【智庫思享】週密：濫用金融霸權降低全球美元需求

文 | 週密 商務部研究院研究員

美元在全球經濟中扮演著重要角色，不僅作為支付手段支援國際貿易，也是價值貯藏的重要選項。但美元的國際地位不會一成不變。各國政府、企業和個人持有美元資産的主要原因來自對美聯儲的信任和信心。如果這種信心受到衝擊、信用被損害，美元所代表的價值就會隨之出現貶值預期。當前，在面對美國濫用美元霸權的情況下，各國去美元化進程加速，金融創新也使得實現去美元化目標的可能性明顯增大。

美元在全球經濟中扮演著重要角色，不僅作為支付手段支援國際貿易，也是價值貯藏的重要選項。但是，美元的這種地位並非天生。經歷了第二次世界大戰對全球供需關係造成的嚴重衝擊，美元以其與黃金的穩定兌換率獲得各國大幅增持。其後，美國與石油輸出國組織達成將美元作為石油交易唯一結算貨幣的協議，美元完成了對英鎊地位的取代。

美元的國際地位不會一成不變。各國政府、企業和個人持有美元資産的主要原因來自對美聯儲的信任和信心。如果這種信心受到衝擊、信用被損害，美元所代表的價值就會隨之出現貶值預期。

2020年，有學者提出，美元的統治地位遠遠超出了美國在全球貿易、債券發行和跨境借貸中的比重。儘管美元在國際貨幣體系中的位置重要，但其優勢地位很大程度上來自於可替代貨幣的缺乏。如果其他貨幣能夠提供充足的投資級別政府債券，保證投資安全，這種優勢可能伴隨國際環境與形勢而發生改變。

國際貨幣基金組織（IMF）的官方外匯儲備貨幣構成（COFER）調查顯示，美元在各國政府的國際儲備貨幣構成中呈下降態勢。從1999年到2021年，各國央行的美元儲備佔比從71%下降到59%，下降了12個百分點。IMF指出，美元份額下降的同時，美元、歐元、英鎊和日元之外的非傳統儲備貨幣份額則從21世紀之初幾乎可以忽略不計上升到2021年的10%（價值約1.2萬億美元）。美元下降的份額，四分之一轉為人民幣，四分之三轉向其他非傳統儲備貨幣。官方外匯儲備反映了各國央行對於承擔“最後貸款人”職責資産的安全考量，也代表著他們對各類資産未來價值的判斷。

從全球範圍來看，造成美元在各國央行官方外匯儲備中份額下降的原因主要來自兩個方面。

一是全球經貿結構性演變改變了美元的供需關係。作為國際支付的手段，美元在國際貿易中發揮了重要作用。但貨幣在離開發行國之後，其價值和接受程度都可能出現更大的變化。1999年至2021年間，以美元計價的全球貿易額從35%增加到45%，但美國進口的全球份額則從22%持續下降至15%。一般而言，作為美元的原生供給方，美國通過貿易進口向世界輸出美元，美元持有方借助美元開展相互間的貿易。按照市場匯率計算，美國經濟在全球佔比從2002年的32%下降至2021年的25%（2014年曾低至22%），同期按照購買力平價計算的佔比則從21%降至17%。貿易關係對於貨幣的使用影響明顯，一些國家為滿足貿易需求可能更多使用其鄰近國家央行發行的貨幣。例如，奈米比亞持有大量的南非蘭特，哈薩克和吉爾吉斯斯坦則持有相當比重的俄羅斯盧布。實證分析結果顯示，當一國經濟的全球佔比出現下降趨勢時，為貿易活動服務的貨幣供需結構可能會做出反應和調整。美國經濟佔全球比重的持續下降，加劇了美元供需與經濟市場發展狀態不平衡的矛盾，使得減少美元使用的預期增加。

與貿易等實體經濟活動相比，金融投資等對美元的需求減弱發生得更早。發達國家和越來越多的新興經濟體過去20多年越來越少借入美元債務，使其央行不再被迫持有美元儲備，進而降低了對美元的金融需求。

二是美國濫用美元霸權降低了美元的吸引力。本質上，美元是一種以美國政府和中央銀行做出信用擔保的價值符號，其價值很大程度上取決於市場的信心。但美國政府屢屢將美元作為工具以實現其政治目標。2001年，美國財政部以追蹤恐怖組織融資為由，獲得了全球銀行間金融電信協會（SWIFT）的資訊掌控和行動權。特朗普時期，美國在單方面退出伊朗核協議後要求取消伊朗金融機構使用SWIFT的資格，以美元為工具對全球市場施壓。對此，作為SWIFT所在地和監管機構的歐盟卻沒有話語權。英法德建立非美元跨國結算系統INSTEX，以保護歐盟企業免受美國制裁。俄烏衝突爆發以後，美國再次以美元霸權對俄施壓，將俄羅斯部分金融機構排除在SWIFT之外，並以美元交易體系為工具施壓各國停止對俄貿易。其中，俄羅斯具備優勢的能源成為美國施壓的重點，美國以美元為工具壓制俄羅斯能源出口，同時試圖為本國能源出口創造市場。

在經濟利益和安全考量的雙重驅動下，去美元化進程加速。印度為了保障其能源供給，加大了從俄羅斯進口石油的力度，與俄羅斯推動建立印度盧比—俄羅斯盧布的本幣貿易機制，以支援其貿易需求並避免被美制裁。美國對其美元霸權的濫用使得不少國家感受到實實在在的壓力，不得不承擔更高的貿易成本。即便短期內無法擺脫美元，也已經開始增加對非美元貨幣的持有和使用。由於儲備結構和市場趨勢所具備的穩定特性，一旦偏好和趨勢發生調整，將産生較長時期的持續影響。

創新是經濟發展的重要動力，金融領域更是創新活躍的領域，對國際經貿活動的美元供需關係産生直接影響。全球經貿結構和貨幣使用結構的明顯差異激發了金融創新的需求，包括人民幣在內的非傳統儲備貨幣使用範圍的增加也使得市場主體有了更多選擇。國際能源市場提供了新的思路，沙特與中國就石油貿易使用人民幣支付開展磋商，也有利於降低單一貨幣的價值風險。低碳經濟獲得更為廣闊的發展空間，可再生能源對傳統化石能源的替代顯著增加，降低了各地區對能源進口的依賴度，有助於改變美元通過大宗商品市場影響全球經濟的傳統路徑和模式。伴隨技術的進步，國際金融交易方式正在加速創新升級，資訊技術和區塊鏈等創新大幅降低了跨境資金流動的管理成本，也增加了非銀行金融機構在全球金融市場的份額，這些機構對SWIFT這種集中式清算網路的依賴度顯著降低，也使得各國在面對美國濫用美元霸權的情況下，實現去美元化目標的可能性明顯增大。

當然，羅馬不是一天建成的，去美元化也不可能在短期內完成，其間也會因為美國政府的政策和市場變化而出現調整和反覆。在美聯儲的加息週期，投資者對美元資産增持的意願可能增加。為保障其經濟影響力並享受鑄幣稅，美國政府也不會坐視美元地位衰落。1999年歐元形成之初，曾被認為具有挑戰美元的潛力，但在美國的主動干預和國際金融危機衝擊下，歐元的活力和吸引力明顯減弱。美國同樣會對其他挑戰美元地位的經濟體採取措施。在未來相當長的時期內，美國的經濟體量和貿易規模仍將保持領先，以美元計價和服務美元的金融産品數量和種類仍將具備絕對優勢，從而在一定程度上起到減緩美元地位下降的作用。