視點
■我們在看到進出口貿易和外商直接投資積極影響的同時,還應注意其潛在的負面影響。
■由於外商直接投資累計規模逐步擴大帶來的收益匯出越來越大,已經對我國經常項目順差的可持續性構成威脅。
■由於凈出口和外商直接投資發展積累了大量的外匯儲備,為了防範外匯投資風險,大量外匯儲備不得不用作美國國債投資,海外投資總體收益不高。
■由於外匯儲備增長偏快,央行外匯佔款由此迅速上升,造成人民幣升值壓力。
■未來我國引進外資不宜像過去一樣多多益善,來者不拒。而更為重要的是,應鼓勵本國企業到國際市場上廣泛參與國際競爭,並通過本國企業投資收益的回匯,為我國國際收支保持長期平衡奠定良好基礎。
改革開放以來,我國進出口貿易和外商直接投資的發展不但為我國經濟增長提供了大量的資金支援,而且是我國外匯儲備增加的重要來源,對我國國際收支平衡和金融穩定意義重大。但是,出口和外商直接投資累計規模的擴大也會對我國經常項目穩定的可持續性構成潛在威脅。為了消除對國際收支平衡的負面影響,我國現有進出口和外資引進格局應當有所調整。
一、對外貿易為我國經濟發展和國際收支相對穩定做出巨大貢獻
1978年以來中國經濟的快速增長很大程度上得益於改革開放政策。改革開放之初,我國進出口貿易總額不過只佔當年GDP的9.59%,而且貿易收支表現為逆差。25年以後,2003年我國貿易依存度已經超過60%,貿易收支也由逆差轉為順差,佔GDP比例達到1.81%。與此同時,實際外商直接投資(FDI)為緩解我國改革開放前期的資金短缺、提升我國産品的技術含量做出積極貢獻。從統計數字看,FDI/GDP比例已經從1983年的0.21個百分點上升為2003年的3.8個百分點,在某些年份,這一比例甚至一度達到6.22個百分點。
進出口貿易的發展和外商直接投資的增長不但對我國經濟發展做出積極貢獻,而且成為我國外匯儲備增加的重要來源。從表1的統計數據中我們明顯可以看到,在我國貿易收支順差和外商直接投資逐步增長的同時,外匯儲備也快速積累:1978年我國外匯儲備佔GDP比例為0.08%,到了2003年,這一數字已經高達28.60%。
為了準確説明進出口和外商直接投資對外匯儲備的影響,我們借助計量經濟學方法將外匯儲備對前面兩個變數進行回歸。分析結果顯示,單純用凈出口(NX)和外商直接投資(FDI)解釋外匯儲備的變化(DFR),很難找到穩定的數量關係。這使我們不得不加進第三個重要影響因素,即國際收支平衡表中的凈誤差與遺漏(NEO)項來解釋外匯儲備的變化。由此,外匯儲備變化在模型中被視為三個變數的函數(見方程1):
DFR=F(NX,FDI,NEO)(1)
使用1983-2002年的年度數據和誤差修正模型(Error Correction Model),回歸結果如下:
DFR=0.08+0.51NX-0.65NX-1+1.11FDI
(2.45**)(-3.54***)(6.86***)
+1.49NEO(2)
(5.25***)
Adjusted R-squared=0.85,F-statistic=27.04***,DW=2.07**,ADF Test Statistic=-3.439928*
D(DFR)=-8.26+0.53D(NX)-0.52D(NX-1)
(2.84***) (-2.91***)
+1.33D(FDI)+1.32D(NEO)
(2.82***)(3.05***)
+1.10ECM(-1)(3)
(-3.72)
Adjusted R-squared=0.69,F-statistic=9.03***,DW=2.13***
