升值壓力從何而來

中國目前的匯率制度形成于1994年，對其完整的表述應該是“單一的、以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制”。自那時至今，人民幣對美元匯率大約升值了5%，其中較大的浮動主要是在1994年1月～1995年5月間由貶值完成的。此後人民幣匯率變化幅度開始縮小，特別是在1998年亞洲金融危機發生以後，為防止金融風險的發生，中國匯率波動幅度進一步變得窄小，波動幅度不足萬分之五。“有管理的浮動匯率制度”在某種程度上已演變為固定匯率制。這就給一些處於經濟衰退週期中的國家以口實。

隨著美國放棄“強勢美元”政策，美元開始對世界主要貨幣貶值，由此連帶出人民幣對世界主要貨幣的貶值。因為人民幣是盯緊美元的，貨幣貶值有利於促進出口。各國出於對本國市場的考慮，便把焦點集中到了人民幣匯率問題上。

升值理由並不充分

應當承認，加入WTO以後，隨著進一步引入國際資本和國際競爭，中國不可能永遠實行資本管制。中國匯率制度改革的長期任務是實現人民幣完全可自由兌換，並實行完全由市場供求關係決定的浮動匯率制度。但從短期來看，無論出於國際還是國內經濟、政治因素考慮，中國匯率升值的時機都不成熟。中國政府應當採取多種策略，為人民幣升值虛火降溫。

1997年亞洲金融危機，許多國家貨幣紛紛貶值。人民幣頂住了巨大的貶值壓力，有效防止了匯率貶值多米諾效應，為世界經濟穩定做出突出貢獻和巨大犧牲。為了消化和吸收這一損失，5年以來中國推行了積極的財政政策和穩健的貨幣政策擴大內需，至今這一政策還不能完全退出。如果現在提出人民幣升值，勢必再次造成中國經濟的巨大損失。

而狂熱鼓吹人民幣匯率升值的日本，卻成了中國外貿逆差中獲利的大贏家。根據商務部的最新統計，無論是2002年還是2003年1～5月的累計數值，中國貿易順差的最主要來源均是香港地區和美國，而人民幣對美元並沒有貶值。相反，2002年日本是中國第四大貿易逆差主要來源地，而今年1～5月日本更上升到第三位。一旦人民幣升值，中日貿易逆差就有可能進一步加大，對中國並不公平。

尤其是，在人民幣匯率升值激烈討論的氛圍下進行匯率調整，時機不當，因為這樣難免會産生人民幣升值的“棘輪”效應，形成“升值--預期繼續升值--升值--預期再次升值”的迴圈。目前，中國資本項目正在逐步放開，強烈的人民幣升值預期勢必造成大量“熱錢”快速流入，一旦經濟情況發生波動，“熱錢”的抽回難免會對中國宏觀經濟造成很大衝擊。在世界各國經濟唇亡齒寒的今天，中國經濟的動蕩同樣也會增添世界經濟的不穩定因素。

國內升值壓力不明顯

目前外匯佔款上升尚未造成實質性通貨膨脹。從人民幣升值的國內升值壓力錶現看，主要是中國外匯佔款上升造成基礎貨幣投放過大，人們擔心可能帶來經濟過熱隱患。這種擔心是不必要的。

按照中國年初制定的目標，2003年中國通貨膨脹水準將控制在0～1%區間，即在走出通貨緊縮之後的微弱通脹。從1～6月中國物價水準的走勢來看，儘管廣義貨幣發行增長率維持在18.5%以上的水準，但物價水準仍然保持正常。6月份通貨膨脹率為0.3%，1～6月累計則是0.6%。從中國周邊經濟環境來看，世界通貨緊縮格局並沒有根本改觀，下半年中國物價水準走勢能否進一步回升還是一個問號，匯率升值無疑不利於中國物價指數穩定在輕微通脹的水準上。

