今年3月底向港交所提交招股書的上坤地産近期動作頻頻。

五一假期剛過，上坤地産即傳來原三盛執行副總裁馮輝明履新上坤地産執行總裁，分管融資、財務、資本市場的消息；5月12日，上坤地産全新産品係正式發佈，上坤地産將住宅物業産品分成四個標準化的産品系列——即四季係、樾山/半島係、雲係和TheS係，每個系列以特定的市場定位滿足客戶對於生活場景的多元需求。

在業內人士看來，在融資、財務等領域有著豐富經驗的馮輝明，將給上坤地産上市帶來助力。而在這家成長型的房企裏，擔任“正職”的馮輝明也正迎來用武之地。與此同時，全新産品係的正式發佈也足以佐證上坤地産自身正在積極謀變，其上進的心態不言而喻。

如今，再次細細回看上坤地産的招股書，我們不難發現上坤地産十年的發展歷程的確鐫刻著中小房企的烙印，比如衝規模導致前期負債高、經營性現金流為負等等，但不可否認的是其本身的質地和財務亮點卻同樣突出。

毛利高 凈利率偏低只因低價拿地致土增稅高

業績方面，上坤地産近幾年收益穩步增長。2017-2019年，收益分別為12.01億元人民幣（單位下同）、68.47億元、75.35億元，複合年增長率達到1.5倍。值得一提的是，這三年期間我國房地産調控政策持續收緊，到2019年整個行業的增速已經放緩至個位數，上坤地産體量雖小，成長速度確實驚人。

2018年收入增長由量價齊驅。進入2019年，由於已交付的物業擴張至蘇州，而蘇州物業的平均售價低於上海，導致全年已確認平均售價同比有所下降，因此，收入增長主要靠已確認建築面積增長帶動，增速較2018年有所下降。

數據顯示，2017-2019年，上坤地産已確認總建築面積分別約為4.3萬平方米、14.4萬平方米、20萬平方米，已確認平均售價分別為每平方米27244元、47117元、37216元。

此外，盈利能力方面，上坤地産相比頭部房企也毫不遜色，三年毛利率分別為30.9%、51.5%、40.8%，處於行業較高水準。母公司擁有人應佔溢利分別為4997.1萬元、1.55億元、2.2億元，複合年增長率為1.09倍。

不過，利潤率高的另一面也帶來了土地增值稅和所得稅繳納較高的結果，導致本來較高的毛利在剔除稅費之後凈利率變低。對此，上坤地産在招股書中坦言，2018年交付毛利率較高的上海上坤樾山美墅、上海上坤樾山四季及上海新城樾山璟裏住宅物業令土地增值稅增加，所得稅開支由2017年的1.83億元增至2018年的23.40億元，其後減至2019年的18.77億元。

現金狀況逐年改善 賬面資金超34億處行業中上水準

隨著盈利水準提升，上坤地産的經營活動現金流也在2019年轉正，為20.08億元。與此同時，上坤地産的現金狀況也逐年改善，2017-2019年，現金及銀行結余分別約為8.29億元、15.44億元、34.84億元，截至2020年2月，上坤地産的賬面資金為34.33億元，其中受限制現金為23.6億元。

關於受限資金，行業分析人士表示由於政府預售監管和銀行監管，項目開發的資金都會受到一定限制，但政府受限資金可以用來付工程款，銀行受限資金亦可以用來歸還銀行借款和利息。

不過，房地産行業具有高杠桿屬性，意味著房企的快速擴張必然伴隨高負債。上坤地産也不例外，不過資料顯示，近幾年公司保持規模增長的同時，負債情況大幅好轉，凈負債率從2017年的684.9%降至2019年的118.8%，這一比率好于部分房企上市前的水準。

由於還未上市，上坤地産的融資渠道相對較窄，融資成本相對其他上市多年的公眾公司也相應較高。截至2019年末，公司資産管理、信託融資及其他融資安排約45.21億元，佔公司計息銀行及其他借款總額的66.8%，這些融資利率通常相對較高，加上近幾年房地産融資收緊，公司的加權平均實際利率也逐年上升，2019年為9.4%。但隨著上市後融資渠道更加多元化，公司的加權融資利率有望降低。

只要有足夠的資源持續增長和償還債務，暫時的高負債並不影響公司正常經營。上坤地産業績收入及利潤增長穩健，目前的土儲足以供未來2-3年開發，此外公司運營能力較強，平均銷售週期為7.7個月，優於房企平均水準9.6個月，較高的週轉率確保了現金回流，因此即使暫時不拿地，短期內發展問題不大，債務風險可控。

隨著明星經理人的入駐，上市之後，上坤地産可借助上市平臺繼續擴大規模的同時，優化債務結構，類似于正榮地産銷售規模和土儲繼續增長，但凈資産負債率已從上市前的183.2%降至目前的75.2%，短債佔比從54.6%降至34.2%；中梁控股2019年平均融資成本已從上市前的9.9%將至2019年的9.4%，財務結構進一步優化；德信中國上市後2019年短期借款佔比從63.5%降至39.3%，現金短債比從1.0倍提升至1.4倍，短期償債壓力改善顯著。