央行突然降息的真正意義

央行這次突然降息，國內外反應均十分強烈。有人認為中國經濟及房地産市場面臨著危機，降息就是要化解危機；也有人判斷，這是中國式量寬政策啟動；也有人斷言是為了救樓市及刺激股市。對所有這些評析，央行都給出否定的答案：這次降息目的就在於發揮基準利率的引導作用，解決當前金融市場“融資貴、融資難”的問題。比如，這次貸款利率下調幅度就遠大於存款，目的就是要通過基準利率來引導降低社會融資價格。

　　筆者以為，這樣的解釋似有點牽強。中小企業，特別是小微企業“融資難、融資貴”並非是突發性問題，而是長期以來就存在的。今年以來央行接連採取了如定向降準、定向降息、流動性調節工具（SLO和MLF）等一系列措施，特別是定向形降準、降息更十分具有針對性。4月，下調農商行及農村合作銀行的存款準備金率，釋放資金近1000億元；6月針對三農及小微企業，降準範圍擴大到城市商業銀行等，釋放資金達900億元；10月、11月通過中期借貸便利釋放出資金7700億，利率為3.5厘等。

　　央行這些針對性措施，有一定作用，只是效果不如預期，實體經濟反映“融資難、融資貴”問題依然比較突出。最新數據顯示，與6月相比，9月貸款加權平均利率和一般貸款加權平均利率分別上升了0.01和0.07個百分點。既然針對性具體政策都對降低整個融資成本效果不佳，那麼央行採取整體性降息來解決這個問題的作用更是有限。

　　筆者思忖，這次央行降息，固然有穩定樓市與激活股市的考量，而深化利率市場化改革則是核心所在。

　　這次央行降息，有不對稱降息、存款利率浮動上限進一步打開、利率期限檔次簡化三大特點。這三點都圍繞著利率市場化改革。由於貸款利率基本上放開，降低貸款利率基準實際意義不大，更重要的是為存款利率市場化創造條件，而利率期限檔次簡化改變持續了幾十年的傳統利率結構體系，不僅有利於增加銀行自主定價空間及提高風險定價能力，更是為存款利率市場化改革創造條件。最為重要的是存款利率浮動上限擴展到1.2倍，向利率市場化邁出了一大步。十八屆三中全會之後，深化利率市場化的改革成了金融市場改革最為艱巨的兩大任務之一，而存款利率市場化又體現為存款利率逐漸放開及基準利率體系轉型最為主要兩個方面，畢竟，只有存款利率逐漸市場化，基準利率體系才能算真正轉型。這次央行降息恰恰就是圍繞著存款利率市場化改革展開，把存款利率浮動上限由1.1倍擴展到1.2倍則是這種展開的焦點。據報道，大部分商業銀行已將存款利率浮動到頂，上浮20%。一年期存款利息不縮水，三年期利息不降反升。

　　由於我國的基準利率是銀行一年期存貸款利率（成熟市場經濟的基準利率多是貨幣市場隔夜拆借利率），只要存款利率沒有市場化，貸款利率完全放開，那麼貸款利率下降幅度再大，實際上意義也不大。貸款利率是銀行的收益，而存款是銀行的成本。如果利率市場化只是放開銀行收益，銀行對貸款利率有完全的定價權時，那麼銀行不僅會把貸款利率定到客戶最高願意出價的水準，在銀行定價越高、信用擴張越是過度，其獲得的收益就可能越高的情況下，過度信用擴張也就在所難免。這還很有可能使高成本資金流入高風險資産，推高各種資産的價格。早些時候，國內融資成本高的問題無法解決，與這種貸款利率單邊放開也會有很大關係。融資成本高之所以會成為久拖難治的頑癥，與這種貸款利率單邊放開有很大關係。

　　而這次央行降息，既降低貸款利率基準也把存款利率浮動上限進一步擴大。這當然可以增加商業銀行自主風險定價的空間，但也強化了銀行經營成本的約束。因為，在國內融資需求旺盛、管制下的貸款規模決定銀行競爭力大小、存款決定貸款情況下，各銀行基本上會把存款利率全面上浮直到1.2倍，否則無法獲得更多存款，減弱銀行的競爭力。而存款利率作為貸款成本約束，在存款利率上升的條件下，不僅要求商業銀行增強自主風險定價能力，也要求銀行加快經營模式轉型並提高金融服務水準，全面提升銀行經營效率。如果能這樣，金融市場有效的定價機制才能逐漸完善，基準利率體系也會在這過程轉机型。可以説，我國金融體系的一系列問題，都是與市場價格機制扭曲，有效的市場價格機制無法形成有關。現在，存款利率浮動上限拓展1.2倍是向利率市場化邁出了最為重要的一步。

　　也就是説，這次央行降息，一方面是希望下調貸款利率利用基準利率這個價格杠桿來降低市場的融資成本，引導資金流向實體經濟，以此來緩解經濟增長壓力，但更為實質性的內容是深化利率市場化改革。存款利率浮動上限由1.1倍擴展到1.2倍，就是在貸款利率下調的情況下，給出銀行更多增加其運作成本約束的空間。這不僅通過政策性方式把銀行的利潤空間全面壓縮，也強化銀行之間的競爭及銀行經營模式的轉變。這將使我國銀行業的生態發生重大改變。

　　這才是這次央行突然降息的重要意義。