曾經的股改、大股東改制和員工持股同時設計，卻因為引進外資遲遲沒有結果而面臨夭折 

好東西也有無人問津的時候？2005年12月26日，中聯重科（000157）控股股東長沙建設機械研究院有限責任公司（下稱“長沙建機院”）在湖南省産權交易所掛牌轉讓其32%股權，時至2006年2月24日，掛牌已接近兩個月，仍無結果。代替公司董事長詹純新出席當天臨時股東大會的長沙建機院副院長張建國向《證券市場週刊》表示，因財務投資者的引進至今還沒有明朗，建機院的改制及中聯重科的股改仍無法確定。

按掛牌公告，2006年3月27日下午5時將是其最後期限，雖然按湖南産權交易所規定，還可申請繼續延遲20個工作日。但股改不等人，據悉，湖南省政府已要求省內上市公司在6月30日前完成股改。張建國説，“屆時如仍沒有確定財務投資者，只有先股改，後改制了。”

而當初管理層的初衷是：為降低審批難度，股改和大股東改制同時進行，並實現員工持股。在中國工程機械行業外資並購風起雲湧之時，中聯重科為何落在後面？

引資無突破

事實上，持有中聯重科49.83%股權的大股東長沙建機院的改制是“起了個大早，趕了個晚集。”

早在2004年11月18日，中聯重科公告，公司第一大股東長沙建機院的《整體改制方案》已獲湖南省省屬國有企業領導小組批准。按照《整體改制方案》，省國資委獨資控股的長沙建機院將改製成為國有控股有限公司，其股本結構為國有持股38%，員工持股30%，引進兩名財務投資者持股比例為32%，單一財務投資者持有改制後股權不能超過20%，並要求必須通過湖南省産權交易所掛牌交易引進財務投資者。

而至今，時間已過去一年零四個月，長沙建機院只實施了分階段的改制工作：湖南省國資委仍持有股權91.8%，湖南省土地資本經營公司佔有股權2.3%，管理層和員工持股的一方科技投資有限公司佔有股權5.9%，距整體改制方案相去甚遠。

而作為改制的關鍵，引進外資沒有任何進展。據了解，卡特彼勒曾主動前往湖南與長沙建機院有過接觸，但沒有下文。

在此期間，國內工程機械行業風起雲湧。2005年４月，卡特彼勒（中國）投資有限公司和卡特彼勒（香港）有限公司分別出資130.8萬元人民幣和43.6萬元人民幣，以股權並購方式獲得山東山工機械有限公司30％和10％的股權；隨後不久，凱雷以3.75億美元（折合約30億元人民幣）的價格獲得徐工集團目前全資擁有的子公司徐工機械85%的股權。據悉，卡特彼勒還在與廈工股份（600815）、桂柳工（000528）、河北宣工（000923）、濰柴動力（2338.HK）等企業接觸，商議收購事宜。

外資在國內並購案例，張建國認為，之所以能夠成功，最大的原因是控制權，而長沙建機院的改制方案限定引進的只是財務投資者而非戰略投資者，作為財務投資者不會取得公司的控制權，這一點對於外資有一定限制。

張建國説，對於引進外部資本，無論是湖南省政府還是公司管理層都有一個擔心：戰略投資者會參與公司經營管理，甚至會逐步取得控制權，張介紹説，已接觸過的國際巨頭可能有意限制公司使用原企業品牌，意在將中國機械製造企業納入其生産體系。這樣可能對中聯多年來樹立的品牌形象造成打擊。而引進財務投資者與中聯重科不存在同業競爭關係，從根本上消除了發生上述風險的可能。

而作為財務投資者，同樣不乏感興趣者。其中高盛和聯想旗下投資公司弘毅投資的組合體最受湖南國資委青睞，但經過兩個多月的接觸仍沒能達成協定。

2月25日，長沙建機院總法律顧問孫昌軍告訴《證券市場週刊》，目前大股東改制引資談判中難以達成協定可能有對方對定價不認可的因素，而另一種可能是外部資本對公司業績的要求與管理層承諾存在一定差距。

據湖南産權交易所公告，長沙建機院資産轉讓以2005年10月31日為基準日的評估資産報告為準，考慮2004年5月31日至2005年10月31日期間資産的增值等因素，重新出具《資産評估報告書》中，長沙建機院經評估的凈資産60291.51萬元，而此前以2004年5月31日為基準日的凈資産為42725.87萬元。而在此期間，作為長沙建機院的主要資産中聯重科的凈資産並沒有太大變化，長沙建機院前後資産評估為何有如此大的變化，不得而知。

如孫昌軍所言，財務投資者更看重中聯重科未來的業績，而這一點，中聯重科的現狀很難令投資者滿意。

業績不如意

外資並購紅紅火火的背後，國內各家工程機械公司的日子並不好過。

中國工程機械行業的景氣度與固定資産投資的增長率基本上呈同步正相關的關係。從2004年第三季度開始，加息和七大部委聯合加大對房地産市場的整治力度等重大變化的背景下，中國工程機械市場需求增幅開始下降，從上半年增幅的45%猛降至年底的7%。2004年，工程機械上市公司業績整體凈利潤約下降10%。

