形。這種市場化背後的實質是，減持有搭新股發行便車或捆綁搭售之嫌。新股發行、再融資增發時，國有股減持如何定價是非常關鍵的問題。若仍按目前的定價辦法，則必將跌破發行價且券商很可能被套牢。國有股減持還對券商提出新挑戰，要求其有更高的判斷力，注重品質，提高發行定價水準。

    華夏證券李剛：減持不能掩耳盜鈴

    華夏證券李剛一針見血的提出國有股減持不能掩耳盜鈴。國有股減持出臺時機不合理。以增發來説明，它通常是按合理預期進行的，但若按目前的減持辦法執行，一是對市盈率只會推波助瀾；二是不加區別執行的結果會誘導很多企業的不理性行為，沒有增發可能的企業也願意增發，以此來實現它的國有股減持。國有股減持方式不合理。這集中體現在價格的制定上。減持辦法中規定的定價原則不應由財政部硬性確定，而要由參與市場的理性各方共同形成，否則會違背甚至破壞股市的“三公”原則。國有股減持對股市影響很大。若國有股減持在10月正式以法律形式確定下來，則連續3年的牛市必然結束，隨之而來的是漫長熊市的開始。當然，這種熊市與國外或現代經濟學意義上的熊市還有不可比性，這是由它們各自成因不同決定的。

    他認為國有股減持應堅持兩個方針：一是實事求是而非掩耳盜鈴。在國有股減持方案實施前，先把違規資金即國家的錢從股市中撤走，一廂情願地想由其他投資者來購買，這既不公平也不可能。其他投資者也是理性的，他們不可能去接這個盤，承擔這種風險，損害自身利益。這樣做的結果，只能是針對制度而非個人，最終很可能是減持不下去。二是尊重歷史、放眼未來。國有股是歷史遺留問題，雖可暫時擱置不解決，但遲早是必須解決的，所以應有這樣的態度去對待歷史；放眼未來，則是指減持國有股決非一朝一夕的事，也非一兩個企業的事，所以應用長遠發展的眼光去對待它。

    李剛同時提出幾點建議：1、價格要回到凈資産上做文章，既確保國有資産不流失又不損害投資者利益；2、放慢速度，公平遊戲，考慮市場承受能力；3、縮小範圍，先讓已理清或明確的國有股進行減持；4、市價折扣，目前股市所以未出現更大暴跌甚至崩盤，與尚有一些利好消息和預期未釋放有關，發行價格應由券商和上市公司共同確定。

    西部證券平奮：上市公司品質該抓

    西部證券投資銀行管理部總經理助理平奮認為狠抓上市公司品質已是當務之急。國有股減持的整個大方向應該是沒有什麼爭議的。但是現在的減持方案讓減持的目的很不清楚。如果説是為了補充社會保障基金，那麼也許將來又會利用國有股減持對其他方面進行補充，那麼就會再需要另一套減持辦法。另外這牽涉到公平的問題。如果説以國有股流通來募集社保基金，那麼其他性質的股份也應當採用減持。另外同股同權和同股同價的問題也需要仔細考慮。目前大家對國有股減持的定價意見很大，普遍認為過高。定價的科學性還需要進一步的探討。至於國有股減持和最近股價大跌的關係，我也認為沒有那麼密切。股市暴跌的最大原因還是查處違規資金。資本市場和上市公司的整個品質都不高，由於9月底要撤離違規資金，因此造成了一定的混亂。另外對私募基金的打壓何謂更大幅度的上漲騰出空間，也可能是股市下跌的原因。因此當前的主要措施還應在於狠抓上市公司的品質。

    果然不出所料，1900點這道人們認為的重要支撐位形同虛設，輕而易舉的就被擊穿了，當然罪魁禍首還是增發。由於配股較增發來説，“門檻”較高，而我國的上市公司業績逐年下滑，達不到配股的標準，所以很多上市公司都將圈錢的方案定位為增發。嚴格的講，進行配股時比例一般不超過10配3，但是增發卻沒有上限，也就是説可以無限制的增發，一些上市公司增發所募集的資金甚至超過了其總資産的額度，並且再增發後隨意更改投資意向，有些公司竟然將募集來的資金大量的投入股市開始了坐莊行為，嚴重了損害了中小投資者的利益，並且極大的造成了市場秩序的混亂。另外就是資訊嚴重的不對稱性，在談“增發”色變的市場中，投資者也不知道自己手中的股票有無增發的方案，但是一旦上市公司發佈了增發的方案，根本來不及拋出自己手中的股票，因此為了提前避免這方面的風險，不得不忍痛割肉，使原本多方的力量轉為空方的力量，造成大盤的持續的綿綿不斷的下跌。現在並不建議投資者盲目殺跌，但是建議投資者將那些所謂的較為抗跌的個股拋出，提前避免風險。

