１、人民幣當前是否已經具備自由浮動的條件

    總體上看，目前的人民幣匯率是浮動的而不是固定的。１９９４年實行匯率並軌以來，人民幣匯率進入了相對靈活的浮動狀態，在不同時點上對不同貨幣的匯率有升有降，幅度有大有小。就近年來的情況而言，人民幣相對主要貿易夥伴貨幣的匯率是升值的。到２００２年末，人民幣相對於美元、歐元、日元、韓元和泰銖名義升值幅度分別為５．１％、１７．９％、１７．０％、５８．１％和７８．７％。從現在的情況看，人民幣匯率基本上是穩定、合適的。

    現行的以外匯市場供求為基礎的單一的有管理的浮動匯率制度符合我國的現實情況。

    諾貝爾經濟學獎獲得者、享有“歐元之父”美稱的羅伯特．蒙代爾教授認為，中國要想實現人民幣匯率自由浮動必須有兩大前提：一是人民幣完全能夠自由兌換，這就是説中國要完全開放資本項目；二是中國必須有一定的經濟實力，最起碼中國應成為世界第四大經濟體。在這兩大條件沒有完全滿足之前，中國不宜讓人民幣匯率自由浮動。

    ２、人民幣自由兌換是一個長遠目標

    貨幣自由兌換改革必須循序漸進、分段實施。這是因為本國貨幣的完全自由兌換將加大外部衝擊對國內經濟影響的程度，不利於本國經濟穩定，尤其在初始時期，出現震蕩的可能性更大。即便是市場經濟成熟、發達的國家，實現貨幣的完全可兌換往往也要經歷較長時間的過程。而盲目追求自由兌換進程的速度，忽視經濟發達程度的制約，必然會加劇金融風險、誘發金融危機，進而導致整個國家的經濟金融付出高昂沉重、無法挽回的代價和損失。

    因此，國內經濟條件越成熟，貨幣自由兌換的社會成本和制度代價就越小。一般説來，貨幣的自由兌換應當具備以下幾個條件：穩定的宏觀經濟、健全的微觀基礎、完善的金融體系、有效的金融監管、良好的國際環境。

    按照上述條件要求，當前和今後相當長的時間之內，我國還無法實現人民幣自由兌換。這是因為：

    其一，當前宏觀經濟運作中還存在諸多問題與現實挑戰

    ——通貨緊縮依然存在，通脹壓力逐步加大。

    中國人民銀行最新公佈的統計數據顯示２００３年前５個月我國貨幣供應量增長繼續加快。５月末，廣義貨幣Ｍ２餘額為１９．９５萬億元，同比增長２０．２％，是１９９７年８月以來的最高值，增幅比上年同期高６．２個百分點。

    目前廣義貨幣Ｍ２增幅已高於一季度國內生産總值增幅和居民消費物價指數增長之和９．８個百分點，處於較高的水準。另一方面，據統計，２００３年一季度企業景氣指數創歷史新高，而前３個月居民消費信心指數則呈現下降走勢：１月份我國消費者信心指數為９７．７點，２月份為９７．８點，３月份為９７．６點。在經歷ＳＡＲＳ衝擊以後，居民消費信心更是需要加以重樹和得到恢復。

    這表明，儘管國內通貨膨脹壓力正逐步加大，但通貨緊縮現象依然存在，這在一定程度上增加了我國宏觀經濟運作的不確定性。

    ——基尼系數越過承受線，收入分配差距呈拉大趨勢。

    我國基尼系數已經超過國際公認的承受線，由１９９１年的０．２８２擴大至２０００年的０．４５８，１０年上升１．６２倍。與此同時，城鄉居民收入差距、地區間差距、行業間的收入差距、不同經濟性質的單位職工收入差距、城鎮內部各階層之間的收入差距均呈現出不斷擴大趨勢。

    ——失業問題十分嚴峻，就業壓力日益突出。

    據中國社會科學院發佈的《人口與勞動綠皮書（２００２年度）》披露的資訊，我國城鎮實際失業率已達到７％的警戒線。

    其二，國企改革尚未取得實質性突破

    儘管多年來採取了一系列措施，諸如承包制、股份制，但國有企業制度改革始終沒有取得突破。迄今為止，我國以現代企業制度改造國有企業已獲得成功者，所佔比重還不大，一些深層次矛盾和根本性問題尚未得到有效解決。

    其三，國內金融體系較為脆弱

    ——大規模不良資産的存在。

    １９９９年，組建信達、華融、東方、長城四家資産管理公司之後，剝離了工、農、中、建四家銀行共計約１４０００億不良資産，曾使我國國有銀行不良資産規模過大的壓力減輕，但到２００１年底，四家國有獨資銀行這一比例又達２５．３７％。中國人民銀行新近公佈的數據顯示，按五級分類標準，２００２年末四家國有獨資銀行的平均不良資産比率達到２６．１％。其中，中國銀行、中國工商銀行、中國建設銀行、中國農業銀行的不良資産率按四級分類法分別為２４．１２％、２５．７０％、１４．９２％、３５．０６％；按五級分類法分別為２７．５１％、２９．８０％、１９．３５％、４２．１２％。

