今年以來，貨幣供應量和信貸資金出現最近幾年少有的迅猛攀升勢頭。到7月末，廣義貨幣M2的餘額達到20.6萬億元，同比增長20.7%，增幅高於上半年經濟增長和消費價格漲幅之和11.9個百分點，創1998年以來最高值；人民幣貸款增加1.89萬億元，比去年全年水準還多397億元，也超出了中央銀行今年初制定的1.8萬億元的調控目標，創1996年以來新高。總體上看，貨幣信貸的高速增長，來源於投資、工業、進出口提速和消費升級的需求拉動，是國民經濟進入新一輪快速增長期的反映，也是持續數年擴大內需政策的刺激結果，並且沒有引起物價總水準的明顯上漲，因而是比較正常的。

同時，也要看到貨幣信貸迅猛攀升存在的隱憂。

融資結構尚不合理，資金需求壓力過於集中在銀行信貸。拿直接融資和間接融資的比例來説，發達市場經濟國家已達到1：1左右，而我國這一比例本來就低，近幾年還在一直下降，2000年為1：10，2002年下降到1：23.8，今年上半年進一步降為1：62.5。居民收入不斷提高，但資産持有方式的選擇餘地較小，即使存款利率很低，仍將結余購買力基本存入銀行。經濟升溫後企業利潤增加，但直接融資渠道狹窄，融資需求不得不基本求助於銀行信貸。由於我國金融市場不發達，融資方式單調，必然造成社會資金來源、資金需求乃至金融風險幾乎都集中到銀行身上。

國有商業銀行經營機制和組織結構存在缺陷，放貸行為容易加劇經濟波動。在貸款猛增的過程中，國有商業銀行起著主導作用，在全部金融機構本外幣貸款增加額中佔六成以上。這裡有改進經營機制的積極因素，例如擴大基層行貸款許可權，調低系統內上存資金利率，鼓勵基層行靈活放貸；也有策略性的因素，例如迫於降低不良貸款比率的壓力，加大新增貸款來稀釋不良貸款；還有因債務鏈的慣性而繼續放貸的消極因素。由於國有商業銀行分支機構是按行政區劃層層設置的，其産權制度、組織結構和行為方式帶有比較濃厚的計劃經濟色彩，市場反應遲鈍，資訊傳遞和貸款決策等難以超越行政區劃的局限，往往容易和經濟波動發生同向振蕩，亦即經濟升溫時信貸一哄而上，經濟降溫時信貸一哄而下，進而加劇經濟過熱或過冷。

信貸迅猛增長背後仍然有政府行為的不當干預。地方政府有發展地方經濟的能力和責任，但在現行財政體制下卻無擔保融資和發債的權利，於是紛紛實行變相擔保，向銀行貸款打主意。現在國有商業銀行的新增貸款中，很大一部分是有政府背景或有政府擔保的長期貸款。政府干預下的貸款行為缺乏風險約束，容易推動信貸過度膨脹，同時積累了財政的隱性債務。隨著國有資産管理體制改革的推進，中央和地方政府分級行使出資人權利，地方政府發展本地經濟的行為能力將增強，而缺乏融資擔保權和發債權的矛盾必然更加突出，地方政府還會採取種種變通辦法向銀行信貸施加壓力。

貨幣信貸快速擴張迫使中央銀行採取總量緊縮措施，可能弱化貨幣政策的結構性調整作用。歷史經驗表明，一旦經濟降溫，前期過度投放的貸款很容易形成不良貸款，加大金融風險，並可能加大未來通貨膨脹的壓力。針對今年貨幣信貸的迅猛增勢，中央銀行已經採取了兩步緊縮性措施，第一步是發行中央銀行票據進行公開市場“對衝”操作，以緩解外匯佔款增加所導致的基礎貨幣擴張；第二步是提高商業銀行的存款準備金比率，以控制商業銀行的放貸能力。貨幣政策進行預調和微調是必要的，但是這兩步措施基本上屬於總量工具，對信貸擴張中存在的結構性問題難以起到調節作用。如果總量緊縮的力度過大，本來就融資困難的中小企業和農戶將會雪上加霜；若總量緊縮的力度過小，局部過熱行業的信貸需求仍然可能得不到抑制。

基於對當前經濟尚未過熱、但結構性矛盾比較突出的總體判斷，應當繼續實行穩健的貨幣政策，保持貨幣政策的連續性和穩定性，綜合運用多種貨幣政策工具，保持貨幣信貸的穩定增長，總量方面可合理微調，同時注意加強貨幣政策的結構性調節功能。在保證幣值穩定的前提下，維護經濟持續快速增長的好勢頭。

在使用貨幣政策的總量調節工具時，宜把握好預調和微調的方向、力度和節奏。注意採取必要的協調措施，改進總量政策工具的操作效果，防止出現過度的總量緊縮效應。例如，在進行公開市場操作時，對衝外匯佔款若産生過大的緊縮效應，可以降低商業銀行超額準備金利率，以避免商業銀行信貸的過度收縮。

加大對優化貸款結構的引導力度，發揮好信貸政策對經濟結構調整的支援作用。應把貸款增長率作為重要的貨幣政策仲介目標，將其調控在合理範圍內，使之適應經濟健康發展的需要。自取消對信貸規模的直接控制以來，貨幣政策主要以貨幣供應量為仲介調控目標，人們對信貸指標的關注一度有所淡化。今年信貸形勢突變，引起各界對信貸指標重要性的反思，這是必要的。合理調控信貸增長，關鍵要以優化貸款結構為基礎。中央銀行應當繼續加強對商業銀行放貸的窗口指導。對房地産等結構性失衡行業，既要滿足其合理的信貸需求，也要加強防範風險。對中小企業和廣大農戶的貸款需求，應當鼓勵商業銀行按市場化原則有效放貸，例如，擴大中小企業貸款利率的浮動幅度，直至取消限制。同時，可考慮修訂貸款通則，使之適應經濟市場化進程和優化信貸結構的客觀要求。

從中長期的制度建設角度看，防止信貸資金大起大落的根本出路，在於推進金融體制改革，發展多元化的現代金融組織、多層次的金融市場，進一步健全中央銀行體制。我國信貸資金劇烈起伏並非簡單的貨幣現象或金融現象（如教科書上所説的中央銀行和商業銀行共同創造貨幣），而是有著體制轉軌時期的複雜原因，諸如金融組織體系不健全、金融市場不發達，以及在對外開放條件下中央銀行調控難度加大等等。因此，在金融組織體系方面，應當加快推進國有商業銀行的産權制度改革，按市場競爭需要調整組織結構；積極發展非國有中小金融機構，疏通中小企業融資渠道。在金融市場方面，應當推進利率市場化和資産證券化進程，重視發展直接融資方式，合理界定地方政府債務融資的權利和責任，分流居民儲蓄，減輕銀行壓力。在中央銀行體制方面，需要進一步改善其資産負債結構，擴大貨幣政策操作工具的選擇餘地，並且逐步改進貨幣政策和匯率政策之間的協調機制，提高中央銀行間接調節貨幣信貸的有效性。 （盧中原）

學習時報 2003年10月15日