非對稱性降息旨在降低融資成本

央行近日宣佈，自2014年11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.4個百分點至5.6%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.75%。與此同時，央行宣佈，結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍。

央行“突然”放出降息大招，超出很多市場人士的預期。央行則明確表態，此次降息旨在有針對性地引導市場利率和社會融資成本下行，並稱“此次利率調整仍屬於中性操作，並不代表貨幣政策取向發生變化。”而不少人士認為，實體經濟融資環境的改善有賴於進一步寬鬆政策的出臺，本次降息不會是獨立事件，未來更多降息、降準等政策出臺的可能性在增大。

意圖　超預期政策旨在降低融資成本

此次降息可謂是“情理之中、意料之外”。所謂情理之中，是因為此前，央行已經接連通過各種新設的非常規貨幣政策工具來試圖引導利率下行，降低實體經濟融資成本。比如，通過數次下調正回購利率來引導銀行間市場利率下行；通過抵押補充貸款工具(PSL)為開發性金融支援棚戶區改造提供長期穩定、成本適當的資金額度；通過中期借貸便利　(MLF)來發揮中期政策利率的作用，引導商業銀行降低貸款利率和社會融資成本。不過，由於貨幣政策的傳導過程存在梗阻，貨幣政策效果在一定程度上被減弱，因此不少業內人士建議，在當前我國利率市場化仍未完成的情況下，要降低社會融資成本，最行之有效的措施是由央行直接降低存貸款基準利率。

所謂意料之外，是因為從此前央行頻發“小招”的行為以及一些措辭來看，貨幣當局對於降息一直持比較謹慎的態度，恐怕降準、降息等大招扭曲市場預期。因此，在年內出手降息，仍然讓不少市場人士感到意外。

談及此次降息的目的，央行有關負責人明確表示，“此次利率調整的重點就是要發揮基準利率的引導作用，有針對性地引導市場利率和社會融資成本下行，促進實際利率逐步回歸合理水準，緩解企業融資成本高這一突出問題，為經濟持續健康發展提供中性適度的貨幣金融環境。”

該負責人還表示，此次貸款基準利率的下調幅度大於存款基準利率，是對傳統利率調整方式的改善，體現了更有針對性地引導市場利率及社會融資成本下行。

“貸款利率一次性下降0.4個百分點，打破了0.25個百分點的常規降息節奏，出手快，出拳重，明顯高於社會各界對降息的預期，也從側面説明瞭企業特別是小微企業的融資成本過高已經成為制約經濟發展的瓶頸。”華夏銀行發展研究部戰略室負責人楊馳對《經濟參考報》記者表示。他稱，此次降息有利於降低企業特別是小微企業、三農領域的融資成本，緩解部分行業、領域生産存在的經營困難，為下一步推進結構調整、實現産業升級贏得寶貴的時間。

招商銀行總行金融市場部高級分析師劉東亮表示，降息發出了強烈的政策信號。過往的定向刺激與微刺激效果正在迅速邊際遞減，經濟基本面令人擔憂，這是毋庸置疑的，降息並非強刺激，而是在經濟下行週期中正常的貨幣政策調整，並非改革的對立面。

不過，劉東亮也稱，貸款利率降幅大於存款利率降幅，顯示此次降息意在降低企業貸款成本，這可以刺激企業端對貸款的需求，未來一段時間，較高評級企業的貸款利率將出現下行，但資質較差的企業，特別是小微企業融資貴問題不會實質性好轉，小微企業的困境有賴於宏觀經濟的好轉。

效應　非對稱降息恐衝擊銀行盈利

值得注意的是，此次降息為非對稱性降息，即貸款基準利率的下調幅度大於存款基準利率。

“貸款利率下降幅度大於存款利率下降幅度0.15個百分點的非對稱降息，主要考慮存款需要保持比較合理的收益率，避免存款繼續大量流出銀行體系，從而影響銀行的放貸能力。從16家上市銀行三季報來看，受網際網路金融衝擊和金融脫媒影響，存款增長乏力已經成為目前銀行業資産負債管理的最大難題。同時，非對稱降息縮小了銀行利差，不可避免地將影響銀行業盈利能力。這可以視為銀行業向實體經濟的反哺和讓利，也説明瞭貨幣當局認為銀行業當前的盈利水準和風險管理能力可以承受非對稱降息帶來的衝擊。”楊弛表示。

