目前看來，當前所説的産業投資基金，是指通過發行基金受益憑證募集資金，交由專業投資管理機構運作，基金資産分散投資于不同的産業或項目，以獲取投資收益和資本增值的一種基金形態。參考近期正在論證中的《産業投資基金試點管理辦法》，其中也對産業投資基金作了定義：産業投資基金是一種主要對未上市企業直接提供資本支援，並從事資本經營與監督的集合投資制度，即由不確定多數投資者出資設立産業基金公司，委託産業基金管理人管理和運用基金資産，委託産業基金託管人託管基金資産，投資收益按投資者的出資股份共用，投資風險由投資者共擔。

    目前看來，産業基金髮展的積極意義主要表現在以下幾個方面：

    （一）提供新的融資渠道，改善融資結構

    當前中國金融結構的一個重要特點和缺陷，就是以銀行體系為主導的間接金融佔據主導地位，融資渠道過於單一和集中。從廣泛意義上説，金融體系的功能無非是在資金的富裕方和資金的短缺方之間提供一種仲介功能。因為不同資金的供給和需求方的風險偏好存在差異，因而融資的渠道應當是多元化的。例如，對於只是願意承擔低風險的資金供給方，可以選擇銀行和債券型的基金；對於願意承擔較高風險同時又希望保持一定流動性的資金供給方，可以選擇股票型基金等。如果開闢産業基金的的方式，無疑增加了一種新的融資渠道。

    （二）充分借鑒證券投資基金的發展和監管經驗，促進産業融資體系的完善

    在近年來的快速發展中，證券投資基金獲得了相當長足的發展，形成了一套行之有效的內部控制和外部監管的制度，這為産業基金的發展提供了一個參照。從總體上看，産業基金與證券投資基金的共同性和相似形遠遠多於其差異性，特別是在公司的組織形式、募集形式、管理和資訊披露等方面。具體來説，産業投資基金與證券投資基金的區別在於：前言以直接投資為主，主要投資于實業項目和非上市公司股權，通過對投資項目進行資本運營使基金資産增值；後者則是以上市公司股票和國債為主要投資對象，屬於間接投資。當然，為了保持基金資産的流動性，産業投資基金也可以進行一定比例的證券投資，主要投資對像是流通性比較好的國債和金融債券，但一般都有比例的限制。

    實際上，房地産投資基金與證券投資基金可以説是互補性的投資渠道。在美國，隨著新經濟的水分逐漸被壓縮，２００２年美國股票基金的回報率為－１．７％，而房地産基金的平均回報率為２５．６％。一些大投資者開始將目光轉向房地産市場，許多已經或正在從科技板塊撤離的資金，又重回到房地産市場中，如摩根斯坦利、高盛集團、Ｓｔａｒｗｏｏｄ集團今年紛紛籌資１０億多美元購買房産。

    （三）産業基金能夠提供新的股權融資的方式，減輕部分資金密集型行業對於銀行債務的高依賴形成的風險

    目前不少資金密集型行業因為缺乏股權融資的渠道，因而對於銀行貸款等債務形成了相當高的依賴性。這種融資結構使得當前不少企業都背上鉅額債務，稍微運作不善就有可能陷入資金週轉困境。若這些企業能夠獲得房地産投資基金的投資，可以大大削弱該企業對銀行貸款資金的依賴性。

    這一特點在房地産行業表現得十分明顯。即使不考慮當前房地産行業所普遍形成的高負債的資産負債格局，僅僅從房地産行業的發展趨勢看，行業發展過於分散的特徵十分明顯，急需進行整合。據調查，目前中國房地産企業有３萬多家，但是以單個項目開發公司為主，規模小且缺乏持續開發能力，資産負債率平均在６０％以上，自有資金所佔的比重相當小，主要靠銀行貸款和項目銷售回款來週轉。産業基金的介入，能夠對優勢企業形成激勵，從而促成房地産企業的整合。

    （四）産業基金所具有的專家理財特徵和積極股東主義的傾向有利於資本運用效率的提高

    基金作為一種投資工具，最為典型的特徵之一就是專家理財，這是有利於資金使用效率的提高的。

    同時，産業基金的投資通常是股權投資，積極的産業基金能夠對所參股公司的經營管理形成外部的壓力。考慮到産業基金對於分散風險的基金特性的要求，它不會對一個企業投入大量的資金從而獲得控股的地位，按規定—般不會超過２０％。處於小股東地位的房地産投資基金必然會更加關注企業的規範化運作。

    從市場影響看，産業基金主要投向特定行業的優秀企業，就必須有系列評判公司經營戰略、專業水準、財務狀況、核心競爭力和投資項目優勢的指標。産業投資基金實施專業的管理和獨立的決策，這對於建立和完善公司治理結構、引導企業的行為十分有益。

    （五）産業基金提供了進行多樣化資本運作的可能

    具體來説，産業投資基金既可以直接投資于好的項目獲得投資收益，又可以隨時介入多個項目保證主業的穩定增長性；既可以進行全程投資，又可以進行階段性投資，獲得階段性運作的收益；既可以對項目進行整體收購，又可以進行杠桿收購，以高財務杠桿效益獲取股權投資收益；既可以對特定行業的一級市場進行參與，又可以介入二級市場的交易；在資金空閒時期還可以投資于短期資金市場或進行證券投資，保證資金的安全性和流動性，從而體現資金的時間價值並實現收益的最大化。

    在房地産領域，産業基金所可能發揮的資本運作的功能十分明顯。如有的公司以投資方式收購閒置、空置房産，形成大規模資産，然後通過傳統的租賃經營、銷售變現等手段將不良資産轉變為優良資産，再通過房地産階段性權益投資、房地産證券化運作和房地産信託等方式，最終實現資産流動性和收益性，這對於整個房地産市場的健康發展形成了良性的推動力。

    實際上，在不同的金融環境下，産業基金能夠進行的資本運作方式也是不同的。美國的産業基金大多投資于高新技術和企業創業初期，但日本的産業基金則是分散投資于各行業，體現一種穩重的投資理念。究其原因，一是日本的産業基金由金融業投資者較多，故投資者傾向於風險不高的行業和方式。二是據統計，日本企業股票公開上市平均約為公司成立後３０年，而美國企業平均設立６年後，股票便可公開發行上市，致使美國的産業基金樂意投資于初創期的企業。

    當然，儘管産業基金的發展具備如此多的積極意義，但是在實際發展中還有許多有待明確的地方。例如，目前産業基金的含義就比較模糊，從通常意義上説，如果將産業基金界定為投資于未上市企業股權，則因為這些股權通常具有“高風險性、非流動性”的特點，因而可以歸結為創業投資基金。而一些基礎設施領域通常依靠的是直接經營基礎設施的企業或投資控股公司運作。其次，産業基金的退出是一個關鍵性的問題，通常産業基金髮展中遇到的一個重要問題就是退出渠道狹窄的問題。沒有一個健全的退出機制，産業基金的發展就難以持續，在這一點上房地産市場的退出相對容易。第三，如何健全産業基金髮展過程中的道德風險和利益輸送機制，如何強化産業基金的資訊披露，都是在監管過程中值得關注的。（作者為中山大學嶺南學院金融學教授）

    中國經濟時報 2003年4月3日