中國網地産訊 1月16日，央行貨幣政策司司長孫國峰在《中國金融》撰文稱，今年科學穩健把握逆週期調節力度，用好定向降準、再貸款、再貼現、宏觀審慎評估等工具，加強政策協調，支援推進供給側結構性改革，促進金融要素流向供需共同受益、具有乘數效應的先進製造、民生建設、基礎設施短板等領域，促進産業和消費雙升級。繼續推動銀行通過發行永續債等途徑多渠道補充資本，提升銀行服務實體經濟和防範化解金融風險的能力。重點支援中小銀行補充資本，將資本補充與改進公司治理、完善內部管理結合起來，有效引導中小銀行下沉重心、服務當地，支援小微、民營企業發展。

以下為全文：

2019年，人民銀行以習近平新時代中國特色社會主義思想為指導，按照黨中央、國務院決策部署，增強“四個意識”，堅定“四個自信”，做到“兩個維護”，堅持金融服務實體經濟的根本要求，實施穩健的貨幣政策，保持貨幣信貸合理增長，推動信貸結構持續優化，以改革的辦法疏通貨幣政策傳導，降低企業綜合融資成本，為實現“六穩”和經濟高品質發展營造了適宜的貨幣金融環境。

貨幣政策因應形勢演變靈活應對

2019年，全球經濟增長放緩，外部不確定性增大。國內經濟運作總體平穩，結構調整紮實推進，但長期和短期、內部和外部等因素變化帶來的風險挑戰明顯增多，經濟下行壓力加大，物價上漲結構性特徵明顯。面對諸多不確定性，貨幣政策結合形勢演化，適時預調微調，積極靈活應對。

年初，經濟下行壓力和社會信用收縮交織共振。在準確預判形勢的基礎上，抓準銀行這一貨幣創造和政策傳導的關鍵環節，開年即降準1個百分點，向銀行體系提供長期資金；以永續債為突破口推動銀行補充資本，支援信貸發力。第一季度，貨幣信貸先於經濟回升，扭轉了市場預期，有力地支援了經濟“開門紅”。

年中，中美經貿摩擦意外升級，部分中小金融機構出現局部性、結構性流動性緊張。在充分準備的基礎上，及時定向降準並宣佈“三檔兩優”存款準備金框架，有針對性地完善了再貼現、常備借貸便利（SLF）、動用存款準備金、流動性再貸款等防範中小銀行流動性風險的“四道防線”，保持了流動性合理充裕。各項措施有效維護了市場穩定，支援經濟延續平穩運作態勢。

下半年，面對“經濟緩、物價漲”、局部性社會信用收縮壓力依然存在、全球降息潮相互交織的局面，前瞻性地研判國際形勢和物價走勢，保持定力，用改革的辦法支援經濟高品質發展。8月初，在社會預期穩定的前提下，市場力量推動人民幣匯率“破7”，人民幣匯率彈性顯著增強，拓寬了貨幣政策空間。8月17日，根據國務院常務會議決定，發佈了改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制的公告，推動貸款利率“兩軌並一軌”，推廣LPR運用，打破貸款利率隱性下限，促進降低小微企業融資成本。9月初，實施“全面降準+定向降準”，為金融更好地支援實體經濟提供長期穩定資金，同時精準滴灌，引導中小銀行立足當地、回歸本源。11月以來，推動中小銀行永續債發行“破冰”，發揮LPR改革降低融資成本、激發貸款需求的作用，加大對實體經濟的信貸支援。一系列貨幣政策措施對實現全年經濟社會發展目標發揮了重要作用。

貨幣政策做好“三結合、三加強”

2019年，面對經濟金融領域的諸多困難和挑戰，貨幣政策按照金融服務實體經濟和高品質發展的根本要求，以創新的做法，將改革和調控、短期和長期、內部均衡和外部均衡結合起來，加強逆週期調節、結構調整和改革的力度。

科學穩健把握逆週期調節力度

貨幣政策逆週期調節關鍵要科學穩健把握好度。一方面，經濟下行壓力加大，需要貨幣政策加強逆週期調節；另一方面，宏觀杠桿率仍處在高位，放鬆貨幣政策會放大金融風險和固化結構扭曲。在這一形勢下，2019年政府工作報告首次提出廣義貨幣M2和社會融資規模增速與國內生産總值名義增速相匹配，不再設定具體數值的貨幣增速目標。這符合我國處於高品質發展階段的特徵，兼顧了保持物價穩定、促進經濟增長的要求，既支援合理的經濟增長，使貨幣增長適應經濟高品質發展，也可以保持宏觀杠桿率基本穩定。