據了解，在央行宣佈降息之後，多家商業銀行已經宣佈將存款利率全部上浮20%。中國民生銀行首席研究員溫彬對《經濟參考報》記者説，1年期法定存、貸款的名義利差從降息前的3%下降到2.85%，如果各家銀行因存款競爭壓力將存款利率上浮至20%的上限，則名義利差會進一步收縮到2.3%，一些銀行就會陷入虧損，這對銀行如何進行存、貸款定價避免虧損是一種考驗。

“為了緩衝非對稱降息對金融機構的衝擊，預計存貸比指標調整，部分同業存款、金融債納入存款統計口徑、小微貸款稅前核銷等專項扶持措施也將陸續推出。”楊馳表示。

浦發銀行金融市場部高級分析師曹陽稱，此次降息有助於改善地産銷售，緩衝地産投資下滑導致的經濟失速尾部風險。居民抵押貸款利率降低會帶來銷售回升，加速地産企業的去庫存。從數據來看，9月房貸政策放鬆後，10月商品房銷售負增長收窄，10大城市的庫存去化從15.2個月降低到13.3個月，預計本次降息後，將拉長銷售市場回暖時間。

不過，對於網際網路金融行業，此次降息也許意味著一些機會。國內P2P平臺理財范CEO申磊則表示：“存款利率下調，銀行存款資本外逃的可能會進一步加劇。這實際上是國家在釋放紅利，有利於網際網路金融業和實體製造業，對於網際網路金融平臺來説，又將是一波制度紅利。”

預期　更多寬鬆政策可能出臺

而在降息的同時，央行相關負責人也特別強調，“此次利率調整仍屬於中性操作，並不代表貨幣政策取向發生變化。”

不少人士認為，一次性的降息效果有限，實體經濟融資環境的改善有賴於進一步寬鬆政策的出臺。北京大學經濟研究所常務副所長蘇劍表示，根據今年3季度央行的貨幣政策報告，超過70%的貸款是執行上浮貸款利率的，不到30%的貸款是執行下浮貸款利率，由此可見銀行的定價能力還是很強的，未來新增貸款的利率未必能因此成比例地下調，此次降息對降低企業融資成本的效果只能是邊際性質的。要想大幅度降低企業融資成本，還有待於今後進一步的降息舉措。

“我們認為本次降息不會是獨立事件，未來將有更多降息出現，至2015年2季度，都是較佳的降息窗口，這一預期在中期內對債市構成利好，預計央行將採取降息+定向寬鬆的方式，降準的迫切性並不高。”劉東亮指出。

溫彬則表示，由於經濟下行壓力不斷加大以及利率市場化加快推進等原因，“融資難、融資貴”的問題沒有根本解決。特別是當前工業生産放緩、投資增長動力不足的背景下，通貨緊縮隱憂顯現，需要央行及時對貨幣政策採取相應調整，既然降息，也無須排斥降準，在增加流動性的同時，通過利率市場化暢通貨幣政策傳導機制，切實降低全社會的融資成本。

不過，國信證券首席宏觀研究員鐘正生則分析指出，在已經完成利率市場化和貨幣價格調控的國家，降息本質上是央行用低廉基礎貨幣補貼新增融資。而我們的這次降息本質上是用銀行利潤補貼部分高存量負債的企業和個人，對於新增融資補貼較少。因此，單純看這次非對稱降息對於降低融資成本，穩定投資和地産銷售的實際效果可能非常有限。央行繼續推進這種（非對稱）降息方式也沒有太多的意義和必要，相反提供低利率基礎貨幣（比如將抵押補充貸款向商業銀行全面推行）的效果可能會更加明顯。