一、2002年以來國際金融市場回顧

    2002年,國際匯市上美元匯率呈現快速向下調整走勢，美國、歐元區和日本國債收益率經歷了較大幅度的下跌行情，主要股市股票價格指數大幅回落。

    1．國際匯市上，美元對歐元和日元等主要貨幣的強勢開始調整。

    2002年第二季度以來，由於美國主要經濟指標顯示未來經濟復蘇的力度將較微弱，美國公司財務誠信危機爆發，美國股市大跌，貿易逆差大幅上升，而澳大利亞、加拿大和英國在美國一季度強勁的進口需求拉動下，經濟復蘇勢頭好于美國，亞洲新興市場也表現良好，以及歐元區經濟開始復蘇，日本經濟呈現復蘇跡象；加上巴以衝突和印巴接連發生，美國被可能再次受到恐怖襲擊的心理陰影籠罩，保持了7年之久的美元強勢終於開始調整，而且調整的速度較快，調整的幅度較大。美元貿易加權指數收市價自2002年1月31日的歷史高位120.28下跌到7月16日的低位104.18，半年多的時間內下跌了近9%，截至2002年9月24日，該指數處於108左右的水準。

    這次美元匯率下跌是其自過高的水準上向均衡水準的修正（Correction）。美元匯率自過高的水準平穩回落對美國經濟來説，十分有利：首先，美元匯率下調有助於改善美國貿易及經常賬戶逆差。美國貿易逆差居高不下，2001年高達4.1%，2002年以來甚至有惡化趨勢，引起IMF和歐盟的關注，並引起市場的擔憂。若美元匯率在兩年內下調43%，可將當前的經常賬戶逆差大約削減一半。其次，美元匯率下調將有助於美國經濟復蘇。美國第二季度GDP增長幾乎陷於停滯，折年率僅1.1%。據美聯儲的宏觀經濟模型，美元加權匯率下調10%將在第二年使GDP增加1.2%。當然，美元匯率下調也可能發生輸入性通脹，刺激價格水準上升，但目前美國經濟處於較低的通脹水準並且有通貨緊縮的風險，影響不大。高盛首席經濟學家達德利（William C. Dudley）估計10%幅度的調整僅會導致通貨膨脹增加約0.4%。

    歐元兌美元匯率大幅回升。歐元自1999年初問世以來，兌美元匯率一路下滑，令世人對這個新生兒的成長持將信將疑態度。2002年二季度以來，受歐元區主要經濟指標顯示經濟開始復蘇的推動以及美元強勢開始調整，歐元兌美元匯率大幅回升，一度攀升至1.02,創下兩年半以來的新高——市場交易人士簡直以為歐元匯率進入一個新世界，覺得要換換腦筋了。此後歐元兌美元匯率呈現區間盤整態勢，在0.96～1.0區間內波動。截至9月23日，歐元兌美元匯率收于為0.9778,較2001年末的0.8904上升了9.82%。

    美元兌日元匯率大幅下跌後回升。美元和日元歷來是對冤家，美元兌日元的匯率波動也因此頗具戲劇性。2002年二季度以來，受日本經濟復蘇出現積極變化，加上日本股市表現較好,原來從海外大量回流日本以應付3月底財政年度檢查的資金並未大規模重新流出日本，日元匯率因此在美元強勢開始調整的大勢中順勢上升，美元兌日元匯率一度跌至115.40。日本財務省通過日本銀行以及美聯儲和英格蘭銀行進行了約8次干預，以阻止日元上漲，但成效不大，僅起到了延緩日元上漲速度的作用，約兩個月後，在日本財務省次官黑田東鹽拋出關於推低日元匯率有助於克服日本的通貨緊縮的學術言論後，日元匯率大幅下跌。而此後小泉政府的經濟改革講話毫無新意、新方案一拖再拖令市場十分失望，日本財務省有史以來第一次出現未能成功售罄1.8萬億日元國債引發市場擔憂日本政府不能克服通貨緊縮，也不能阻止資金從日本撤出，日元因此暴跌。儘管此前日本央行作出了罕見的決定，直接從日本銀行體系大規模購買所持有的企業股票以拯救陷入19年來新低的股市並減少日本銀行的不良債權，然而這對日股和日元的支撐稍縱即逝。截至9月23日，美元兌日元匯率收于123.84，較2001年末的收市價131.63下跌了5.92%。