(説明:括弧中數字為 t統計量的數值,*表示10%顯著水準上顯著,**表示5%顯著水準上顯著,***表示1%顯著水準上顯著。NX-1表示NX的1年期滯後值,D(·)表示括弧中變數的1階差分,ECM為誤差修正因子)。
方程(3)解釋了凈出口、實際外商直接投資和凈誤差與遺漏對外匯儲備變化的短期影響。具體來説,凈出口每增加1億美元,外匯儲備變化增加0.53億美元。但是,滯後1年的凈出口對外匯儲備變化則有反向影響,即其每增加1億美元,外匯儲備變化反而減少0.52億美元。這是因為,當年凈出口增加在引起本年收入增加的同時,也使得下一年進口有擴張趨勢,從而使凈出口減少,外匯儲備變化也隨之減少。與此同時,研究也顯示實際利用外資對外匯儲備變化有正向作用,它每增加1億美元,外匯儲備變化相應增加1.33億美元。
與方程(3)不同,方程(2)解釋了凈出口、實際外商直接投資和凈誤差與遺漏對外匯儲備變化的長期影響,即在誤差修正因子作用下,短期趨勢最終要收斂到其長期趨勢:凈出口每增加1億美元,外匯儲備變化增加0.51億美元；1年滯後的凈出口每增加1億美元,外匯儲備變化減少0.65億美元；而實際利用外資每增加1億美元,外匯儲備變化也相應增加1.11億美元。
通過方程(2)和方程(3)解釋變數系數的對比我們發現,凈出口和外商直接投資的短期影響均要大於長期影響,然而誤差與遺漏項的作用卻恰恰相反。這一事實告訴我們,儘管凈出口和外商直接投資對外匯儲備的短期影響強烈,但從長期看則會有所衰減；取而代之的是,宏觀經濟的穩定、人民幣升值預期強烈、資本內流愈發明顯等等,即包含在誤差與遺漏項中的這一影響因素對外匯儲備變化的影響將會隨時間推移而不斷強化。這樣看來,我國國際收支的平衡不但有賴於貿易順差和外商直接投資適度規模的保持,而且也有賴於宏觀經濟的長期穩定。
二、我國現有進出口貿易和外商直接投資格局已經顯示出潛在的負面影響
在看到進出口貿易和外商直接投資積極影響的同時,我們還應注意其潛在負面影響。首先,在出口迅速增長的同時,貿易摩擦不斷升級,貿易夥伴國家採取的報復性措施有可能對我國未來對外貿易發展産生不利影響。其次,由於外商直接投資累計規模逐步擴大帶來的收益匯出越來越大,已經對我國經常項目順差的可持續性構成威脅。再次,由於凈出口和外商直接投資發展積累了大量的外匯儲備,為了防範外匯投資風險,大量外匯儲備不得不用作美國國債投資,海外投資總體收益不高。最後,因為我國自1999年以後經常項目和資本項目連年雙順差,外匯儲備增長偏快,以致2003年底我國外匯儲備規模已經達到4032.5億美元,中央銀行外匯佔款由此迅速上升,造成人民幣升值壓力。目前,通貨膨脹壓力有所顯現。在經常項目和資本項目繼續保持大量順差的前提下,繼續堅持人民幣匯率不變很可能要付出通貨膨脹上行的代價。
1、出口規模的持續擴大引發貿易摩擦和人民幣升值壓力
按照WTO原則,無論成員國是發達國家還是發展中國家,關稅、配額和許可證等貿易壁壘都將大為削減。因此,各國為了鼓勵本國企業出口同時避免本國企業受到外國出口企業的衝擊,不得不紛紛採用更加隱蔽的貿易保護手段,例如利用反傾銷和技術性貿易壁壘對本國貿易實行保護。
我國1998年外貿凈出口曾經達到歷史高點434.7億美元,儘管此後貿易收支順差有所回落,但始終保持了250億美元左右的規模。與此相對應,我國遭遇的貿易摩擦也已越來越多。統計數據表明,2002年我國出口占世界出口的份額僅為5.2%,但針對我國的反傾銷案卻已佔到世界總數的16.5%。而且,對我國進行反傾銷立案的國家已經不單單只是發達國家,1995年-2001年發展中國家針對我國的反傾銷案已經達到同期全部反傾銷案的62.5%。在技術性貿易壁壘方面,根據國家商務部統計,2000年我國有66%的出口企業、25%的出口産品受到外國技術性貿易壁壘的限制,造成110億美元損失；2002年,這一數字進一步擴大,以致71%的出口企業、39%的出口産品受到技術貿易壁壘限制,造成損失高達170億美元。所有這些無不説明,我國已經進入貿易摩擦高發期。如果不能妥善解決這些問題,勢必將使我國與貿易夥伴的貿易爭端愈演愈烈,從而對貿易收支的長期均衡直接構成威脅。