2019年以來，人民銀行綜合施策緩解銀行面臨的流動性、資本、利率約束。一是三次降低存款準備金率，為金融機構支援實體經濟提供2.7萬億元長期資金，靈活開展公開市場和中期借貸便利操作，合理把握流動性投放節奏，保持流動性合理充裕，保持貨幣市場利率穩定運作。二是以永續債為突破口助力銀行補充資本，全年銀行共發行永續債5696億元，帶動銀行業整體同比多補充資本約5000億元。三是引導市場利率和貸款利率整體下行，中期借貸便利中標利率、公開市場操作中標利率下降，緩解利率約束，激發實體經濟貸款需求。

用降準的“縮表”支援廣義貨幣的“擴張”。降準後，銀行體系長期流動性增加，銀行可能會歸還或少借一定數量的央行逆回購、MLF等短中期工具，短期體現為中央銀行資産負債表小幅縮表。但在現代銀行信用貨幣體系下，無論是從長期還是短期看，存款準備金率的下降都增強了銀行創造存款貨幣的能力。過去兩年，人民銀行資産負債表持續穩定在35萬億～37萬億元，有力地支援了貨幣信貸合理增長，2019年人民幣貸款同比增速保持在12%以上，M2和社會融資規模增速分別保持在8%和10%以上，為高品質發展營造了適宜的貨幣金融環境。相較而言，發達經濟體央行實施的是非常規貨幣政策，量化寬鬆“擴表”會提高銀行信貸能力，而退出資産購買計劃“縮表”則會降低銀行信貸能力，與我國降準“縮表”提高銀行信貸能力存在本質差異，不宜簡單類比。

經過艱苦努力，信貸供給明顯改善。2019年前11個月，新增人民幣貸款15.68萬億元，同比多增5897億元，金融支援實體經濟力度增強。2019年11月末，廣義貨幣M2和社會融資規模增速分別為8.2%和10.7%，高於2018年末8.1%和9.9%的增速，與當年國內生産總值名義增速基本匹配並略高，體現了強化逆週期調節，確保了經濟運作在合理區間。宏觀杠桿率保持基本穩定，表明也沒有“大水漫灌”。總的來看，以適度貨幣增長支援了經濟高品質發展。

在多重目標中尋求動態平衡

經濟和金融不是孤立的、靜態的，而是相互關聯、動態變化的。2019年，貨幣政策著眼服務實體經濟的全局，從促進經濟金融良性迴圈的角度，妥善處理好總量適度和結構優化、內部均衡和外部均衡等多重目標的動態平衡。

既穩總量又優結構。發揮結構性貨幣政策工具的定向引導作用，構建完善“三檔兩優”存款準備金框架，2019年1月實施普惠金融定向降準，2019年5月對服務縣域的農商行實施定向降準，2019年9月對僅在省級行政區域內經營的城商行實施定向降準，繼續發揮好再貸款、再貼現、宏觀審慎評估等工具的作用，引導金融機構加大對小微、民營企業和製造業的信貸支援。2019年普惠小微貸款“量增、面擴、價降”，民營企業和製造業融資條件明顯改善。前11個月，普惠小微貸款增加1.9萬億元，同比多增8115億元，是2018年全年增量的1.5倍；支援了2633萬戶小微經營主體，戶數同比增長28.7%；五家國有大型銀行新發放普惠型小微企業貸款平均利率為4.73%，比2018年平均水準下降0.7個百分點。前11個月民營企業貸款增加2.4萬億元，同比多增6866億元。11月末製造業中長期貸款餘額增速為12.1%，較2018年同期高4.2個百分點。

既以我為主又兼顧外部均衡。2019年具有重要意義的事件是人民幣對美元匯率“破7”。人民幣匯率7元這個點位備受關注，2016年、2018年兩次接近這個點位都沒有突破，市場和社會擔心匯率“破7”會使預期發散，甚至一瀉千里。2018年底以來人民銀行逐步建立了在香港常態化發行人民幣央行票據的機制，豐富了離岸市場高信用等級人民幣資産，優化了離岸市場的結構，形成了穩定離岸人民幣匯率預期的長效機制。8月5日，受美國對我國加徵關稅消息的影響，人民幣匯率在市場力量推動下“破7”。“破7”之後，得益於市場化的預期穩定機制，加上多渠道發聲加強預期引導，社會預期平穩，企業和個人結售匯正常，人民幣匯率中間價、在岸市場匯率和離岸市場匯率三價合一，雙向波動，近期升至7元以下，在合理均衡水準上保持了基本穩定，外匯儲備保持在3萬億美元以上。這是匯率市場化改革的重要進展，市場評論為“不叫改革的改革”。人民幣匯率彈性明顯增強，2019年人民幣對美元匯率波動率達4%左右，已經與國際主要貨幣基本相當，發揮了宏觀經濟和國際收支自動穩定器的作用，也減少了外部掣肘，增強了貨幣政策自主性，拓寬了貨幣政策空間，為之後的降準和LPR改革創造了條件。

