金牛能源在週一復牌後高開低走，當日拋盤數量佔整個流通盤的近１０％。金牛能源走勢之所以出現如此被動局面，無疑與其試點方案有關。

金牛能源與其他三家試點公司在融資結構上有很大的不同，其含有大量的可轉債。截至到２００５年３月３１日，尚有５．７９億元轉債沒有轉股。如果忽略該公司在２００５年４月的可轉債進行轉股的數量，假設這些可轉債均在５月以後進行轉股，按照週一公司股票除權後的修訂價格６．４４元進行轉股，將新增流通股８９９０萬股，使公司總股本增加到８１０９８．０６萬股，流通股本增加到２９０９８．０６萬股，流通股本增加比率約為４４．７％。總股本的擴張意味著現有股東權益的稀釋，比如公司週一除權後的每股收益將由０．２６７元降到全部可轉債轉股後的每股收益０．２３７元，下降比率約為１１．２％。

那麼，金牛能源可轉債持有者是否會把全部可轉債進行轉股呢？從持有人理性角度上講，具有全部轉股的現實可能性，理由只有一個：金牛能源的試點方案。金牛能源在試點方案中強調説明在公司股權分置改革方案的股權登記日２００５年６月２４日之前，可轉債持有人轉股可獲權對價，股權登記日之後進行轉股則不可獲權對價。面對如此方案，對於可轉債持有者只有進行轉股，否則在股權試點通過市場直接除權後，轉債持有者如進行轉股將面臨公司股價下挫２５％的凈虧局面。

雖然公司董事會在其後承諾：方案獲得股東大會決議通過後，在方案實施股權登記日後６個月內，若公司Ａ股股票在任意連續３０個交易日中有２０個交易日的收盤價格的算術平均值低於當期轉股價格的８５％時，公司董事會必須向下修正轉股價格。但由於投資者普遍對目前市場沒有良好的預期，試點能否在市場順利進行，配套政策能否有效出臺，均是未知數。因此，在利益博弈下，可轉債投資者進行全部轉股在所難免。如果發生全部可轉債進行轉股情況，流通股本的大量擴張將直接導致上市公司價值重估，在價值投資理念佔優的市場中，公司每股收益的預期降低將使投資者棄而遠之，這是金牛能源週一引發大量拋盤的重要原因。（華泰證券研究所周林）