8月3日，惠譽已授予合景泰富集團控股有限公司(KWG Group Holdings Limited，簡稱“合景泰富集團”，01813.HK，BB/穩定)擬發行的高級美元票據“BB-”評級。擬發行票據的評級與合景泰富集團的高級無抵押評級相同，因其將構成該公司的直接和高級無抵押債務。

合景泰富集團的評級的支援因素包括其充足的優質土地儲備、在中國高線城市的強大品牌認知度、持續穩健的利潤率、強勁的流動性和健康的成熟度。合景泰富集團評級的制約因素包括房地産開發規模小，以及銷售效率較低。

關鍵評級驅動因素

業務覆蓋區域廣泛，品牌認知度高：合景泰富集團在中國的大灣區(包括廣州、佛山、深圳和中國香港地區)、華東及華北地區均有土地儲備。截至2019年底，該公司擁有1700萬平方米的權益土地，遍佈中國內地的39個城市和中國香港地區，平均成本為5000元人民幣/平方米(不包括中國香港地區)，其土儲足以支援該公司未來五年左右的開發需求。50%的可售資源位於大灣區，該公司在該地區擁有豐富的經驗和成熟的業務。

合景泰富集團以首套房和改善型住房購買者為主要目標客戶，已在其核心業務城市樹立強大的品牌認知度。合景泰富集團聘用國際建築師和設計師，制定高水準的建築標準，成功吸引前述目標客戶群。

週期性盈利能力強勁：惠譽預計，未來兩年內，合景泰富集團的EBITDA利潤率(不包括資本化利息)將保持在30%。由於一幢辦公樓的出售被歸類為子公司分拆且未納入利潤計算，公司的並表EBITDA利潤率從2018年底的20%左右增至2019年底的30%左右。

合景泰富集團的房地産開發業務在行業各週期保持較強的盈利能力，是利潤率最高的中國房企之一。合景泰富集團將保障利潤率作為一個關鍵目標，並且通過持續提供優質産品以維持高於平均水準的售價來實現該目標。合景泰富集團經驗豐富的項目團隊也確保了公司的項目得到有力的執行且成本得到嚴格的控制。此外，合景泰富集團在廣州的業務根基深厚，而且廣州的地價漲幅不像其他一線城市那麼顯著，因此公司的單位面積成本僅相當於其平均售價的25%左右。

杠桿率可控：基於合景泰富集團的銷售前景和拿地策略，惠譽預計，該公司的杠桿率(以凈債務/調整後庫存的比率衡量)將保持在35%-40%左右。截至2019年底，合景泰富集團的權益杠桿率低於35%。2019年，該公司的現金回款率有所提高，該公司放緩了拿地步伐，因其僅將銷售收入的36%用於拿地，而2018年這一比例為61%。

與領先同行建立合資企業：合景泰富集團審慎的擴張戰略，與領先的同行公司建立了強大的合作夥伴關係，包括新鴻基地産發展有限公司(Sun Hung Kai Properties Limited，簡稱“新鴻基地産”，00016.HK，A/穩定)、香港置地控股有限公司(Hongkong Land Holdings Limited，簡稱“香港置地”)、世茂集團控股有限公司(Shimao Group Holdings Limited's，簡稱“世茂集團”，00813.HK，BBB-/穩定)、萬科企業股份有限公司(China Vanke Co., Ltd.，簡稱“萬科企業”，02202.HK，000002.SZ，BBB+/穩定)、華潤置地有限公(China Resources Land Ltd，簡稱“華潤置地”，01109.HK，BBB+/穩定)及廣州富力地産股份有限公司(Guangzhou R&F Properties Co. Ltd.，簡稱“富力地産”，02777.HK，B+/穩定)。這些合作夥伴關係有助於降低合景泰富集團的項目融資成本，減緩其參與的土地競拍的競爭程度，並提高經營效率。

合資企業的現金流管理良好，新項目的投資款主要源自成熟合資企業的多餘現金。合資企業層面的杠桿率也較低，因購地款通常由控股公司出資，而合景泰富集團僅在收取預售現金後才支付建安成本。

規模小，週轉率弱：合景泰富集團 2019年的總預售額同比增長32%，達到861億元人民幣，其權益銷售額只佔總銷售額的64%。合景泰富集團 2020年的銷售目標為1030億元人民幣，相當於660億元人民幣的權益銷售規模，仍低於“BB”評級同行2019年超過900億元人民幣的權益合同銷售規模。合景泰富集團的銷售效率(以權益合同銷售額/總債務的比率衡量)為0.6倍，低於大多數“BB-”評級同行的1.0倍左右的銷售效率。

評級推導摘要

合景泰富集團評級的支援因素包括其在廣州成熟的房地産開發經驗、在中國一二線城市的品牌認知度、持續穩健的利潤率、強勁的流動性以及合理的債務期限結構。合景泰富集團一直是利潤率最高的中國房企之一。

其EBITDA利潤率與龍光集團有限公司(Logan Property Holdings Company Limited，03380.HK，BB/穩定)以及保利發展控股集團股份有限公司(Poly Developments and Holdings Group Co., Ltd.，600048.SH，BBB+/穩定)和中國金茂控股集團有限公司(China Jinmao Holdings Group Limited，00817.HK，BBB-/穩定)等一些投資級別的同業相當，並且高於一些“BB”評級的同業公司，例如新城發展控股有限公司 (Seazen Group Limited，01030.HK，BB/穩定)、禹洲集團控股有限公司 (Yuzhou Properties Company Limited，01628.HK，BB-/穩定)和旭輝控股(集團)有限公司(CIFI Holdings (Group) Co. Ltd.，00884.HK，BB/穩定)。但是，與上述同業公司相比，合景泰富集團的合同銷售額規模較小。