用改革的辦法疏通貨幣政策傳導

創新是牽動經濟社會發展全局的“牛鼻子”，創新的關鍵是落實改革開放要求，用改革的辦法破除發展面臨的體制機制障礙。2019年以來，我們堅持用改革的辦法疏通貨幣政策傳導，核心措施是深化利率市場化改革。

改革完善LPR形成機制，用改革的辦法降低融資成本。降低融資成本關鍵要構建有效的市場機制，牽一髮而動全身，激發銀行等各方面微觀主體的活力，這樣才能取得顯著的宏觀效果。一段時期以來，市場利率的下行並未明顯降低企業尤其是小微、民營企業的融資成本，一個重要原因是貸款基準利率0.9倍的隱性下限阻礙了利率傳導，再加上存款結構性分佈不均，擁有大量存款資源的大銀行，可以通過向大企業貸款比較容易地獲得利潤，缺乏服務小微、民營企業等經濟薄弱環節的內在激勵。深化利率市場化改革就是要重塑金融體系競爭格局，優化金融資源配置效率。通過提高貸款利率形成的市場化程度，打破貸款利率隱性下限，壓減銀行向大企業貸款的利潤，通過利潤驅動倒逼銀行將更多金融資源轉向小微企業，解決銀企資訊不對稱等問題，提升小微企業貸款市場的競爭性。貨幣政策與財稅、監管等政策協調配合，發揮政策合力，激勵引導國有大行、中小銀行共同增加小微企業貸款，緩解小微企業貸款供需矛盾，推動小微企業貸款利率下行，推動形成具有高度適應性、競爭力、普惠性的現代金融體系。

“先增量、後存量”，穩妥推進LPR改革。按照上述思路，經過不斷磨礪，經國務院常務會議決定，8月17日人民銀行宣佈完善LPR形成機制，提高銀行貸款定價的自主權，並推廣運用LPR，推動銀行改進經營行為，堅決打破貸款利率隱性下限，疏通市場化利率傳導渠道。2019年12月末，新發放貸款中運用LPR的佔比已達到90%；新發放的1年期及以內企業貸款中，利率低於3.915%（即1年期貸款基準利率的0.9倍）的佔比超過16%。在順利實現增量轉換的基礎上，隨著LPR逐步下行，其與長期固定的貸款基準利率之間的利差有所走擴，矛盾會逐漸突出，企業和個人都有轉換定價基準的呼聲，銀行體系大量掛鉤貸款基準利率的存量浮動利率貸款實際上變成了固定利率貸款，未來將面臨利率風險敞口，也有轉換的要求。因此，存量基準轉換對企業、個人、銀行都是有利的。為了保護借貸雙方的合法權益，12月28日人民銀行發佈了存量浮動利率貸款定價基準轉換的公告，遵循市場化、法治化原則，推動存量貸款定價基準轉換。

LPR改革降低企業融資成本的作用已經顯現。2019年年初至7月，企業貸款加權平均利率一直在5.30%附近波動，市場利率下行向企業貸款利率傳導不足。8月份以來，全國銀行間同業拆借中心已5次發佈新機制下的LPR，1年期LPR較同期限基準利率下降了20個基點。隨著LPR報價穩中有降，企業貸款利率顯著下降。2019年11月，企業貸款加權平均利率為5.19%，較上年高點下降0.41個百分點，為2017年下半年以來的最低水準。

牢牢守住風險底線

防止發生系統性金融風險是金融工作的永恒主題，要馴服“灰犀牛”，防範“黑天鵝”，切斷“蝴蝶效應”，牢牢守住風險底線。2019年，針對部分中小金融機構局部性、結構性流動性緊張的情況，人民銀行從快出手，增加再貼現額度2000億元、SLF額度1000億元提供流動性支援，建立了防範中小銀行流動性風險的“四道防線”，通過貨幣政策操作及時穩定了市場信心，對保持貨幣、票據、債券等金融市場平穩運作發揮了重要作用。同時，有效發揮“最後貸款人”作用，有針對性地處置了個別中小銀行風險。

