延續了半年“牛市”的債券市場似乎突然顯得無所適從，指數猶猶豫豫，找不到方向。債券市場遭遇了和股票市場同樣的問題——預期不明。但不一樣的是，這個不明朗的預期不是源於市場，而是源於宏觀經濟前景。

預期放緩

除了美國，經濟增長將要放緩的預期正在全球蔓延。尤其是對於“世界經濟火車頭”之一的中國，世界各大投資銀行的研究部門均作出預測，儘管未來幾個季度經濟增幅不會急劇下降，GDP還能保持8% 的高增長，但從一些重要經濟指標的變動，如投資放緩和企業利潤率縮減看，中國的經濟週期可能正進入下行階段。與此預期密切相關的是，國際幹散貨海運價格、油運價格、國內鋼鐵價格、焦炭價格的大幅下跌。

對此，國內經濟學者分歧較大。一部分人認為，投資過熱正面臨反彈。其依據是，工業增加值和固定資産投資單月增速已連續三個月攀升；5月外貿單月順差90億美元，而1至5月累計順差已經突破300億美元。

另一部分人則認為，中國經濟正在面臨通貨緊縮威脅。他們的依據是，5月份，工業企業利潤增幅比去年同期下降了27.9個百分點；同時，信貸增長速度持續低企將進一步困擾工商業的增長。

對於同樣的經濟數據的分析，竟然産生了涇渭分明的兩大陣營，這樣的情況足以表明當前經濟正處在十字街頭。

“最佳速度”

如果靜態地看，當前的經濟增長無疑處在“最佳速度”。今年一季度，經濟增長仍然維持在9.4%的高位，比去年全年的增長率僅低0.1個百分點。而依目前的形勢，固定資産投資、消費及出口三大需求均未減速，二季度的增長率也將因此與一季度大體相當。經濟增長強勁，同時伴隨著CPI增速的下滑，交通、能源和其他資源瓶頸制約的緩解，高能耗行業增長的回落，經濟增長的“健康度”明顯高於過去的兩年。

經濟的熱度適中，還從另外兩個指標反映出來。在貨物運輸方面，今年前4個月，全國貨運總量平穩增長，增長率達8.5%，低於去年全年的10.6%，但明顯高於2003年和2002年的5.3%和5.8%。在發電量方面，今年前4個月，全國發電量同比增長12.6%，低於去年的14.9%和2003年的15.4%，但是，也明顯地高於2000年至2002年的數據。這表明，工業尤其是重工業的熱度有所下降，但仍處於景氣期。

如果動態地看，經濟增長的健康，表現在地區結構的改善上。今年前4個月，全國共有14個省、市、自治區的固定資産投資額增速超過全國的平均增幅25.7%，除山東省外，其餘均屬於東北或中西部地區。這樣的地區結構增長的變化，與去年東部地區為“領頭羊”的增長格局剛好相反。這是去年進行宏觀調控的目標之一，又何嘗不是我們多年期盼的健康狀態？

種種跡象表明，宏觀調控已進入觀察期和微調期。換言之，今後一段時期內，可能不會再有強烈的宏觀調控措施出臺，但政策的微調會不時出現。

財政部的最新統計數字顯示，今年以來，財政支出中的基建支出不斷加快，前4個月，其增長率已高達29.6%，5月份還有進一步的加快。這與去年前5個月4.4%的低增長形成鮮明對照。財政基本建設支出的不斷增長，在一定程度上顯示了政府對於當前固定資産投資保持較快增速的認同。

就在財政支出增加的同時，貨幣政策也出現了鬆動跡象。貨幣市場的觀察人士判斷，這樣的貨幣鬆動將是趨勢性的，顯示央行對宏觀經濟的判斷已出現方向性改變，未來貨幣政策將從前期的穩健偏緊轉向中性甚至偏寬鬆。

財政和貨幣政策的同時輕度放鬆並非事出偶然，可以看作是對前一階段高強度緊縮政策的修正。而近幾個月來，固定資産投資能持續回升、經濟總體維持強勢，均與此種政策放鬆相關。更值得關注的是，財政和貨幣政策的放鬆也許還有一個目的，就是為人民幣匯率升值做準備。因為匯率改革如果成行，定將帶來較強的緊縮效果。（尹濤）