    2.美國、德國和日本國債收益率大幅下降至40年來新低

    美國和歐洲政府債券價格大幅上升，收益率大幅下降，收益率曲線急遽變陡並下移。受美國“安然事件”和世通公司（WorldCom）財務舞弊等誠信危機衝擊，以及美國經濟復蘇前景由一季度的一片光明轉為二季度的陰雲密布，美國股市大幅下跌，美國國債經過一季度的價格下跌和收益率上升後，經歷了一波較長的價格上揚和收益率下降行情。截至2002年9月24日,美國10年期國債收益率一度下探至3.67%，比2001年“9.11事件”後還低，創下41年來的低點，較2001年末的5.04%下降了137個基本點。德國政府債券收益率也表現出類似下跌行情，截至2002年9月24日，10年期國債收益率跌至4.30%，較2001年末的4.94%下跌了64個基本點。日本國債儘管受外部市場影響較小，日本主權債務評級由Aa3降至A2，一季度10年期國債收益率因日本經濟出現觸底回升的跡象而上升，但在第三季度由於日本經濟復蘇前景重新變得黯淡，日本財務省還首次出現了未能順利發行1.8萬億日元國債的現象，日本10年期國債收益率也出現大幅下跌一度跌到1.0%,截至2002年9月24日在1.3%左右的水準波動，較2001年末幾無變動。

    3．主要股價指數大幅下跌至歷史低位

    2002年一季度，受美國經濟可能在2002年年中復蘇的預期和隨著經濟復蘇勢頭的日益明顯等因素支援，道瓊斯指數在萬點關口波動，後受“安然事件”和公司財務舞弊危機的衝擊，美國股市一度跌破“9.11事件”後的低位，在美國公司度過財務舞弊危機後，股價開始止跌回升。然而好景不長，第二季度以來，因美國主要經濟先行指標不佳，顯示經濟復蘇前景黯淡，加上公司盈利率仍然較低，投資低迷，美國股市大跌，並帶動世界主要股市下跌。截至9月23日，道瓊斯指數收于7872.15點，2002年以來下跌了22%；標準普爾指數收于833.70，2002年以來下跌了27.38%；納斯達克指數收于1184.93，2002年以來下跌了39.25%。國際投資者自1965年到2000年在美國指數基金中未實現的高達9800億美元的資本利得（Capital Gains）如今已幾乎喪失殆盡。

    歐洲股市也隨美國股市經歷了類似的下跌行情，其中德國法蘭克福指數截至9月24日早盤為2854.33點，今年以來下跌了44.68%。日本股市波動也非常劇烈，日經指數在一季度一度自2001年末大跌至9420點，後在政策刺激和日本海外資金回流的刺激下，又一度大幅衝破12000點，但日本經濟的基本面和企業盈利狀況難以為高位股價形成支撐，日經指數重新下跌,2002年9月24日收于9321.64點，創19年來新低，今年以來下跌了約11.58%。

    二、2003年國際經濟金融市場展望

    2002年以來，美國公佈的大多數經濟指標均顯示經濟已經復蘇，但最近經濟先行指標持續下降，顯示美國經濟復蘇力度較弱，復蘇的基礎不穩，而且美伊戰爭爆發必然令2003年的油價居高難下，美國經濟存在“二次衰退”的可能。生産方面，製造行業供給經理協會（ISM）發佈的採購經理指數強勁上升之後又重新大幅回落至顯示經濟活躍程度分水嶺的50%附近，顯示製造業前景不妙；非製造業的ISM調查指數也在大幅上升後大幅下降，顯示非製造業受到製造業前景不妙的連累。消費方面，消費者信心指數大幅上升重新逐步大幅回落，顯示未來就業前景不樂觀，消費有下滑風險。投資方面，企業資本投資形勢依然不樂觀；而房産業雖然今年以來投資銷售兩旺，但房屋開工率自6月份開始已經連續3個月下降，顯示支撐投資的最後一根支柱也開始動搖。這些預示著美國經濟在2003年的增長將很緩慢，其中2003年初存在“二次衰退”（double－dip）的可能，並且有通貨緊縮的風險。

