如果要用一句話對2003年的中國股市進行概括的話，那就是：基金主導的價值投資年。2003年中國A股市場給我們最強烈的感覺是：證券市場的投資理念與投資思路正在發生或已經發生深刻的變化，雖不能排除出現反覆的可能，但這種變化是不可阻擋的潮流與趨勢。A股市場已經從群雄並起的江湖草莽階段向專業化的符合現代投資組合理念的運作方式轉變。
基金的力量股票市場最大的機構投資者
目前，基金是國內A股市場最大的機構投資者，其股票投資市值佔市場股票流通市值的比例呈現急速上升的趨勢，基金的市場份額與重要性與日俱增。股票型基金的凈值從702.46億元增長到1164.71億元，佔市場流通市值比例從3.72％提高到9.20％。股票型基金所持有的股票市值從472.15億元增長到726.43億元，佔市場流通市值比例從2.50％提高到5.74％。截止到2003年12月中旬，基金持有的股票市值預計已經突破800億元。
基金的力量體現在兩個方面：一方面基金自身的絕對資本規模與實力在不斷擴大；另一方面市場其他投資主體力量的絕對下降。任何所謂的佔據市場主流地位的投資理念或投資策略，背後無不以鉅額資本作為後盾。2003年各類社會資金的實力受到較大損失，莊股持續跳水，市值大幅減少，資金大量流出。基金重點投資的核心資産憑藉優異的內在價值而抵禦住系統性風險，基金得以保存實力並在後續基金髮行中始處於有利位置。
持續增倉強大的資本實力
2003年A股行情的主導力量是基金，這取決於基金的後續資金。一方面，莊股的風險仍未完全釋放，券商受制于資産管理的壓力，實際上沒有多少剩餘資金能撲入股市。整個市場最大的陽光資金就是基金和QFII這兩部分。而基金資金的背後實際是基金業通過銀行系統動員的居民儲蓄和保險資金透過基金的間接投資。截至2003年9月30日，保險公司基金的投資金額達到455.4億元，佔基金規模30％。
雖然股票基金在2季度遇到鉅額贖回，但2003年股票基金一直呈現資金的凈流入。截至12月18日，今年共發行25隻股票型基金（債券與保本基金合計13隻），首發規模為401.44億元，按70%的持股比例計算，新增資金281億元。截至2003年9月30日，81隻股票基金可動用資金為143.12億元，加上新增開放式基金的131億元，實際可動用的資金為274.12億元，極限值為336.34億元。而該數字在2002年12月31日為316.48億元，今年3月底為152.86億元，6月底為154.26億元。今年一季度基金凈流入A股160億元。這160億的凈流入資金拉開了2003年基金主導的價值投資行情的序幕。今年第一波行情一直持續到4月中旬遭遇鉅額贖回才步入調整。進入10月份，可動用資金再次達到336億元，隨著股票型基金贖回壓力得到初步遏制，基金在儲備足夠現金的情況下再度積極推動年內第二波的價值投資行情。
行業配置重點行業-重點股票
實證分析表明，我國宏觀經濟和産業結構變化呈現週期性和階段性特點，與此相聯繫，股票市場不同行業指數收益率也呈現週期性和階段性特點。
基金在5大重點行業投入鉅額資金。通過投資組合可以梳理出清晰的基金行業與股票配置策略：投資重點行業，在重點行業中又投資重點幾隻股票。截至9月30日，基金在下列五大行業配置鉅額資金，分別是機械設備（汽車）121.79億元，金屬非金屬（鋼鐵）92.03億元，交通運輸108.91億元，電力67.67億元，金融保險45.29億元。這五大行業共配置了435.69億元的市值，佔統計口徑基金股票市值698.07億元的62.41％。而股票市場上這五大行業所有上市公司的流通市值佔市場流通市值的比重為40.38％。在這五大行業中，基金又將主要資金配置在少數幾隻行業龍頭股上。某一行業基金市值佔市場市值的比例可以説明基金對於該行業的影響力。可以發現，在交通運輸、採掘業2個行業上基金的市場份額較大。基金的行業配置行為已經可以明顯影響甚至於主導該行業股票的走勢。例如，交通運輸行業市場市值759.21億元，基金配置高達108.91億元的市值，比例達14.34％。
價值投資戰略抉擇而非策略安排
