【智庫研究】王永利：用好用足結構性貨幣政策工具

文 | 王永利 中國銀行原副行長,中國人民大學重陽金融研究院高級研究員

央行推出碳減排支援工具,在原有的結構性貨幣政策工具的基礎上,又有創新和突破,進一步豐富了結構性貨幣政策工具的內容,也將進一步增強此類貨幣政策工具的實際影響力,進一步增強貨幣政策在宏觀調控中的作用和地位。

2021年11月8日晚,中國人民銀行(央行)發佈了推出碳減排支援工具的公告,將以穩步有序、精準直達方式,支援清潔能源、節能環保、碳減排技術等重點領域(有具體目錄)的發展,並撬動更多社會資金促進碳減排。

具體安排是:央行通過“先貸後借”的直達機制,對金融機構按與同期限檔次基礎貸款利率(LPR)大致持平的貸款利率發放的符合條件的碳減排貸款,按貸款本金的60%提供專項資金支援(沒有額度限制),年利率為1.75%,期限1年,可展期2次。金融機構為此需向央行提供合格質押品,還需定期(按季)公開披露發放碳減排貸款的情況以及貸款帶動的碳減排數量等資訊,並由第三方專業機構對這些資訊進行核實驗證,接受社會公眾監督。目前碳減排支援工具發放對象暫定為全國性金融機構(後續應該會擴大至所有貸款機構)。

碳減排支援工具的推出,在原有的差別式存款準備金率(包括定向提準或降準)、定向發行或回籠央行票據、專項或定向優惠再貸款等結構性貨幣政策工具的基礎上,又有創新和突破,進一步豐富了結構性貨幣政策工具的內容,也將進一步增強此類貨幣政策工具的實際影響力,進一步增強貨幣政策在宏觀調控中的作用和地位。這也對傳統貨幣理論與宏觀調控(包括貨幣政策與財政政策的關係)帶來很大衝擊,不僅需要在實踐中不斷探索和完善,而且需要在貨幣、貨幣政策與宏觀調控理論層面上準確把握、實現突破。

傳統上,人們普遍認為貨幣政策屬於總量調控政策,而非結構調控政策,強調央行獨立性和貨幣政策中性(以維護物價或幣值穩定作為核心目標),強調貨幣作為一般等價物的基本屬性以及貨幣政策的整體性、統一性,以此支援和維持社會公平。

但在貨幣徹底脫離實物,從實物貨幣或實物本位制貨幣發展成為純粹的信用貨幣之後,貨幣除一小部分通過貨幣投放機構購買貨幣價值儲備物(如黃金、外匯等)進行投放,據以確定和維持貨幣幣值(價值尺度,這是貨幣最核心的功能)外,更多的依靠貨幣投放機構以社會主體已經擁有或在約定期限內可能擁有的財富價值作為支撐,按約定的金額和還本付息條件以信貸方式(發放貸款、購買債券等出借貨幣)投放出來,這樣就能夠突破實物貨幣或實物本位制貨幣存在的貨幣投放受到充當貨幣的實物本身供應量嚴格約束的瓶頸問題,使貨幣能夠按照需求充分供應,並使得一國貨幣總量能夠與該國可交易財富的價值規模相對應,具有可調性、靈活性,貨幣和財富均受到國家主權和法律的保護,有利於保持貨幣幣值的基本穩定,並使貨幣脫實入虛、去偽存真,實現質的裂變與昇華,進入其成熟或高級階段,成為純粹的價值尺度或價值通證、索償權證。信用貨幣不再是投放機構本身的信用(或負債),而是整個國家的信用,所以叫做國家信用貨幣,也叫做國家主權貨幣或法定貨幣。是國家將貨幣投放或管理的職責賦予了中央銀行,中央銀行及貨幣政策也必須服從和服務於國家發展戰略或目標的實現,貨幣政策成為國家宏觀調控最重要的兩大政策工具之一。這樣,央行獨立性和貨幣政策中性勢必受到削弱,但其調控作用發揮,特別是結構性差別化調控功能卻可能充分增強。

在貨幣政策工具中,除統一的無差別的整體性政策工具外,定向性差異化的結構性政策工具的使用,既有定向調節基礎貨幣投放與金融機構流動性的功能,又有定向調節利率水準以及央行向部分金融機構,並通過金融機構向特定社會領域融資讓利的功能,從而實現社會財富的重新分配,使貨幣政策更能體現國家戰略意圖,其傳導和實施更具靈活性和便捷性,宏觀調控的效率比整體性貨幣政策工具,特別是財政政策更高,正在被越來越多的國家所重視和應用。

碳減排支援工具的推出就充分體現了以上幾點:

首先,碳減排支援工具充分體現國家戰略要求。碳減排支援工具的推出就是積極貫徹落實國家綠色可持續高品質新發展要求,以及“3060”碳達峰碳中和重要決策部署的貨幣政策具體舉措,將引導金融資源更多地流向碳減排重點支援領域。

