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美聯儲會降息嗎、如何降?

2023-12-04 09:57

來源:中國網

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華泰證券首席宏觀經濟學家 易峘

華泰證券宏觀研究員 常慧麗

2024年美國可能完成從加息到降息週期的轉折。作為全球資金成本的“錨”,這無疑將是市場焦點。在利率週期轉捩點,宏觀基本面和金融市場一般會經歷較大調整。若聯儲開啟降息,對我國資本市場以及人民幣匯率或能帶來一定提振。

我們認為,如果增長、通脹、就業市場和金融市場等四個方面出現以下變化,可能會促使聯儲做出降息的決定。

增長連續 2-3 個季度明顯低於潛在增速,經濟整體供過於求,夯實核心通脹下行趨勢。根據美聯儲的宏觀預測框架,如果實際增速低於潛在增速,經濟整體將出現供過於求,一段時間後核心通脹也會相應下降。美國GDP的季環比折年增速在2023年三季度衝高至4.9%後,預計四季度可能大幅減速至1%左右,明顯低於 2%左右的潛在增速。2024年四個季度的環比年化增速均在1%以下,産出缺口可能在2024年三季度再度轉負,反映美國經濟可能再度進入供過於求的狀態,預示核心通脹進一步降溫。

核心通脹降溫並接近美聯儲目標,且長期通脹預期明顯下降。2024年美國表觀通脹可能在短期呈震蕩走勢,主要由於油價再度上升,且供應鏈修復帶來的通脹下行基本告一段落。而核心通脹水準則有望繼續下行,主要受益於商品通脹下降、勞工市場邊際降溫等因素。具體看,美國核心個人消費支出物價指數(PCE)同比可能在 2024年一季度跌破3%的水準,並於2024年底降至2.3%左右,接近美聯儲通脹目標。此外,如果長期通脹預期(5 年以上)跌破 2.25%,也將讓聯儲對緊縮的效果更有信心,並開始考慮開始降息。

勞工市場再平衡完成,非農就業增長回到趨勢以下,甚至停止增長。2023年以來,受益於移民流入等因素,美國勞工供給持續修復,衡量勞動力市場短缺程度的職位空缺與失業人數之比從2022年12月的1.96降至1.50,顯示美國勞工市場供需錯配情況明顯緩解。參考二戰以來的經驗,職位空缺與失業人數之比降至2019年水準,勞工市場回到均衡狀態或需要等到2024年二季度。

金融脆弱性爆發可能導致金融條件急速收緊,促使聯儲更早降息。由於高利率到實體經濟的傳導有時滯,美國快速加息導致的高利率會逐漸反映至實體經濟的融資成本上。金融體系脆弱性暴露的概率可能在此後的2-3個季度明顯上升。若金融體系脆弱性暴露,金融條件收緊與實體經濟形成負面迴圈,美聯儲降息時點可能會被提前。

綜上所述,隨著增長降速、通脹降溫、勞工市場再平衡完成,聯儲在明年下半年會開始有降息的空間。屆時,聯儲可以開始考慮政策利率“正常化”的進程。然而,鋻於聯儲對開啟降息週期的決定較為“謹慎”,所以,在金融穩定性不受到實質性挑戰的條件下,聯儲大概率等到 2024 下半年才開始降息。基準情形下,我們預計聯儲在2024年9月開始降息,至2024年底累計降息75bp-100bp。

除了降息外,明年美聯儲也可能停止縮表。2023年3月矽谷銀行破産後,美聯儲推出緊急流動性工具但同時繼續推進縮表。這一政策選擇清楚表明,聯儲希望“結構性”退出量化寬鬆(quantitative easing),不把縮表作為調節貨幣政策立場的主要工具。也就是説,聯儲的意圖是一直縮表,直到碰到較大的阻力為止。2024年聯儲縮表對金融條件的影響可能進一步顯現,而在2024年年底前,隨著國債發行壓力持續高企、繼續縮表可能會遇到較大阻力。

具體來看,2020年以來,美國國債累積總發行75.5萬億美元,凈增 9 萬億美元(2020-2023E國債存量凈增額佔GDP的35%)。按照目前的財政預算案推算,2024年美國國債凈發行可能達1.6萬億美元的較高水準。但隨著美聯儲和全球央行縮表,美國金融機構也面臨連帶的縮表壓力,美國國債的邊際購買者將大幅減少,而國債發行仍在增加,可能導致美債利率甚至是其他利率的全面上行,並推高美國政府、企業和家庭的利息支出。因此,考慮到美國國債發行體量和聯儲縮表之間張力可能加大,美聯儲在2024年四季度停止縮表的概率較大。

【責任編輯:唐華】
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