    ——國有銀行資本金不充足。

    ２００１年巴塞爾新資本協議的最低要求平均在１０％以上。但我國銀行體系資本充足率相去很遠。２００１年中國銀行的資本充足率為８．３０％，工商銀行為５．７６％，建設銀行為６．７８％，農業銀行為１．４４％，國有獨資銀行平均資本充足率為５．０７％。

    ——金融機構盈利水準較低。

    我國金融機構由於不良貸款比例高、信貸資金週轉慢和利息回收率低而造成效益低下和經營困難。１９９５年末，四家國有獨資銀行的合計利潤為２５５．４５億元，到１９９８年末下降為７７．０５億元，２０００年末為３２０．７８億元，２００１年末又降為２３０．０８億元。雖然利潤水準逐步好轉，但資産利潤率仍然偏低，平均不到０．３％（按照商業銀行風險評價的考核標準，該項指標應為０．５％）。四家國有銀行雖然賬面盈利，但按審慎會計制度核算，實際仍然虧損。

    ——資本市場還不完善、成熟。

    就目前情況來看，我國資本市場的制度性缺陷仍然相當明顯，具體表現在資本市場産生的制度環境、資本市場中的政府行為、資本市場功能扭曲、資本市場基石不牢、資本市場監管不力等方面。這些制度缺陷對深化改革的制約作用不可忽視。

    其四，金融監管手段落後、水準不高

    我國目前的金融監管水準還不能完全滿足銀行業、證券業、保險業穩健運作和持續發展的要求，總體上看，金融監管基礎較差、手段落後、成本較高、效果不盡如人意。

    其五，世界經濟形勢存在諸多變數

    一方面，大多數國家通貨膨脹率下降，全球性通貨緊縮壓力增大。而多數國家通貨緊縮風險加大有其具體的經濟和金融原因，比較複雜，非短期因素所致。雖然中國物價目前也在低位運作，但其對世界價格影響不大。

    另一方面，國際金融市場形勢仍然嚴峻。２００２年以來，在世界經濟恢復乏力、地區政治危機、美國經濟恢復不穩定、公司利潤萎縮、大公司醜聞頻頻曝光等因素影響下，國際金融市場繼續動蕩多變，市場風險加大並出現市場信心危機。

    而在國際外匯市場上，２００２年底美元對歐元、日元匯率分別為１．０４９６、１１８．７４，比上年末分別貶值１６．２％和１０％。以貿易加權指數計，美元在２００２年下跌了９．６％，是１９８７年以來全年最大跌幅。歐元匯率不斷攀升，年底對美元匯率達到三年來最高點。

    市場分析人士認為，在世界經濟不景氣的大環境下，降息成為各國政府刺激經濟增長的一個重要手段。自２００３年６月５日歐洲央行降息５０個基點以後，美聯儲也于６月２５日決定降息２５個基點將美國的聯邦基金利率從１．２５％降至１％，為１９５８年以來的最低水準。而日本更是早就將短期利率降到接近於零的水準。各主要經濟體在經濟出現復蘇跡象之前紛紛採取降息舉措，表明經濟蕭條以來的降息趨勢有望在本年內繼續大範圍延續。而在目前的外匯市場上，息差已經成為決定各主要貨幣匯率走勢的最關鍵因素之一，這在某種程度上增加了國際外匯市場匯率走勢的變數。

    人民幣自由浮動和自由兌換既要“有所為”又要“有所不為”

    在不具備條件的情況下，盲目推行人民幣自由浮動和自由兌換是非常危險的。這裡特別要強調的是，“時機”的選擇與把握極為關鍵。

    因此，現時期我們能夠採取的理性做法應當是——既要“有所為”，又要“有所不為”。

    所謂“有所為”，主要是：

    １、積極推進我國市場化進程

    當前與今後，應當進一步推進我國市場化進程，為人民幣資本項目下可兌換創造良好的宏觀經濟環境和必備的微觀經濟基礎。

    由於現行投融資體制和地方部門的利益衝動，會加大資本項目開放後對資本流動監管的難度。因此，對政府的職能應進行雙重定位：一是政府作為投資主體應從競爭性投資領域退出，政府重點是從事公益性項目投資，對於一些傳統的壟斷性行業，隨著民間資本的逐步進入和競爭程度的提高，政府的投資比重可逐步降低，政府只是對處於基礎性投資中關係國家安全和全社會利益的重點企業實行控股；二是對金融體系的調控應從直接主導、控制向主要運用貨幣政策、匯率政策配合以財政稅收政策、産業政策的間接控制轉變。