    北京證券呂立新：盤跌局面不會改變

    北京證券的呂立新在接受記者採訪時，對今年下半年股市走勢的看法是：8月看好，9月看淡，在國有股減持太高的價格沒有根本改變的條件下，整個下半年將維持盤跌的格局。他認為，在兩周多時間內，上證指數下挫200多點，市場人氣喪失殆盡，到8月份，行情反彈將會貫穿始終，高點可望收復至2060至2100點一線。原因是，第一，看好中報，預虧預警結束。進入8月，績優公司可望大幅度增加，對行情發展十分有利；第二，新發增發雖不會暫停，但有望減速，放慢節奏；第三，8月份，國有股減持不可能也來不及大面積鋪開，減持不會加速。但是，他同時認為，國有股減持價格不可能下調，清查市場違規資金也是大勢所趨，在此前提下下半年盤跌的局面不會改變，9月份行情有可能探至1700點。

    東南大學教授華生: 股指站在800點已很樂觀

    東南大學教授華生説，最初中國證券市場流通的價格是很低的，只有幾倍的市盈率，那個價格指數只有幾百點，現在投資者為什麼覺得特別不能適應呢？嚴格地説，是跟我們這些年形成的導向有關係的，就是大量的協議轉讓都是圍繞凈資産價格，誤導了投資者，今天投資者一講什麼東西合理與否，就覺得跟凈資産掛鉤比較合理。市場上發生的幾百、幾千件的交易都是根據每股凈資産的價值進行的。法院判決糾紛時也基本上是圍繞每股凈資産價值。我覺得歷史過程是這樣，一開始是産權定義的不清楚，約定的不清楚，産權不完整，後來就約定俗成了一個指導性價格。

    現在國有股真的減持了，不講每股凈資産了，來了一個市場價、發行價，這個時候市場要重新定位是必然的。因為，你多年形成的預期是每股凈資産價格，流通股的價格會那麼高。若這個價格不是每股凈資産價格，而是全部市場流通價定價的話，客觀地説，滬市連800點都站不住。只有定義在每股凈資産價格，流通股才能維持這個價格。那麼，現在從每股凈資産定價變成市場定價，對已形成的市場預期來這麼一個跳躍，當然要出問題。就像現在的上市公司你不能上個月説嚴重虧損，下個月又説我們盈利，肯定要管你的。實際上，減持辦法本身的邏輯也有很大的問題，減持因為協議轉讓是每股凈資産價格，如果國有股可以按市價減持，那協議轉讓就是國有資産鉅額流失，因為價格相差好幾倍。現在的方案把這兩個並列，好像都可以，這起碼是銜接不起來的。證券市場交易直接是産權交易，定義不清楚，則交易的對象就不明白，一定要出大問題的。

    ■背景：中國股市上半年的贏家與輸家

    贏家

    新上市公司及增發新股公司 由於股指高企，新股的發行價水漲船高。上半年有36家公司新發行股票，募資總額218.16億元，平均每家融資額為6.06億元；有16家公司實施了新股增發，籌資總額162.45億元，平均每家籌資10.15億元；有65家公司實施了配股，籌資總額238.55億元，平均每家籌資3.67億元。

    B股市場的投資者 去年末，滬市B指收盤指數為89.55點，而今年6月末滬市B指收盤217.35點(期間的最高指數為241.61點)，半年漲幅達142.71％(最高指數漲幅達169.80％)。

    一級市場的追新族 一級市場是中國股市的一個無風險市場，雖然為引導一級市場資金流向二級市場，管理層出臺了市場化的新股發行政策，但這並未給一級市場帶來實質性的風險，股市仍在上演著新股不敗的神話，那些追新一族仍然在新股發行中獲得了可觀的收益。

    輸家

    二級市場上的A股投資者及6月1日後進入B股市場的投資者 上半年A股的漲幅為5.36％，僅夠支付股民三次買賣的稅費，股民根本就賺不到錢。6月份，滬市B股指數下跌了9.34％。

    證券公司 今年上半年由於管理層加強市場監管，特別是由此引起的莊股大幅跳水，使得券商的做莊行為收斂了不少，證券公司的自營利潤難有大的起色，並且由於今年上半年市場缺少火爆的行情，證券公司的佣金收入也大幅下降。如果不是今年有B股市場作支撐的話，上半年證券公司要維持日常的費用支出都有問題，那就更不用説證券公司裏員工收入的下降了。

    國家財政 上半年股市行情牛皮，交易額大幅減少，造成印花稅收入比去年同期減收78.2億元，減少36.4％。

    ■黑色檔案

    查閱1996年以來的資料可以知道，上證指數日收盤跌幅超過100點的有4次。1996年12月16日是第一次，從1110點跌至1000點，跌110點；1997年5月16日第二次，從1417點跌至1315點，跌101點多；1997年5月22日第三次，從1354點跌至1235點，跌119點；1999年7月1日第四次，從1689點跌至1560點，跌128點多；2001年7月31日是第五次，從2065點跌至1956點，跌108點多。

    從絕對值看，1999年7月的128點排在第一，而這次的108點則排在第三位，不是最厲害的。而如果把上一週的五日連跌的114點算上，則六個交易日的連跌已經跌去222點，這是除1996年12月的那次之外五年來最大的一次連跌，如果説1996年時是有明顯的政策信號的話，則這次卻完全沒有明顯的政策導向。

    《中國經濟時報》 2001年8月08日