    鋻於世界經濟復蘇進程受阻，而美國經濟增長大幅放慢，加上美元匯率下調對進口有抑製作用從而對世界經濟復蘇有不利影響，原油依靠進口、復蘇依賴出口的歐元區和日本經濟將難以繼續從2002年初世界經濟的復蘇勢頭中獲得支援，自身國內最終需求疲軟、投資低迷的歐元區和日本經濟復蘇進程將很緩慢。預計2003年歐元區經濟將隨美國經濟企穩而走上復蘇之路，但復蘇力度與美國一樣不會很強。由於日本經濟結構改革和銀行系統優化在2003年將會有實質性動作，但在短期內難以取得實質性進展，經濟具有較大風險，其經濟復蘇前景仍不樂觀，日本經濟很可能重新陷入衰退。

    1．歐元兌美元匯率和美元兌日元匯率走勢預測

    由於美國經濟前景不樂觀會拖累世界經濟，歐元區經濟和日本表現會更差，在此基本面背景下，全球資本唯有流向美國債券市場尋求避險，因此美元匯率反而會受益。但隨著美國經濟復蘇並帶動歐元區等世界經濟復蘇，避險資本流出美國尋求高收益率回報，美元匯率將重新繼續其2002年第二季度和第三季度的下調趨勢，進入下調通道。

    預計到2003年初，歐元兌美元匯率將會跌至0.95，美元兌日元將會升至128。2003年，歐元兌美元將在0.93-1.03區間內波動，美元兌日元匯率將在120至135區間內波動。

    2．美國、德國和日本國債收益率走勢預測

    世界經濟復蘇進展緩慢，主要經濟體可能繼續保持寬鬆的財政貨幣政策，本輪各大中央銀行加息行動只有在2003年底待經濟穩定復蘇才有可能開始，由此全球債券市場收益率才會逐步回升。預計美聯儲在2003年低之前不但不會加息，反而會將大部分精力放在反通貨緊縮方面，2003年初甚至可能有一次降息行動，歐元區和日本2003年更不會有加息行動。那麼2003年大部分時間內美歐日三大經濟體國債收益率將會繼續維持在較低的水準上，收益率曲線難以上升。若美國經濟在2003年下半年穩健復蘇，年末美聯儲可能要加息，美國債券收益率將全面攀升，收益率曲線將上升變平。歐元區雖然通脹率下降，通脹壓力減輕，降息空間擴大，但因美國和歐元區經濟復蘇前景不明朗，美伊戰爭將會引起以中東國家為主的OPEC暗抬油價以發泄不滿，預計歐洲中央銀行未來短期內將會持觀望態度，暫不降息，但在2003年第一季度可能因經濟衰退風險加大而被迫降息。日本的零利率政策不會發生變化，其貨幣供給有望加大。因此2003年底前歐元區和日本國債收益率不會有太大的升幅。

    在此背景下，預計2003年3月份以前，美國2年期和10年期國債收益率將分別在1.60%-3.05%和3.50%-4.50%區間波動；德國2年期和10年期國債收益率將分別在2.50%-3.50%和3.75%-5.0%區間波動；日本國債收益率將依然處於較低水準,2年期和10年期國債收益率預計分別維持在0.01%-0.10%和0.75%-1.75%之間波動。

    3．主要股價指數走勢預測

    在如上分析的經濟前景中，考慮到美伊戰爭、油價居高不下和企業利潤率難以回升因素，2003年主要股市股價指數難以回到2002年初的水準。預計到2003年初，若美伊戰爭爆發，道瓊斯指數將會跌向6500點，由於發達國家的股市相關性較高，德國法蘭克福指數和日本日經指數也將有大約相同的跌幅；到2003年底，道瓊斯指數可望隨著經濟復蘇穩定而反彈到萬點關口以上，即恢復到2002年初的水準，法蘭克福指數可望反彈到4500點左右，日經指數也將有略低的升幅，有望反彈到萬點以上。

    中國網 2002年12月20日