由世界銀行、中國社會科學院金融研究所和南韓開發研究院聯合主辦的“培育機構投資者：國際經驗及中國的戰略研討會”本週在京舉行。中國資本市場所有的利益相關人士就發展機構投資者的現存問題和未來走向展開討論。中國應將培育機構投資者提到戰略高度，擺脫當下面臨的窘境，成為包括政府部門代表和業內人士的１７０多位與會者的共識。而作為擁有新興市場中最大保險部門之一的國家，南韓的保險行業新近完成的關鍵性重組工作值得關注。

    機構投資者在發展中面臨一系列障礙

    根據世界銀行剛剛完成的兩份報告，目前，中國剛起步的機構投資者在發展中正面臨著一系列的障礙，其中包括：各政府部門對於資産管理業務寬嚴不一的監管；機構投資者在投資方面受到嚴格限制；缺少多樣化的金融工具，加上資本市場缺乏流動性等問題，這些因素都大大制約了資産管理業務的活動空間；機構投資者大部分為國有企業；機構投資者的公司治理相對薄弱。

    儘管中國推動現代化建設的速度非常快，但計劃經濟的影響依然存在，“無形的手”並沒有充分發揮作用。事實上，市場、行業和産品的監管協調不足阻礙了市場的正常發育。模棱兩可的法律框架以及以政府為主導的市場發展行為都增加了中國機構投資者經營的不確定性。這樣，機構投資者的整體發展受到制約，同時無法發揮對實體經濟與金融部門的通道作用。

    世界銀行高級金融經濟學家金容范在主題發言時指出，資本市場需要不斷深化和進行多元化發展，從而促進機構投資者的壯大發展。

    “這是一種互動的關係”，金容范説，“從這一點來看，目前中國的資本市場有兩個不利於機構投資者發展的地方。第一點是，和其他地方的股票市場不同，中國股票市場中的國有股和法人股佔上市公司所有股票的６５％，而且原則上禁止交易。這種狀況大大限制了自由流通股票的數量。另一個特點是，小股佔主導地位。中國的股票市場是目前世界上集中度最低的股票市場之一。在世界眾多股票市場上，５％的股票代表超過５０％的股票市場市值。而在中國股票市場，該比例為５．２％，遠低於其他６個國家股票交易所（經選擇）平均數６８％的十分之一”。

    金容范表示，由於缺少多樣化的金融工具，機構投資者很難積極地進行資産組合管理。保險公司和養老基金對企業債券需求很大，但企業發行債券的門檻很高，很難獲得政府特批。此外，對發債利率的控制使得利差無法由發行主體的信譽來決定。對已經發行的小量企業債，其信用評級非常單一，更顯示了債券産品的非多元化和投資渠道的狹窄。目前的監管規定也禁止海外投資，公司法也不允許企業發行諸如交換債券和附認股權證債券等金融創新産品。

    發展機構投資者速度過快很可能是一把雙刃劍

    “世界上發展最快的機構投資者往往更容易出現欺詐和利益衝突等違規行為，機構投資者的發展如果超出其機構能力水準就會為未來發展留下隱患”，世界銀行諮詢專家聖澤爾説。

    聖澤爾為此介紹了國際經驗教訓，特別是共同基金在俄羅斯、印度和南韓出現嚴重問題的典型案例。他認為，在如何促進集體投資計劃健康發展的問題上，有幾個非常關鍵的支撐力量，其中包括資訊披露、凈資産的公正定價以及利益衝突控制等。

    對在投資者保護方面存在的嚴重缺陷，銀河證券公司基金研究與評論中心副主任杜書明亦有同感。他説，儘管共同基金在動員家庭存款、促進投資者多元化、改善公司治理結構和提高資本市場效率等方面發揮了積極作用，但未來工作的重點仍應該集中于繼續完善監管制度、資訊披露、投資者教育、銷售框架、公司治理和産品創新等方面。

    在談到中國的信託業務時，君澤君律師事務所的高級合夥人陶修明表示相信，重組後的中國信託行業將在信託業務領域建立核心競爭力，並大力推動集體信託投資産品。“但是，由於信用文化不健全、制度安排效率低下、信託法模糊不清以及特設載體的風險管理和控制等諸多問題，信託部門未來的發展將面臨嚴峻挑戰。”

    中國發展機構投資者還是一項艱巨的任務

    而在中國社會科學院金融研究所所長李揚看來，由於中國資本市場存在的缺陷，發展機構投資者還是一項艱巨的任務。

    “類似今天這樣的研討會在中國已經開過很多次，但以前大家討論的都是基金，都是如何炒股票，都是怎樣把錢集中起來，然後投放到股市上去，讓股市上漲。從監管者到投資者，大部分人都抱了這種看法”， 李揚説，“在我看來，這是一種錯誤的看法。機構投資者是一個很廣泛的概念，它是集合小額投資者的資金從事大規模投資的機構。機構投資者的主體是保險公司、養老基金、投資基金、信託以及集體投資者等等。但在中國，一些監管者和投資者都沒有好好研究機構投資者。我們特別要注意集體投資者，因為它的範圍非常大。現在的私募基金、工會基金、等都是集體投資者，雖然這些資産管理者至今仍被視為非法，或半非法，但它們在金融市場上都有自己的地位，應該得到有效監管和良性發展”。

    應將培育機構投資者提到戰略高度

    為促進建立一個健康和高效的機構投資者部門，世界銀行諮詢專家聖澤爾先生提出了培育健康和高效的機構投資者所應遵循的指導原則，其中有三點特別值得注意：

    １、所有代客理財的投資管理機構（其中包括保險公司、養老基金、投資管理基金、信託公司和證券公司）都必須採用統一的標準。為了提高法規的品質並使它們之間能夠相互配合，可考慮對現有的法規進行一次徹底的綜合審查。同時，有必要充分協調對投資顧問服務及進行投資決策的從業人員在包括投資分析和資産組合管理等專業領域的資格認定。

    ２、在國有制控股模式下，機構投資者的治理結構與投資管理水準不可能得到大幅提升。以商業銀行為例，國際上成功運作的國有投資管理公司不多。因此，為了實現強化中國的專業機構投資者隊伍；以及在公平競爭環境中引進包括外資的新進入者等目標，機構投資者的股權多樣化和私有化是不可少的。

    ３、為了放鬆投資限制，以及建立合理的，協調統一的投資法規，可考慮對現有的投資限制進行一次徹底的綜合性審查。特別是對投資長期基建項目債券，只要符合有關的資訊披露標準和風險特徵要求，就應該允許所有類型的機構投資者參與投資。隨著投資品種的多樣化，有需要對風險和預期回報方面的資訊披露加強監管。

    “具體而言，中國可以制定一個總體戰略，建立資本充足、信譽良好和高效運作的投資管理機構”，世界銀行高級金融經濟學家金容范説，“這一戰略包含採取措施大力改善投資管理行業的公司治理機制，同時加強其機構管理能力，建立良好的內部控制和內部審計制度、風險管理體系、管理資訊系統以及外部審計。另外，投資機構還必須保證其管理層和工作人員擁有合格的專業技能並建立相應的內控和激勵機制，從而促進審慎投資和從客戶利益出發的服務態度”。

    中國經濟時報 2003年4月4日