而且，非典對經濟的衝擊還未釋放完，今年上半年，中國遭受非典型肺炎衝擊，旅遊、餐飲等行業損失慘重，使原本可能出現的宏觀經濟過熱苗頭得以收斂。與此同時，1～6月中國累計出口增長34%，進口增長44.5%，進口增速明顯大於出口。非典造成的中國出口訂單下降，對出口增長的不利影響，很可能在今年下半年和明年表現出來，使外貿順差減少，甚至出現逆差。

在外商直接投資仍然保持一個穩定增長的勢頭的同時，外匯儲備將增勢放緩。因此，經濟過熱的緩解、外匯儲備快速增長勢頭的減慢，都將使人民幣升值壓力得到一定程度釋放。

特別是中國貿易順差很大程度上是與目前尚存的進出口關稅、配額管理緊密相關的，這些政策客觀上起到鼓勵出口限制進口的作用。但以後這些進口限制將逐步取消。因此，中國未來幾年經常項目將很難維持在2002年300億美元左右的水準，這使得人民幣升值的中長期內部壓力也會有所緩解。

加快構築“防火牆”

如果非典影響減弱後，經濟增長重新回到正常軌道，仍然面對人民幣升值壓力，並且年內累計通貨膨脹水準已經接近或超出1%的設定目標，我們就有必要通過財政政策、匯率政策和貨幣政策的使用，為人民幣升值設置防火牆，既可起到緩解人民幣升值壓力的作用，也不造成國內經濟出現過熱。

在財政政策方面，針對升值問題進行稅收結構調整。首先，建議調低出口退稅率。目前中國平均退稅率高達15個百分點，但財政實際無力支付。到2002年底，財政部拖欠出口企業退稅稅款大約2470億元，累計欠款竟佔當年中央財政收入的13%以上，長期支撐這樣一種高稅率，中央財政顯然不具備可持續性。

因此，出口退稅稅率適度下調已勢在必行。下調的結果將會使中國出口增長放慢，進而使經常項目盈餘下降，起到為匯率升值減壓、也為中央財政負擔減壓的作用。對於出口退稅稅率下調造成的企業出口活動受挫，需要將來通過人民幣貶值手段由其他國家買單。

其次，建議提高房地産等高利潤、高風險行業的所得稅率。2003年6月，人民銀行發出通知，要求加強房地産信貸管理。如果單純從控制房地産風險角度出發，這一政策無可厚非。但是如果從財政政策和貨幣政策配合角度進行考察，對高利潤、高風險行業提高徵稅似乎更好。這樣做的好處，一是有利於抑制局部過熱，二是有利於財政收入增加，三是有利於改進貨幣政策操作，因為在提高高利潤、高風險行業稅率為經濟適度降溫的前提下，中央銀行就可以放心進行沖銷操作穩定匯率，而不必擔心出現過高通貨膨脹隱患。

在匯率政策方面，漸進開放資本項目，實行走出去戰略。中國人民幣升值壓力除了來源於經常項目盈餘之外，也來源於鉅額資本流入。因此，中國需要考慮實行本國資本走出去戰略。今年以來，合格的境外機構投資者(QFII)投資于國內證券市場已經順利啟動。由於人民幣升值壓力逐步增大，金融當局應當考慮開放QDII，亦即使合格的國內機構投資者有機會投資于國外市場，為人民幣升值壓力泄洪。

此外，中國也應考慮為國內鉅額居民儲蓄在國外尋找投資場所。事實上，最近幾年中國居民儲蓄始終保持迅猛增長勢頭，又苦於找不到合理投資渠道。一旦資金擁擠在國內某一兩個行業(例如房地産業)，很容易造成經濟局部過熱。

在貨幣政策方面，考慮降低存款利率或者提高貸款利率。除了財政政策和匯率政策之外，我們還可以借助貨幣政策為人民幣升值壓力減壓。具體來説，中央銀行可以適度降低存款利率例如在美聯儲利率以下的某一水準而保持貸款利率不變，使美元的收益率大於人民幣，人民幣的升值壓力相應就會減少。與之相反，保持存款利率不變而增加貸款利率，意味著國內出口企業資金成本上升，出口競爭力相應下降，同樣可以緩解外匯儲備增長過快而帶來的升值壓力。(王召)

瞭望 2003年9月4日