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盛松成:協調推進利率匯率改革和資本賬戶開放

聯盟中國union.china.com.cn 時間: 2012-07-06 來源: 中國電子銀行網 

“2012陸家嘴論壇”于6月28日至30日在上海舉行,本屆論壇的主題是“治理改革與實體經濟發展”。6月30日,中國人民銀行調查統計司司長盛松成在論壇期間接受了中國電子銀行網的專訪。盛松成表示,若要等待利率市場化、形成機制改革最終完成,資本賬戶開放可能永遠也找不到合適的時機,最寶貴的戰略機遇期可能已經失去。因此要抓住有利時機,積極推進資本賬戶基本開放,同時進一步推進利率市場化和匯率形成機制改革。利率市場改革、匯率改革與資本賬戶開放等各項金融改革不能按照“先內後外“的次序,應協調推進、相互促進。

協調推進金融改革和開放

中國電子銀行網:您認為我國當前金融改革和開放的核心是什麼,開放資本賬戶與利率匯率改革有時間上的先後順序嗎?

盛松成:當前,我國金融改革和開放的核心內容是利率市場化、匯率形成機制改革、資本賬戶開放和人民幣國際化等。有學者沿用不可能三角理論以及利率平價理論等,推演出利率、匯率改革和資本賬戶開放須遵循“先內後外”的改革次序,認為在完成利率市場化和匯率形成機制改革前開放資本賬戶,就會遭受外部衝擊,形成巨大風險。事實上,不可能三角理論和利率平價理論具有局限性,並不完全適合中國目前的實際情況。若要等待利率市場化、匯率形成機制改革最終完成,資本賬戶開放可能永遠也找不到合適的時機,最寶貴的戰略機遇期可能已經失去。我們應抓住有利時機,積極推進資本賬戶基本開放,同時進一步推進利率市場化和匯率形成機制改革。

中國電子銀行網:那您如何看待部分學者提出的金融改革與開放次序必須“先內後外”的觀點?中國金融改革有可以借鑒的國際案例嗎?

盛松成:有學者沿用不可能三角理論以及利率平價理論等,推演出金融改革與開放次序必須“先內後外”。反之,“在國內改革包括經濟改革、匯率改革還沒到位的情況下,完全開放絕對會帶來災難性的風險”。“我們應充分認識到,資本項下開放,必須有完全浮動作為前提” 。“中國的當務之急是調整匯率政策實現國際收支平衡、其次是實現貨幣政策由數量調控到價格調控的轉變——即實現利息率自由化、然後是推進資本項目自由化、最後才是人民幣國際化” 。

事實上,不可能三角理論和利率平價理論具有局限性,並不完全適合中國目前的國情。原因有以下三個方面:

一是沒有充分考慮大國經濟規模大,其貨幣政策能對其他國家的政策選擇産生較大影響,不可能三角可以有條件成立。如大國實施緊縮的貨幣政策,本幣利率上升、國內外利差擴大。其他小國擔心資金外流不得不相應提高利率,於是,國內外利差恢復先前水準,也不出現資金的異常流動。可見,固定匯率、資本自由流動和貨幣政策有效性可以有條件成立。

同時,小規模的套利資金難以決定大國的利率和匯率水準,不能完全滿足利率平價條件。凱恩斯(1923)指出,要使利率平價理論“放之四海而皆準”,就必須要有資金自由流動、足夠大的套利空間和足夠多的套利資金,三者缺一不可。但實際上,“我們一定要記住,那些時刻準備從一個市場衝入另一個市場以套取微薄收益的流動資金決不是無限的,而且相對於整個市場規模,也並不總是足夠的” 。

二是沒有充分考慮經濟中大量存在的“中間狀態”。不可能三角中的“三角”分別為資本完全自由流動(或完全管制)、固定匯率制(或浮動匯率制)和貨幣政策有效(或無效)。然而,這些絕對狀態並非常態。其次,利率平價理論假定市場只有一種金融資産,或者各種金融資産之間可以相互替代,因此市場只有一種利率。實際情況是,利率有很多種。利率平價理論並沒有説明,究竟是存貸款利率、國債利率、票據利率等的一種,還是各種利率都符合該理論。

三是未考慮審慎管理措施也能有效緩解三元衝突。宏觀審慎管理的重要內容是結合運用傳統工具和創新型工具,逆週期調節經濟運作,防範經濟風險。近年來,我國運用央票發行和差別準備金動態調整等創新型工具,部分沖銷了外匯佔款增加帶來的流動性,使貨幣政策有效性增加了“一個角”。

現實中,不可能三角理論和利率平價理論主要適用於小國經濟。國際經驗表明,利率、匯率改革和資本賬戶開放沒有固定的先後順序。美國採用“先外後內”改革次序,依次實行本幣國際化、放鬆資本管制、匯率自由化和利率市場化,取得了成功。日本遵循“先內後外”改革模式,但由於改革時間過長,也未把握好改革力度與節奏,日本失去經濟結構調整的大好機會,最終“失去二十年”。英國和德國儘管改革次序大致相同,但英國經歷多次危機,而德國經濟受到危機的衝擊較少。

從中國實踐看,“先內後外”的改革次序只是一種理想化設計,而實際情況往往是內外協調推進並相互促進。如果按照“先內後外“的次序論,必須完成利率市場化和匯率形成機制改革後才能推進資本賬戶開放和人民幣國際化,那很多歷史機遇就會失去。如果我國利率市場化最終完成還需要三年或者五年甚至更長時間,那麼在這段時間裏,我國的資本賬戶開放和人民幣國際化就該停滯不前了麼?那樣的話,我們會在世界金融格局中失去多少機會!

中國是一個大國,我國經濟總量和貿易總量均居世界第二,且發展速度居世界前列。我國外匯儲備3萬多億美元,居世界第一。其次中國正處於“中間狀態”。整個改革開放都是漸進的,協調推進的,都是成熟一項推進一項,甚至是摸索前進的。中國的經濟改革也借鑒了別國的理論和經驗,但幾乎沒有一項改革是完全按照國外理論和經驗實施的。

利率、匯率改革和資本賬戶開放就像兩條腿走路,只有兩條腿協調邁進才能走得穩、走得快,至於左腿在前還是右腿在前並沒有固定的次序。因此,不能等到哪一項或幾項完成後,才啟動另一項或幾項,而必須是各項改革協調推進、相互促進。

實踐是檢驗真理的唯一標準。中國金融改革與開放實踐已經證明,並將繼續證明協調推進理論符合我國的國情。當前,我國金融改革開放進入了一個新的階段。從利率市場化改革看,6月8日,將金融機構人民幣存款利率浮動區間的上限調整為存款基準利率的1.1倍,人民幣貸款利率浮動區間的下限調整為貸款基準利率的0.8倍。從匯率形成機制改革看, 4月14日,央行宣佈將外匯市場人民幣兌美元匯率浮動幅度由0.5%擴大至1%。從資本賬戶開放和人民幣國際化看,4月3日,新增QFII額度500億美元,QFII總額度升至800億美元,新增RQFII額度500億人民幣;5月9日,美聯儲首次批准工商銀行、中投公司和中央匯金公司控股收購美國東亞銀行80%的股權;4月20日,匯豐銀行在倫敦發行人民幣債券10億元,標誌人民幣走向世界;6月1日,人民幣與日元開展直接交易。

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