需要指出的是,由於我國實際採用固定匯率制度,給一些國家企圖借貿易順差攻擊人民幣匯率造成口實,一旦人民幣大幅升值勢必會給宏觀經濟帶來諸多不確定性。因此,針對我國貿易順差的大量存在,我們一方面要力圖將許多問題解決在貿易層面,不宜將貿易問題政治化,另一方面在不放棄人民幣匯率短期穩定的同時,也要在宏觀經濟穩定、外部投機資本衝擊可能性較小的恰當時機,積極加快匯率制度改革。
2、累計外商直接投資規模不斷擴大,會影響未來經常項目順差的可持續性
不但出口持續擴大帶來的貿易摩擦可能影響經常項目順差的長期穩定,累計外商直接投資規模的持續增加也會引發同樣的問題。
改革開放後直到1991年,我國實際利用外資(外商直接投資的實際值)規模相當有限。從統計數字上看,1979~1982年實際利用外資總和11.66億元,直到1991年也不過43.66億美元。在此條件之下,即或存在一些投資收益匯出也並不明顯。
1992年以來,我國出現了對外開放新局面,外商投資熱情高漲,使得該年實際利用外資規模首次超過100億美元大關。緊隨其後,1993年我國國際收支平衡表中的投資收益項開始表現為收益的凈匯出,為-12.84億美元(匯出以負數表示)。此後,我國外商直接投資基本保持了持續快速上升的態勢,至2002年實際利用外資規模已經達到527.43億元,同期投資收益-146.69億美元,前者佔後者比例高達27.8%。
外商直接投資帶來的資本項目順差短期內可以彌補經常項目逆差,這在改革開放之初的外匯緊缺年代意義尤其重大。由於目前我國累計實際利用外資規模已經相當巨大,至2003年末已經接近5000億美元,如果僅擴大外國在華投資而不發展本國對外投資,只能使未來外商在華投資收益回匯凈額越變越大。當然我們可做一個估算,假定實際利用外資從現在起以每年5%的速度增長,並且投資回報率為8%的話,那麼這將意味著5年以後由外商直接投資帶來的資本和金融項目盈餘無法彌補投資回匯引起的經常項目逆差,甚至可能使國際收支出現逆差。
當然,投資收益的回匯並非一成不變地上升。當一個國家宏觀經濟穩定的時候,外商完全可能將更多的本期投資收益用於下期投資,從而投資收益回匯有所減少,這在我國也不例外。如上圖所示,從1994~1999年我國國際收支平衡表中投資收益一路下降,並且在2001年達到歷史低點-186.19億美元,但是2000年與1999年相比、2002年與2001年相比則有所上升,這與我國當前宏觀經濟穩定是分不開的。但是,一旦宏觀經濟運作出現較大波動,投資收益回匯勢必加速上漲,將對我國國際收支平衡直接構成巨大威脅。
因此,未來我國引進外資不宜再像過去一樣多多益善,來者不拒,我們應注意利用外資為本國産品獲取打入國際市場的準確資訊。更為重要的是,應鼓勵本國企業到國際市場上廣泛參與國際競爭,並通過本國企業投資收益的回匯,為我國國際收支保持長期平衡奠定良好的基礎。
三、現有對外貿易格局適度調整是改善我國國際收支結構的重要一環
目前階段,我國仍然屬於發展中國家。按照錢納裏的雙缺口模型,發展中國家需要利用外國資本彌補制約其經濟發展的"儲蓄缺口"和"外匯缺口"。那麼我國企業到國外投資會不會加劇我國資金需求緊張的狀況呢?
