梁斯:房企償債壓力上升,融資分化明顯

來源:中新經緯 2022-08-09 09:21:40

20世紀90年代,中國開啟了住房商品化改革,隨著土地市場全面推行“招拍挂”制度,房地産市場迎來快速發展,尤其在2009年四萬億經濟刺激計劃等政策帶動下,房地産業出現迅猛發展的黃金十年。特別是在2010年萬科等龍頭房企創新性使用高週轉方式獲得了巨大的銷售額,引起業界效倣。房企運營邏輯開始發生變化,高週轉逐步成為房地産業主流經營模式。

高週轉與預售制度密切相關。以預售方式開發項目的動態回收期要比現貨銷售時間快10個月左右,能夠在短期內幫助房企迅速解決資金來源問題。在高週轉模式下,房企競爭的焦點集中于獲取地皮和預售證以及賣房回款的速度。而房地産銷售數據也充分説明“高週轉”模式得到了廣泛使用。

特別地,許多房企不僅通過加杠桿和連續預售獲取資金加快推動項目建設,還四面出擊不斷推動多元化發展持續做大資産規模,最終形成了高杠桿、高負債、高週轉的“三高”運營模式。

“三高”模式已難以為繼

2020年下半年以來,中央對房地産市場調控力度不斷加大,在“房住不炒”基礎上,先後推出一系列政策措施,包括針對房企的“三道紅線”、針對商業銀行房地産貸款的“兩條紅線”、針對土地供應的“兩集中供地”等政策。受此影響,房企融資渠道全面收縮,包括不少龍頭企業也先後出現流動性危機,房企“三高”運營模式逐步終結,房地産市場的運作邏輯開始出現深刻變化。

一方面,“三道紅線”等政策限制了房企負債規模的擴張,增大了房企繼續通過信貸等融資渠道獲取資金的難度,房企無法繼續通過擴張債務獲取資金,高杠桿、高負債已難以為繼。根據2021年上市房企公佈數據顯示(共89家數據披露較為全面的房企),綠檔房企數量佔比由2020年的34%提升至2021年的43%,處於“安全邊界”內企業數量增多;但橙檔和紅檔企業數量佔比由18%上升至27%,説明不少房企面臨著更大的“監管紅線”約束。

另一方面,在疫情影響、收入受限、預期轉弱等多重因素影響下,房地産市場交易熱情持續低迷,居民購房熱情明顯走弱,房地産銷售面積大幅下滑,房企依靠高週轉獲取銷售回款的方式也遭遇瓶頸。2021年,申請破産倒閉的房企數量達396家,尤其是恒大泰禾集團、華夏幸福等大型房企也紛紛出現債務違約。

房地産企業融資現狀及風險分析

首先,房企負債規模持續擴大,已成為影響經濟金融穩定的重要因素。房地産業是資金密集型行業,涉及行業鏈條長、主體多,特別是與金融機構關係密切。房地産業是集房屋、工業、建築、商業和市政等為一體的行業,具有廣泛的關聯效應和帶動效應。近年來,房企表內顯性債務,即有息負債規模增速整體維持下行態勢,但絕對規模仍處於上升通道。同時,為優化資金來源及期限結構,躲避監管,房企通常會對資産負債表進行美化,即增大隱性債務規模。包括少數股東權益(明股實債)、其他應付款、其他權益工具(永續債)、表外聯合營公司或關聯公司等。上市房企明股實債的規模整體處於持續上升態勢,這也會增大房企財務負擔。

其次,資金來源渠道全面受限,償債壓力持續上升。從資金來源看,根據我們計算,房企開發資金來源同比增速由2016年的15.18%持續降至2021年的4.15%,下降11個百分點。房企銷售回款也受到較大影響,房企通過主營業務積累資金的能力面臨嚴峻挑戰。從現金流量表看,房企籌資活動産生的現金流量缺口明顯走闊。80家重點房企現金持有量近五年來首次出現下降,由2.03萬億元降至1.86萬億元。從償債能力看,短期負債上升疊加房企資金週轉能力下降,房企償債能力出現持續下滑。