其次,“先貸後借”的直達機制更有利於保證政策實施效果。在明確碳減排支援貸款發放條件(包括利率水準)後,由金融機構在自主決策、自擔風險的前提下,先向碳減排重點領域內的企業提供碳減排貸款,然後才能向央行申請碳減排支援工具支援。這就能夠使央行貨幣政策意圖和優惠措施得到充分落實,避免通過央行降準或購買資産等其他方式向金融機構釋放流動性,但金融機構卻可能並未按央行政策意圖和優惠條件向特定領域擴大信貸投放,容易造成央行投放的基礎貨幣滯留在金融領域“空轉”,影響貨幣政策傳導效率和效果的問題。這種結構性貨幣政策工具的廣泛使用,可能成為央行投放基礎貨幣新的重要渠道。

第三,碳減排支援工具發揮出定向降息的功效。這一政策工具體現出央行通過對金融機構讓利進而降低重點支援領域企業貸款成本的路徑:按照目前碳減排支援工具的規則,金融機構需按與同期限檔次的LPR大致持平的貸款利率向重點支援領域企業發放貸款,然後才能得到央行按貸款本金60%和年利率1.75%提供的資金支援(這一利率比央行支農支小專項再貸款的利率還低,是因為央行要求的碳減排貸款利率也比支農支小貸款利率優惠)。目前,1年期LPR為3.85%,比企業一般貸款利率有很大幅度的優惠,甚至比支農支小優惠貸款利率還低,體現出國家對碳減排的特殊優惠政策支援。因為央行可以給予貸款本金60%的部分按1.75%的年利率提供資金支援,大約相當於給貸款機構提供1.26個百分點[(3.85-1.75)x60%]的貼息,再考慮到1年期LPR與中期借貸便利(MLF)年利率(目前為2.95%)一般存在0.9個百分點的利差,貸款機構可獲得2.16個百分點左右的總體利差,基本上可以保證貸款機構的合理利差水準,保證其利益不受大的影響。

當然,這會減少央行的收益,並相應減少央行專項上繳財政的金額(減少財政收入),最終還是會反映到財政上。但這與通過財政提供碳減排貸款專項補貼,並相應增加財政稅費收入相比,要容易得多。實際上,由於種種原因,現在國家要增加新的稅種或提高原有稅種的稅率非常困難,而通過央行擴大優惠資金供應,定向貼補重點領域的企業貸款,則要容易的多。

第四,結構性貨幣政策工具會推動貨幣政策財政化。碳減排支援工具的實施,不僅可以定向補貼特定領域的貸款企業,而且通過擴大基礎貨幣與信貸投放,會擴大貨幣總量,一定程度上也會壓低貨幣幣值,推動社會財富無形之中從貨幣性資産(現金、存款、固定收益性債券等)擁有者向增加負債和持有保值增值性資産的群體轉移,這都會産生社會財富重新分配的效果,實際上是在推動貨幣政策財政化。

在央行基準利率降低至零利率甚至負利率仍然難以推動社會擴大投資消費,難以擺脫通貨緊縮困境,對經濟社會穩定産生嚴重威脅情況下,往往需要政府擴大負債並擴大投資與社會保障支出等,而此時也往往需要央行對政府擴大負債提供支援,直接或間接購買政府債券等,容易産生財政赤字貨幣化問題。

貨幣政策財政化與財政赤字貨幣化都會對傳統的財政政策與貨幣政策産生衝擊,需要對二者的職能邊界與相互關係進行仔細論證和準確把握。但無論如何,貨幣政策發揮越來越大的宏觀調控作用已經成為不可忽視的必然趨勢!

結構性貨幣政策工具更具精準性、直達性、便捷性,但也因此具有宏觀調控行動加速器和效果(包括正向和負向效果)放大器的功能,其廣泛應用,還必須保證國家戰略與宏觀調控的準確性,不能發生方向性錯誤,並要放在貨幣政策大框架和總體效果中進行總量控制、統籌把握,堅持宏觀政策穩中求進,避免大起大落。如果央行通過碳減排支援工具釋放出很大規模的流動性,那麼,通過其他渠道釋放的流動性就有必要適當控制,保持流動性總體上的合理充裕,而不能當成推動“結構性寬鬆貨幣政策”隨意實施。在碳減排支援工具實現較大幅度定向降息情況下,通過其他途徑降息就需要適當控制、協調推進(由此也可以預計,近期MLF與LPR的利率水準仍可能繼續保持不變,更多地通過結構性貨幣政策推動實際利率水準有所下降)。結構性貨幣政策工具的設計,也需要增強可操作、可核查、可監督程度,不能過於複雜難以操作實施。從這一角度看,碳減排支援工具要求金融機構“按季度公開披露發放碳減排貸款的情況以及貸款帶動的碳減排數量等資訊,並由第三方專業機構對這些資訊進行核實驗證,接受社會公眾監督”是否方便實施,還有待觀察。

無論如何,對結構性貨幣政策工具應該高度重視、深入研究、有效利用,在能夠用好的基礎上不斷拓展應用領域,真正做到用好用足。