    ２、加快金融體系改革步伐

    目前，四家國有銀行不良資産包袱仍然較重。這就要求國有銀行必須加大清收的力度，加快對不良資産的處置，嚴格控制新發貸款的不良率。除此之外，從國外的經驗來看，政府也要動用公共資金來承擔其中一部分損失。

    需要指出的是，國有銀行改革是一項綜合性、系統化工程，既需具備內部條件，也要外部環境支援。但關鍵還是在於內部。因此，首先要完善四家銀行的內控機制，重點完善企業法人治理結構，加強風險管理，通過改進自身經營方略和科技手段，來提高其整體業務水準和服務品質。在此過程中，要按照市場化的原則，通過〃一行一策〃的辦法對國有銀行實施改組、改造、改制，具備條件的可以上市。這樣不僅可以籌措到資本金，更重要的是能夠按照現代商業銀行的標準，明晰股權資産、完善組織結構和確定發展戰略，進而增強國有銀行的綜合競爭力。

    就現階段我國利率形成機制而言，同樣是不適應資本賬戶自由化發展需要的。這就要求我們相應地改善制度環境因素和宏觀經濟狀況，以推進利率市場化改革步伐。

    ３、建立嚴密的金融監管“防火牆”和及時有效的風險防範“預警”機制

    亞洲金融危機的深刻教訓表明，金融體系的脆弱與金融監管的不力是導致災難的重要原因。所以，資本市場和資本項目的開放一定要與金融體系的穩健運作和金融監管的嚴密有效相適應。

    當務之急是，在貨幣市場、資本市場和外匯市場之間建立起嚴密的金融監管“防火牆”和及時有效的風險防範“預警”機制。這就要求包括中國人民銀行、國家外匯管理局在內的貨幣政策職能部門，同包括銀監會、證監會和保監會在內的金融監管部門之間密切配合、相互溝通，對資本項目下外匯資金的流入流出進行實時監控、全程跟蹤，不斷提高風險防範能力和金融監管水準。

    至於“有所不為”，則是指：

    １、人民幣資本賬戶下可兌換不設時間表

    亞洲金融危機後，一向以鼓吹自由貿易知名的自由派經濟學家Ｊａｇｄｉｓ Ｂｈａｇｗａｔｉ（１９９８）也對資本自由流動提出質疑：“……其實我一直認為，貿易自由化與貨幣自由化完全是兩回事。我覺得亞洲金融危機教育了大家，應該承認發展中國家過早實行資本項下的自由兌換成本過高，害多利少。”

    基於此，中國對實現資本項目自由化即人民幣完全可兌換必須採取穩健審慎的態度，可以不設定相應時間表。

    ２、ＱＦＩＩ的進入門檻和管制條件在短時期內不應過快降低

    就中國台灣地區的情況來看，ＱＦＩＩ的進入門檻存在一個不斷降低的過程。與此形成對照的是，內地ＱＦＩＩ的初始進入門檻更高，具體的下調進入門檻的進展，則應取決於金融機構的競爭能力、金融市場的發展程度等因素。

    從資金流動的角度考察，對於ＱＦＩＩ的投資總額上限、以及對個別投資額度的上下限也是衡量進入門檻的一個重要指標。在初始階段，考慮到市場的接受能力，一般傾向於設定較小的額度，然後隨市場的發展而漸次放大。大多數國家和地區的實踐經驗是，在開放證券市場初期對外資進入證券市場的數量和比例都要進行控制，比如對單個投資者持有企業股權的比例和所有外資持有企業股權的比例做出限制，經過一段時間的實踐再逐步放開。

    根據我國的具體現實，ＱＦＩＩ的進入門檻和管制條件應當保持連續性，短時期內不應過快降低。

    ３、不要急於推出ＱＤＩＩ制度

    從市場化與國際化的角度考慮，ＱＤＩＩ的推出具有積極意義。但是，如果把ＱＤＩＩ放在我國整個經濟運作和體制轉軌的大背景下進行推敲，就會發現，ＱＤＩＩ制度涉及的交易主體以及相關環節較多，需要考慮的因素也較為複雜，在滬深股市存在各種制度缺陷並且有著諸多矛盾需要解決的情況下，匆忙推出ＱＤＩＩ弊多利少。

    因此，對於ＱＤＩＩ，一個基本的出發點應當是，首先致力於我們自身市場的制度建設與矛盾化解，並在此基礎上逐步推進我國股市的市場化與國際化進程，等到各方麵條件成熟後再行實施。 （閻坤 周雪飛：財政部財科所）

    經濟參考報 2003年7月10日