在目前的市道下，基金更多的採取積極防守的策略。除了個別有爭議的股票，如招商銀行外，其餘基本維持不變，並沒有進行較大規模的調倉行為。綜觀1999年“5·19”行情以來的基金投資運作思路，如果沒有持續一定時間的大行情，在調整或下跌市道中，基金一旦完成股票配置，出於慣性作用，基金所形成的投資格局仍然會按原有的軌跡繼續運作下去。這也意味著基金會將2003年初開始的基金價值投資進行到底。要讓基金調整思維，否定今年的價值投資思路，可能性微乎其微。
當前基金的選股模式基本定型，“研究驅動投資”是所有基金管理公司的共同選擇。為規避道德風險，各基金都採用了“鳥籠基金經理”思路，各基金管理公司均設計流水線選股作業流程，層層篩選最終建立不同等級的股票池，讓基金經理的選股在一個既定框架內進行。
夢幻組合基金核心資産50
核心50介紹：為了更加準確地分析研究基金核心資産的強勢特徵，我們選擇每個季度末基金重倉股按市值排序的前50隻股票，作為研究對象，稱為核心資産50。主要考察截止上個季度末的50隻股票在下一季度的表現及其特徵。同時，我們按照流通市值加權規則編制了核心資産50指數並將其與上證A股指數、深證A股指數、上證180指數進行對比。（備註：第4季度截至12月12日）
核心50全面跑贏大盤：如果某一投資者在每個季度初均複製核心資産50，暫不考慮進出成本，核心資産50全年收益率將達到31.06％，超出上證A股指數21.65個百分點。而今年股票基金中，只有興華、博時價值增長等少數幾隻基金的股票投資部分收益率（而非凈值增長率）超過該組合的收益率。
核心資産50由於是基金重點持有的股票，其交易的活躍程度遠遠超過大盤。第一季度，核心資産50以佔市場12％的流通市值吸納了13.97％的成交金額。在第二季度市場的結構性失衡特徵愈發明顯，核心資産50以佔市場13％的流通市值卻吸納了23.67％的成交金額。第三季度交易金額比較平穩。第四季度在超跌股反彈行情大量成交的情況下，核心資産50仍然維持較大成交額。
股權分置基金無法逾越的障礙
2003年基金主導的價值投資行情實質是不考慮股權分裂因素，或者説是對全流通做最壞的預估，在此基礎上選擇1200多只A股中具有絕對投資價值的股票。即便是全流通出現最壞局面，這類股票受影響的幅度最小。從這一點上説，是股權分裂導致了中國A股的結構性分化。在整體缺乏戰略投資價值的基礎上，只能從結構角度入手，精選個股，從年初的“二八現象”到“九死一生”，A股的結構性分化愈演愈烈。這是基金面對股權分裂的防禦性策略，是不得已而為之的操作策略。2003年價值投資是“P/E+成長性+透明度”三因素主導模式。
價值投資先進理財文化與全球視野
2003年，基金通過價值投資將理性投資理念演繹的淋漓盡致，初步展現專業化投資的巨大威力。最近，證監會尚福林主席將基金業的發展提高到代表先進理財文化的高度。2004年基金業對社會的全面滲透進程會加速，通過大力普及基金知識，倡導專業理財的文化和長期投資的成熟理念，提高社會各界對基金的認知程度，培養投資者對基金的認同感，增強投資者對基金産品的認識和風險防範意識，憑藉理財優勢和高品質服務傳播基金的理財文化，努力成為全社會先進理財文化的代表。實踐已經表明，基金以其專業理財優勢、理性投資行為和規模經濟效應，對我國資本市場全面發展中承擔著重要的歷史使命。因此，基金仍然會堅持價值投資，不可能去追求風險度高的股票。
2003年是投資理念與投資技術國際化進程迅猛的一年。基金學習借鑒QFII的“全球視野審視下的中國A股價值投資”理念，堅持“合理價值基礎上的成長”的具體策略，挖掘了以寶鋼股份為代表的一批已經具備全球投資價值的A股，並與香港H股和國外上市的中國股票互為呼應。2004年，國內A股市場的國際化進程或許進展不大，但隨著QFII和中外合資基金管理公司大量介入A股，投資理念與投資管理技術的交流與互動將越來越密切。具有濃郁本土特徵和深刻國情背景的投資理念與投資思路也面臨調整和轉型。尤其是一旦全流通試點，那將徹底拆除A股與全球股市的交流障礙。 （銀河證券基金研究中心胡立峰）
(中國證券報) 2003年12月22日