2005年年初，工程機械行業雖然各項指標小幅回升，但從五六月開始，主要産品銷量均出現了顯著環比下降，上市公司半年報表現為季度環比指標的增長與同比指標的下降。

中聯重科的業績狀況也逐漸轉壞：2004年工程機械類産品毛利率下降了10.7%個百分點，環衛類産品下降了4.05%；2005年上半年，主營業務收入同比下降6.055%，産品毛利率下降了3.08%，凈利潤下降34.27%；而2004年上半年至2005年上半年期間，應收賬款、存貨和流動負債分別由之前的7.73億元、7.17億元和15.26億元快速上升至10.66億元、9.02億元和22.89億元。

聯合證券研究員吳昱村認為，目前中國工程機械市場需求狀況是，大型設備需求將受限于依然偏緊的投資環境難以獲得大幅擴大，相關上市公司在産品結構、毛利率等方面並無顯著改善，新産品及出口對盈利的貢獻依然有限，內生性改善對上市公司盈利能力的增強作用不明顯，工程機械製造企業重新回到上升通道可能需要6－9月甚至更長時間。

行業固然低迷依舊，而中聯重科的行業地位、産品競爭力也呈下降趨勢。

相較同居長沙的競爭對手——G三一（600031），近幾年産品毛利率、主營業務收入和凈利潤增長率均處於劣勢。其中二者同有的産品混凝土機械和路面機械的産品毛利率差距明顯：中聯重科為28.84%和22.56%，而G三一為37.49%和22.56%。

長沙一位業內人士告訴《證券市場週刊》，差距在於産品的市場認可度，G三一因為有眾多專利技術，而被市場認可，因此産品定價相對較高，中聯重科在此方面有所欠缺。

對比與G三一發展速度的差距，張建國認為，主要在於體制方面，G三一為民企，機制靈活，而中聯重科仍為國有體制，發展受諸多限制，而這也是本次改制要解決的問題。

MBO解密

中聯重科希望解決的體制問題，一方面是引進外資，而另一個重要方面是實現企業員工持股。員工持股比例如何分配，一直是外界關注的焦點。對這一點，中聯重科的兩次公告都秘而不宣。而早在2004年11月，中聯重科公告大股東改制時，在坊間已開始傳言，方案中會蘊藏著MBO方案，最終中聯重科將會被管理層控制。

2005年2月25日，孫昌軍表示，員工持股比例還沒有最終確定，大致方案可能是，管理層和基層員工各佔一半。

而據知情者向《證券市場週刊》透露，早在2004年11月，長沙建機院意向出讓給員工的30%的股權已經確定分配方案，即公司董事長詹純新佔有股權10%，26位高管佔有10%，基層員工佔有10%。所謂基層員工主要指長沙建機院及下屬企業共有的8024名在職員工。而管理層持股的資金主要來源於之前管理層控股的中標實業有限公司（下稱“中標公司”）轉讓其所持中聯重科股權所得1.96億元和向中聯重科轉讓資産所得1.27億元。

按照上述二者説法，長沙建機院的股權出讓只是員工持股而非傳言的MBO。

上述知情人士和接近中聯重科的投行人士一個共同看法是，通過長沙建機院持有中聯重科是管理層控制其股權的一個途徑，另外還有兩個重要途徑，一是通過受讓中標公司持有中聯重科股權的深圳金信安投資有限公司（下稱“深圳金信安”），據分析，深圳金信安的收購並非真的是為了獲得股權，只是為中標公司提供MBO所需的資金；二是引進財務投資者根本目的是引進管理層的戰略同盟者。

深圳金信安目前為中聯重科的第二大股東，據工商資料顯示，公司成立於1995年10月，法人代表張衛勇，由深圳球閥廠、廣州華油實業等國有企業共同組建而成，之後又吸納眾多民企和自然人股東，目前由民營企業控股。現有的股權結構顯示與中聯重科沒有任何聯繫。但奇怪的是作為公司第二大股東，卻沒有向中聯重科委派任何董事。在2月24日中聯重科發行短期債券的臨時股東大會上，深圳金信安沒有派人參加。

此前，2004年10月25日，張建國代表長沙建機院與湖南運達實業集團（下稱“運達集團”）簽訂合作意向書，後者將作為其中的一家財務投資者。據公開資料顯示，運達集團資産規模5億元，雖然業務涉及科、工、貿和房地産開發，但在湖南只有房地産略有影響，而房地産公司在長沙為三級民營企業。其董事長高雲安是湖南常德人，與詹純新和張建國等中聯重科高層是同鄉。

雖然簽訂了入股意向書，但此後質疑聲音不斷，最終運達集團沒能成為財務投資者。

6月30日即將臨近，最終的財務投資者會是什麼樣的企業？而員工如何持股？也許答案即將解開。（記者 栗新宏）