原標題:到期高峰將至 地産債迎下半年償付大考

在7、8月份信用債（本文特指非金融企業信用債）供給大舉放量的背景下，地産債雖背負政策收緊的壓力，但融資規模仍實現增長。

據中金公司統計，9月將迎來下半年信用債到期高峰期，全月到期回售總額超過8600億元，回售量為下半年最高，其中低評級債和非國企債券的單月到期回售總量也均為下半年的最高水準。

在“房住不炒”的政策定位下，不少機構認為，房企實現大規模凈融資將愈發睏難，行業信用風險可能上升，部分房企可能將面臨更大的流動性壓力。

地産債“頑強”增長

Wind數據顯示，7、8月份信用債供給整體放量，月度發行規模分別達到8221億元和9305億元，重回上半年高位水準附近，考慮了償還因素之後，分別實現凈融資1969億元和2966億元，扭轉了5、6月連續兩個月凈融資不足千億元的局面。相比之下，今年5月份的融資規模和凈融資規模分別只有5566億元、381億元，6月份兩項數據也分別只有5774億元、967億元。

分析人士認為，8月信用債供給提速一方面是由於收益率下行後發債成本優勢凸顯，另一方面也有進入9月發行人需補半年報的因素。

7、8月份，房地産行業債券融資規模保持增長。7月份，Wind口徑下的房地産債券發行量達到532億元，是6月份的1.8倍，凈融資規模為-44億元，較6月份增加了98億元；8月份，房地産債發行量再放量逾3成至709億元，凈融資規模也一舉轉正，達到78億元，創下近4個月新高。

中金公司的報告顯示，如果剔除城投債，7月份地産債凈融資已實現轉正，8月份進一步增至超過150億元。報告認為，近兩個月地産債供給進一步增長，一方面緣于前期拿到批文的發行人“搶佔”發行窗口，另一方面也與其他融資渠道收緊後債券開始發揮替代作用有關。

但值得注意的是，8月份中資地産美元債供給出現大幅滑坡的現象。Wind數據顯示，當月中資地産美元債發行額只有18.8億美元，上個月則有65.4億美元。有分析認為，8月境外地産債供給縮水可能存在處於季節性發行低谷的因素，但也有房企海外融資收緊以及融資成本上升帶來的影響。

融資渠道收緊

2019年以來，房地産政策密集出臺。4月，“房住不炒”基調重申，調控趨嚴態勢明顯，房企融資各渠道均有所收緊。

5月，監管部門發文，嚴防資金通過信託、金融租賃、AMC（資産管理公司）等渠道違規流入房地産市場，並要求銀行對地産項目實施更嚴格審查，收縮房企前端拿地融資，防範資金挪用。同時，由於土地市場火熱助推了房價上漲，監管部門快速收緊對“地王”融資，拿地激進的房企債券、ABS發行被暫停。7月，監管部門約談房地産信託業務發展過猛的信託公司。同月，發改委發文規範房企境外發債，要求房地産企業發行境外債只用於置換未來一年內到期的中長期境外債務。7月30日召開的中央政治局會議再次強調“房住不炒”，並提出“不將房地産作為短期刺激經濟的手段”。

統計數據顯示，從5月份起，房地産開發資金來源累計同比增速開始連續回落，從4月份的8.9%降到了7月份的7%，表明前述一系列的政策對地産融資的影響已在顯現。

值得一提的是，今年上半年房企美元債和房地産信託一起貢獻了相當規模的新增房地産融資，但從7月份以來，這兩方面均下滑明顯。

往後看，房地産企業面臨的融資壓力正在不斷積聚，行業信用風險可能上升。一方面是房企融資渠道全面收窄，另一方面，房企還須應對下半年的償債高峰。

當償債高峰遇上融資收緊

據中金公司統計，9月將迎來下半年信用債到期高峰期，全月到期回售總額超過8600億元。該機構統計發現，按照Wind行業分類且剔除其中城投部分後，房地産信用債9月到期量和進入回售期規模分別為386億元和433億元，均為下半年的月度最高點，合計到期回售規模為820億元。其中，非國有地産債的到期和回售規模分別為303億元和279億元，佔9月地産債到期和回售總量的78%和64%，這部分發行人的到期回售壓力更值得關注。

天風證券固收研報指出，在“房住不炒”的政策定位下，房企融資面臨全面收緊的態勢。從管控方式來看，針對房企融資的各個渠道多采用“餘額管控”，絕大部分房企“借新還舊”仍然可以維持，但實現大規模凈融資將愈發睏難。沒有增量資金，甚至略有收縮，意味著部分房企將面臨更大的流動性壓力。

交通銀行金融研究中心資深研究員夏丹表示，今年三、四季度是房地産企業償債高峰，如同時考慮到期債務規模量、提前兌付和回收規模，實際規模可能更大。但今年上半年，大中型房企在房地産債券監管邊際放鬆階段發行了較大規模的債券，前4個月境內外債券同比均大增，借新還舊已可以覆蓋今年的到期債券規模。長遠來看，2020年下半年至2021年房企到期債務規模可能更大，後續償債壓力仍不容忽視。

易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進告訴中國證券報記者，近期房地産債集中到期壓力的確較大。預計近期房企會更多采取以價換量、降價促銷的做法積極去庫存，以實現較好的資金回籠。

中原地産首席分析師張大偉提到，從房地産信託與海外發債監管口徑看，主要是規範而不是全面暫停，對於中小房企和高負債率房企來説，未來預計融資難度較大，但對於大型企業來説影響則相對有限。

國泰君安研報指出，地産銷售、融資等現金流入與流入環節壓力均有所加大，唯一的利好是房企開始主動收縮拿地。由此，判斷地産債信用利差仍將維持擴張趨勢，等級間利差分化短時間內也難以消除。