需要特別指出的是,上個世紀九十年代末期以來中國國內資金供求狀況之所以緊張,很大程度上是因為結構性問題造成的,而並非國內資金潛在供給能力不足。這一結構性矛盾突出表現為中小企業和農村地區融資困難。就中小企業而言,自身缺陷固然是造成其難於獲得資金的重要原因,但我國金融市場競爭不夠充分、中小企業政策性金融體系和徵信制度尚不健全也是重要體制障礙；就農村地區而言,其資金緊張既有國有金融機構最近幾年因商業化而漸次退出農村的現實背景,也有政策性金融機構支援不力以及真正意義上農村民間金融缺位的影響。
根據國際經濟學觀點(IMF Institute,2003),在一個開放經濟體系中間,國內總産值(GDP)應當是政府與私人消費(C)、政府與私人國內投資(Id)以及商品與非要素服務凈出口(X--M)三者之和,即有:
GDP＝C＋Id＋(X-M)(1)
同時,國民總收入(GNI)等於國內總産值(GDP)與國外要素凈收入(Yf)之和:
GNI＝GDP＋Yf(2)
而可支配國民總收入(GNDI)則又是國民總收入(GNI)與經常轉移凈額(TRf)的加總:
GNDI＝GNI＋TRf(3)
因為可支配國民總收入(GNDI)除了用於最終消費(C)之外,將以國民總儲蓄(S)的形式保存起來,所以:
S＝GNDI-C(4)
同時,國民總儲蓄既可用於國內投資(Id),也可用於國外投資(If):
S＝Id＋If(5)
此外,如果我們定義經常帳戶盈餘(CAB)為商品與非要素服務凈出口(X--M)、國外要素凈收入(Yf)以及經常轉移凈額(TRf)三者之和,則有:
CAB＝(X--M)＋Yf＋TRf(6)
這樣,聯立方程(1)-(6)並進行化減,即可推導出下面的方程:
If＝CAB＝S-Id(7)
也就是説,國外投資凈額恰恰等於國際收支平衡帳戶中的經常項目。從1982年到1993年,我國有多個年份存在經常項目逆差(1985-1986年、1988-1989年和1993年),這表明在這期間中國國內儲蓄並不總能滿足國內投資需求,不得不通過引進外資彌補資金缺口。但是1994年以後的情形則發生逆轉,由於國民總儲蓄大於國內投資(S＞Id),我國實際在進行凈資本輸出。
我們的問題在於,現有國內儲蓄資金的分佈格局不但使農村地區和中小企業資金緊張,而且也沒有換來較高的海外投資收益。根據有關測算,1992-2000年中國對外投資的平均資産收益率僅為1.54%,與之相對照,1992-1999年外資在中國的投資收益率則高達5.69%,兩者相差3倍之多。需要説明的是,有關我國農村地區和中小企業資金供給不足的問題,我們只能通過國內諸多方面的結構改革來實現；至於海外投資收益不高問題,則需要直接從我國國際收支結構調整入手。
按照債務週期假説,一個國家國際收支狀況與債務的關係變化依次大致呈現五個階段,即不成熟的債務人、成熟的債務人、債務減少者、不成熟的債權人和成熟的債權人。不成熟的債務人是指存在貿易逆差、利息支付凈流出、凈資本流入和凈外債的上升；成熟的債務人則是説貿易逆差下降並開始出現順差、利息支付凈流出、凈資本流入並且凈外債減速上升；債務減少者意味著貿易順差上升、利息支付凈流出減少、凈資本流出並且凈外債下降；不成熟的債權人則表明一個國家貿易順差下降並且開始出現逆差、凈利息支付轉為凈流入、凈資本流出遞減此外國外資産凈積累；而成熟的債權人則是指貿易逆差、利息支付凈流入、凈資本流量減少以及國外凈資産的緩慢增長或穩定不變。按照這一分類,我國已經處於由成熟的債務人向債務減少者過渡階段。與之相對照,作為成熟債權人的一些發達國家,其經常項目順差相當大一部分是靠海外投資收益回匯來維持的。這些國家之所以有較高的海外投資收益,是因為他們的投資行為並非以外匯儲備形式、即以官方資本被動外流方式來完成,而更主要地表現為一種私人形式的投資,例如通過直接投資、證券投資以及其他形式的投資來獲取回報。這也是我國應當更加注重非官方性質的海外投資的原因。
值得注意的是,在人民幣沒有成為國際儲備貨幣或者真正變為世界強勢貨幣之前,以趕超方式提升我國所處的債務週期階段,即單純指望盲目刺激私人性質的海外投資來彌補貿易逆差,從而保持經常項目順差或減少逆差的做法,目前對我國還非常不現實。這是因為,世界各國國際收支統計數據已經説明,很少有一個國家能夠在保持貿易逆差的同時保持國際收支的較大順差。畢竟中國與美英等發達國家的情形不同,貿然過量減少現有外匯儲備、甚至使外匯儲備變為負值,只會對我國金融穩定直接構成威脅。因此,繼續強調保持或緩慢減少貿易順差、逐步放鬆對私人海外投資的管制並且維持外匯儲備的適度規模,將是未來相當長一段時間內我國國際收支結構調整的方向。（王召 國務院發展研究中心）
《上海證券報》 2004年03月24日
