如果説在過去，跨越國境的金融活動通常與各國的國內金融市場相對割裂開來，採取一種相對獨立於各國金融體系的形式來進行，並同時受到本國管理法規和國際慣例兩套並不完全一致的規則制約的話，那麼，如今的跨國金融活動，則是在相同的“遊戲規則”下，採用相同的金融工具，在全球範圍內選擇投資者和籌資者的過程。“國際金融”和“國內金融”界限日益模糊的結果，金融便全球化了。

    迄今為止，金融全球化主要經歷了四個階段，上個世紀90年代以來出現了以下3個主要特徵。

    “無國籍”資本由興而衰

    歐洲美元的産生，使得資金的跨國流動真正全球化了。它從根本上破除了國際金融中心必須依附經濟貿易中心和取資于國內資本供應的傳統範式，從而引發了國際金融中心的分散化進程，並導致“離岸金融中心”的産生。在這個世界的任何地方，只要它政治安定、管制較松、賦稅較輕、風景優美、生活舒適，並擁有一定數量的合格金融從業人員，都可望成為離岸金融中心。據估計，上世紀90年代初期，世界貨幣存量的50%通過離岸市場週轉，世界私人財富約有1/5集中于離岸市場，1/5多的銀行資産投資于離岸金融市場。

    離岸金融市場是資本追求金融自由化的産物，因此，它以全球大多數國家（尤其是主要工業化國家）實施嚴格金融管制為前提。當各個國家紛紛放棄國內金融管制，從而使在岸金融市場與離岸金融市場的運作法則和經營條件逐漸接近或趨於一致時，離岸金融市場的作用就會逐漸消失或者大大降低，離岸和在岸的區別也逐漸拉平，離岸業務也就有可能回歸為在岸業務。最重要的是，上世紀80年代末期以來，主要工業化國家對於存款準備金的要求普遍大大降低，從而使得刺激離岸金融發展的一大主要因素消失。與此同時，主要工業化國家通過財政改革大大降低了公司所得稅率，從上世紀70年代中期的50%左右下降到上世紀90年代中期的30%左右。其他如管理制度、優惠政策和法律環境等等原先導致資本向離岸中心流動的經濟制度因素，也因金融自由化進程的深入而逐漸消失。

    現代科技的發展使得市場結構發生了新的變化，使得那些擁有高度流動性、高效率的清算系統及大批熟練的金融從業人員的大的金融中心等産生了新的規模經濟效益。這種規模經濟的“重新發現”，大大降低了各國金融機構從主要的國際金融中心向離岸金融中心轉移的可能性。

    由於上述原因，在經過了上世紀80年代的高速發展之後，自上世紀90年代開始，離岸金融市場在全球金融市場中的重要性日趨下降，其業務增長率也呈遞減趨勢。

    離岸金融由盛而衰，從一個側面顯示了第二次世界大戰以來金融全球化的歷史進程。在上世紀80年代下半葉之前，由於各國尚未解除對本國金融業的控制，金融全球化的發展仍然需要借助於有別於各國金融體系的獨立形式。離岸金融就是應這種需要而産生並獲得高速發展的。上世紀80年代下半葉之後，由於各國金融自由化改革取得了實質性進展，金融全球化的過程更進一步深入到國際市場和國內市場一體化階段。

    金融衍生産品市場崛起

    70年代固定匯率制的崩潰，是刺激金融衍生産品産生的直接動因。金融衍生産品的相繼開發和推廣，在金融領域掀起了一場革命。截止2001年底，世界上已經有60多個交易所可以進行金融衍生産品的交易。基本的衍生品已達2萬多個。世界上幾乎每天都在産生新的衍生品。1996－1997年，僅有組織市場中的全球金融衍生品的餘額就增長了1.5萬億美元，其交易額則增長了25萬億美元，而在亞洲金融危機向全世界蔓延，其他金融業務都相對萎縮的1998年第一季度，金融衍生品的餘額還增長了近1萬億美元，交易額則有82萬億美元。到了1998年第一季度，全部金融衍生品的餘額（86426億美元）已經超過了同期的國際融資總額（2449億美元）。至於其交易額，更是其他任何金融産品都不可望其項背的。

    私人資本佔統治地位

    上世紀90年代以來金融全球化的又一新特徵，就是私人資本取代官方資本，成為全球資本流動的主體。

    1994年，政府的官方發展援助總額尚有730億美元，1995年為770億美元，1996年為777億美元，而從1997年開始，竟下降為752億美元，1998年進一步降為745億美元。作為廣義官方資本的一種，國際金融組織的貸款也很有限，1996年全球最大的國際金融機構世界銀行貸款規模也僅220億

    美元。與此形成鮮明對照的是，以直接投資、發行債券、發行股票和銀行貸款為主要內容的私人資本流動卻有了長足的發展。1997年，僅七國集團的對外直接投資已經超過4000億美元，國際債券的凈發行規模已達5959億美元。1995－1997年，全球跨國股票發行的規模已經達到1175億美元。1992－1997年，國際銀行貸款凈額從1650億美元增長到5000億美元。

    可見，進入上世紀90年代以來，私人資本已經在全球的資本流動中佔據了絕對的主導地位。對於發展中國家來説，情況也是這樣。據IMF的最新統計，在1990年，全部流向發展中國家的資金中，從官方來源的凈借入尚佔42%，到了1997年，私人資本便已經佔到90%左右了。

    在全球資本流動私人化的浪潮中，最為引人注目的現象是機構投資者地位的急劇上升。亞洲金融危機發生之後，一些近乎傳奇性的故事的廣泛流傳，更為這個新興産業增添了幾分神奇色彩。機構投資者,又稱為“資産管理者”，即從事大規模證券交易的機構。

    機構投資者對於全球金融體系的重要性，可以從其管理的資産的規模的不斷擴大中明顯看出來。在工業化國家中，由這些機構持有和管理的資産總量已經超過了GDP的規模。1995年，美國、日本、德國、法國、英國機構投資者所管理的資産總額即分別達到105010億美元、30350億美元、11130億美元、11590億美元和17900億美元。

    機構投資者在各國國內大發展的結果之一，就是其業務向全球金融市場延伸。傳統上，諸如養老基金和保險公司等機構幾乎全部投資于國內市場，有些國家甚至還有法律限制，近年來，這種情況大大改變了。1996年美國養老基金、保險公司、集體投資機構持有資産中外國股票和債券的比重分別為11%、7%和7%，英國的這一比例分別為28%、18%和15%。可以看到，機構投資者已經成為全球金融市場的積極參加者，在有些國家，外國資産在機構投資者總資産中的比重，已經達到了相當高的水準。另外，從具體市場來看，機構投資者也已經發揮了主導作用。例如，1996年，在亞洲新興市場經濟國家，機構投資者持有的份額佔其資本化價值的27%，在拉丁美洲國家，則要佔66%以上。(作者為中國社科院金融研究中心主任)

    《國際金融報》 2002年07月04日