再次,房企信用風險持續暴露,償債壓力不斷增大。2020年7月—2022年7月,按照Wind行業分類標準,遭遇評級預警的房地産企業高達190家,其中評級調低的企業為60家,僅次於工業企業的201家和61家,已成為典型的高信用風險行業(表1)。同時債券違約金額保持在較高水準。此外,房企債券到期高峰集中到來,2022年債券到期規模為5065億元,為歷史次高。未來三年,房企境內債券到期金額均在3000億元以上,償付壓力較大;從境外債券看,今明兩年為海外債券到期的高峰。2022年初至7月中旬發行量僅為150.96億美元,房企海外籌資渠道仍然存在明顯阻礙。

然後,融資成本居高不下,不同類型房企融資分化特徵明顯。房企融資成本是企業融資能力的綜合體現,不同資質房企融資成本存在明顯差異。未“踩中”三道紅線房企融資成本相對更低。其中,綠檔企業融資成本長期維持在6%以下,黃檔、橙檔企業維持在6.5%上下,紅檔企業則基本保持在7%以上。近年來,橙檔和紅檔房企並未因為利率環境寬鬆帶動融資成本下降,尤其紅檔房企的融資成本出現連續上升。從房企屬性看,國企背景房地産企業與民營企業相比,融資成本大體要低1~2個百分點左右。

最後,融資緊張疊加經營壓力加大,房企財務風險持續上升。為綜合評估房企財務風險,我們構建Z值對上市房企發生財務風險的可能性進行分析,從結果看,在資金來源極不穩定的情況下,上市房企的財務情況十分緊張,部分房企存在爆發財務風險的可能性,需要引起密切關注。

優化預售制度等四方面政策建議

第一,多措並舉穩定資金來源,滿足房企合理融資需求。一方面,適度加大對房企的合理信貸支援,做好困難房企紓困工作,避免負面預期持續發酵。金融機構應合理運用內審及風險評估機制,出於紓困角度幫助尚有餘地的房企解決困境。針對經營穩健的房企,要穩定資金支援力度,助力企業穩健經營;針對項目優質、存在穩定需求,但暫時出現流動性問題的房企,鼓勵金融機構在不觸碰監管紅線的情況下適度增大信貸支援力度,不盲目抽貸、斷貸;對進展出現問題的項目進行合理評估,積極引入各類資金推進項目建設。例如,可穩妥有序開展並購貸款,支援優質房企收購困難房企的優質項目,改善困難房企現金流。另一方面,鼓勵房企著眼于長遠發展加快資産負債騰挪。通過打折促銷、折扣行銷、降低認購門檻等方式推動庫存銷售,加快資金回籠速度;出售資産和股權調整資産結構,改善資金來源,同時加速剝離不良資産、專注聚焦主業發展;積極引入戰略投資者,拓展資金來源。

第二,優化預售制度,增強房企資金使用能力。當前全面收緊預售制度可能會引發更大風險。短期內,建議通過適度調降預售門檻、降低預售資金監管比例、加快預售證審批效率、銀行保函等額替換等方式增強房企資金融通能力,避免資金不足導致項目進度受到影響。長期內,建議積極優化預售制度,統一監管標準,加強對預售資金的監管,做到專款專用,防止資金挪用以及資金池運作等違規操作。

第三,適度調整房市政策,滿足合理住房需求。建議積極推動差異化信貸政策,提升居民購房意願。一是落實好降低首付比例等措施,避免盲目一放到底,再次引發房價過快上漲。在此基礎上,可考慮創新購房政策。例如,在限購區域,可允許二胎及以上家庭購買商品住房,同時給予一定程度的優惠補貼政策。二是加大對經濟適用住房、廉租住房、公共租賃住房等保障性住房建設和棚戶區改造力度,解決中低收入群體居民住房問題。

第四,完善風險處置機制,分門別類處理問題房企。一是建立風險預警機制。短期內房市景氣度提升存在一定困難,問題房企數量會繼續增多,建議將具有系統性影響的房企納入宏觀審慎管理框架內,建立動態風險監測機制,及時跟蹤、評估風險變化情況,提前做好防範。二是完善風險處置機制。針對體量較大的問題房企,可通過債轉股、引入資産管理公司等進行債務重組,或採取接管、資産剝離、重組等手段進行處理。對經營出現嚴重困難、無法通過救助機制恢復正常經營的房企,採取市場化、法制化手段,推動其穩步進入破産清算程式並退出市場。

(責任編輯:楊帆)
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