針對有關專家學者最近討論的將賣空機制引入國內股市的觀點，經濟學家韓志國昨日接受記者採訪時表示，做空機制是股市的內在機制，但深滬股市目前尚不具備引入賣空機制的條件。股市目前做多才能盈利近日有學者發表了中國股市需要建立做空機制的言論，聯繫到國務院“九條意見”中提出的建立金融衍生品種的內容，不免使市場引發做空機制是否推出的討論。韓志國認為，中國股市目前只有做多機制，沒有做空機制，是市場和制度的重大缺陷。這就使中國股市的參與者都是做多派，沒有做空派。此外，沒有做空機制，市場就沒有真正的價格發現功能。這也導致中國股市沒有國民經濟“晴雨錶”的功能。因此股市向上走才反映國民經濟，向下走就不能反映國民經濟的真實走向。這也解釋了中國股市目前存在的“用腳投票”的機制。他認為，做空機制有助於改變投資者被迫消極的以“用腳投票”的方式表達自己的權利，轉為主動做空行使積極的權利。因此中國股市的變遷和發展，必須建立做空機制，保護市場投資者，發揮市場的價格發現功能，真正引導社會的資源流向。

還不能建立做空機制但是，韓志國認為，目前國內股市存在的三方面原因，決定了目前還不能建立做空機制。第一是做空機制的有效建立和發揮作用，是以市場預期機制的形成和有效發揮作用為前提的。沒有一個合理和有效的預期機制，做空機制的建立就可能對市場的正常運作和有效運作起破壞作用或紊亂作用。而要形成有效的預期機制，需要現存的制度層面有一系列基本的保證條件，特別需要制度約束成為市場運作的常量而非變數，而不是更大的變數和頻繁的變數。而目前中國股市的制度層面恰恰是一個巨大的變數。這就給市場增加了巨大的不確定性。在制度的調整中，任何一個小的制度調整，都不能不影響到股價的走勢，建立做空機制是非常危險的，因為它將使投資者缺乏制度保護。保護投資者利益，目前的問題不在於建立做空機制，而應從整體上推進並儘快完成制度變革。否則以保護投資者利益為名，匆忙推出做空機制，只能使投資者利益受到巨大傷害。

韓志國認為，第二個原因是，建立做空機制必須以市場的透明化為前提。目前中國股市的資訊披露恰恰是“灰色”的，大量的內幕交易和關聯交易存在，涉及到投資者切身利益的許多事情，都不是投資者所能參與和決定的。流通股東沒有用手投票的機制，上市公司利潤操縱，資産重組幾乎與流通股東都沒有關係。這些都是對股價走勢構成巨大影響的因素。在這樣的情況下，建立做空機制將使流通股東無所適從。資訊披露不透明的情況下，做空機制肯定不能保護投資者利益。

他認為，第三個原因是，做空機制如成為正常和穩定的交易制度，必須能夠在相當大的程度上防止市場操縱或股價操縱。而中國股市對這種市場操縱的制度制約很不健全。制約的方面、層次和力度都還很不到位。這就給市場的參與者，特別是機構投資者提供了聯手或單獨操縱市場或操縱股價的制度縫隙和制度空間，從而使市場走勢和股價走勢與其內在價值發生背離甚至是嚴重背離。這一問題不解決，做空機制的建立就會在市場上形成巨大的負面影響，其結果不僅不利於保護流通股東，特別是中小投資者，反而會對他們造成巨大的制度傷害和利益傷害。

股權分裂狀態阻礙金融創新

韓志國表示，中國股市的做空機制早晚都要建立，但不是現在。中國股市的制度創新要選準突破口。而目前所有的制度創新都涉及到股權分裂的問題，以及由此造成的股本泡沫，是中國股市所有弊端的根源。這一根本問題不解決，現有的制度創新都是“南轅北轍”。他強調，制度創新一定要能夠穩定市場的預期，但現在推出做空機制，不但不利於穩定市場，反而會造成市場進一步紊亂。此外，制度創新必須對上市公司形成巨大的制度壓力、制度約束。制度約束是保護市場資源合理配置的必要前提。如果目前建立做空機制，也僅僅是對股價有“助跌”作用，還看不到其他的好處。因此必須從企業內部制度入手，把握制度創新的立足點和方向。他特別提出，目前許多所謂的金融創新，表面上是保護投資者利益，實際上是對投資者的利益傷害。例如向外商轉讓國有股法人股、MBO、整體上市等等，表面上有利於流通股東，實際卻在股權分裂的狀態下，形成了不合理的轉移支付。因此在股權分裂狀態下的制度創新，必須統籌考慮，不能照搬照抄國外的經驗。(王軻真)

(深圳特區報)        2004-03-09