總的看，穩健貨幣政策成效顯著，體現了前瞻性、精準性、主動性和有效性。一是前瞻研判形勢。通過判斷美聯儲貨幣政策走勢，既沒跟隨美聯儲在2018年的最後三次加息，避免了過緊，也沒大幅跟隨美聯儲2019年三次降息，避免了過松，在國際貨幣政策協調中保持了定力。判斷中國不存在長期通脹或通縮的基礎，貨幣政策不必過度反應，對物價形勢保持了定力。二是精準把握方向、節奏和力度。方向上，對小微、民營企業和製造業貸款精準滴灌；節奏上和力度上，將流動性投放數量、時間安排與影響流動性的其他因素相對衝，將流動性釋放與銀行投放貸款的節奏相匹配，絕不搞“大水漫灌”。三是主動動態優化。央行對市場預期的引導作用更為明顯。在形勢判斷的前瞻性、準確性方面力爭走在曲線前面，通過媒體吹風會、答記者問、微信公眾號等主動回應市場關切，清晰釋放政策信號，採取的措施切實見效，市場反應積極正面，貨幣政策可信度與市場預期之間形成良性迴圈，貨幣政策自主性進一步增強。四是有效引導預期。貨幣政策傳導效率明顯提升，傳導時滯縮短，降準、LPR改革、市場利率下降等都可以較快地傳導到實體經濟，表現為市場預期改善和對實體經濟貸款增加。市場預期的反應可以從PMI等先行指標觀察，也可以從資本市場的變化得到反饋。在實施穩健貨幣政策、增強微觀主體活力和發揮資本市場功能之間形成良性迴圈，保障了經濟金融預期目標的實現。

2020年貨幣政策思路

2020年是全面建成小康社會和“十三五”規劃收官之年，要實現第一個百年奮鬥目標，為“十四五”發展和實現第二個百年奮鬥目標打好基礎。人民銀行將以習近平新時代中國特色社會主義思想為指導，全面貫徹黨的十九大和十九屆二中、三中、四中全會精神，堅持穩中求進工作總基調，堅持新發展理念，堅持以供給側結構性改革為主線，堅持以改革開放為動力，穩健的貨幣政策靈活適度，繼續加強逆週期調節、結構調整和改革的力度，疏通貨幣政策傳導，提高貨幣政策效果，全面做好“六穩”工作，統籌推進穩增長、促改革、調結構、惠民生、防風險、保穩定，確保全面建成小康社會和“十三五”規劃圓滿收官。

一是科學穩健把握逆週期調節力度。靈活運用存款準備金率、中期借貸便利、公開市場操作、常備借貸便利等貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，促進貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應，有效支援經濟運作在合理區間，支援高品質發展，並維護我國在全球主要經濟體中少數實行正常貨幣政策國家的地位。2020年開年，人民銀行宣佈降準0.5個百分點，體現了逆週期調節。

二是加強結構調整。繼續發揮貨幣政策的積極作用，創新和運用結構性貨幣政策工具精準滴灌，用好定向降準、再貸款、再貼現、宏觀審慎評估等工具，加強政策協調，支援推進供給側結構性改革，促進金融要素流向供需共同受益、具有乘數效應的先進製造、民生建設、基礎設施短板等領域，促進産業和消費雙升級。

三是著力緩解小微企業融資難融資貴。完善LPR傳導機制，推進存量浮動利率貸款定價基準轉換，堅決打破貸款利率隱性下限，疏通貨幣政策傳導。發揮好市場利率定價自律機製作用，維護公平定價秩序，嚴格落實明示貸款年化利率的要求，切實保護金融消費者權益。發揮好相關機構的增信作用，改進銀行考核機制，實施差異化的金融監管政策，建立健全銀行增加小微企業貸款投放的長效機制。

四是把握好內部均衡和外部均衡的平衡。以我為主，兼顧外部均衡，把握好保持人民幣匯率彈性、完善跨境資本流動宏觀審慎政策和加強國際宏觀政策協調三方面的平衡。繼續在香港常態化發行人民幣央行票據，進一步豐富香港市場短期高等級人民幣金融産品，促進離岸人民幣貨幣市場健康發展。

五是繼續加大資本補充力度，增強銀行信貸投放能力。繼續推動銀行通過發行永續債等途徑多渠道補充資本，提升銀行服務實體經濟和防範化解金融風險的能力。重點支援中小銀行補充資本，將資本補充與改進公司治理、完善內部管理結合起來，有效引導中小銀行下沉重心、服務當地，支援小微、民營企業發展。