正商實業:地雷深埋 何時排除?

來源:中國網地産 2019-12-24 13:56:44

正商實業近日增發了一筆票據,其于2021年到期的1.2億美元額外優先票據已于近日發行,票面利率為12.8%;該票據將與公司于10月3日發行于2021年到期的2.2億美元同利率優先票據合併組成同一系列。

在此前高利率票據的基礎上進行增發,反映出正商實業對資金的渴望。作為正商集團IPO計劃退而求次的産物,規模自然不能與實控股東正商集團相比。而近兩年,正商實業的擴張速度有所加快,但盈利能力增幅卻不明顯,反而帶來了負債率高企,現金流吃緊的問題。

此前,正商實業完成了向控股股東配售新股的計劃,獲取了約15.6億港元的資金,一定程度上緩解了公司現金流的壓力。

實際上,2018年正商實業就已通過不同渠道收購了51宗地塊,進入2019年,正商實業雖然放慢了腳步,收購了9宗土地,但其中包含了1宗代價高達15.1億元的北京地塊;同時,控股股東還向一家項目公司提供了低息的無抵押貸款資助,其資金壓力可見一斑。

突然擴張埋隱患

正商實業的前身是恒輝企業,一度曾更名為正恒國際。

2015年,在正商集團敗走IPO之後,即以7.31億港元的代價收購了恒輝企業22.13億股股份,以55.02%的持股比例成為第一大股東,獲取了上市平臺。隨後,恒輝企業更名為正恒國際,不過,這個名字很難讓其與正商集團聯繫在一起。

迎來新氣象的正恒國際信心滿滿,“配合新團隊數十年的房地産行業經驗及在中國聲譽斐然,必定引領本公司再創新高及創造更大成就”。不過,從正商集團注入的資産看來,正恒國際在彼時並不受重視,僅有商業住宅項目各一個,對於正商集團來説,似乎並不期望以正恒國際這個“殼”完成曲線上市。

正恒國際的盈利規模在前兩年內也沒有較大增長,2015-2016年營收均未過億。同時,其現金流狀況也比較慘澹,雖然籌資現金流由2015年的1.4億元增長至2016年的9.1億元,但經營現金流卻由0.4億元減至-7.5億元,在手現金僅為2.1億元。
不過,正恒國際在2016年5月對8名認購人配發了約7.95億股股份,籌得約1.59億港元資金,其中1.5億港元用來償還借款與應付款項,900萬港元買入了鄭州的1宗地塊,緩解了資金壓力。

隨著正商集團初次注入的兩個項目完成交付,2017年正恒國際的營收大幅增長1498%至12.7億港元,同時四年來首次扭虧為盈,實現歸母凈利潤1.5億港元。不過,公司的突然擴張,也為正恒國際埋下了高負債、資金緊張的隱患。

2017年,正恒國際的資産負債率由前一年的68.6%飆升至93.8%,隨著籌資現金流由10.1億港元增至137.2億港元,其計息負債也由13.7億港元大幅增長至124.9億元,佔總負債的59.8%。同時,因正恒國際的土地儲備由4個增至14個,其經營現金流大幅降至-129.1億港元,期末在手現金8.2億港元,與期內78.4億港元的即期借款相距甚遠。這意味著,在正恒國際的物業還未初見規模,未來盈利還未到位的情況下,其借新還舊壓力便已出現。
一年之後,正恒國際的債務壓力持續加大,計息負債總額已達288.5億港元,佔總負債比例高達65.7%;與此相對,其收取的預售款項不過才12.7億港元。因此,正恒國際的資産負債率再度增長,至97.2%。

為了借新還舊,正恒國際2018年的籌資現金流繼續保持高位,達140.7億港元;而對土地、項目的持續投入又致其經營現金流持續保持低位,為-130.3億港元。更為糟糕的是,正恒國際的營收出現了約45%的下滑,並且還是在其下調了2017年營收數值的基礎上。一方面,正恒國際的預售款難以開源,漫長的交付亦令其營收有所下滑;另一方面,在擴充土儲、建設項目上的持續投入又讓負債高企,陷入惡性迴圈。

一心償債:前有正商集團買單 後有高息發債

2019年5月,正恒國際更名為正商實業,與正商集團的名稱産生了一些一致性。

與2018年上半年豪購31塊地相比,2019年上半年正商實業僅購入6宗土地可謂大幅放緩了自身的腳步。專心償債的正商實業在上半年縮緊了籌資流入,籌資現金流在被正商集團收購後首次出現負值,計息負債降至169.8億港元,佔總負債比例降至33.1%,經營現金流亦有所好轉。不過,公司的資産負債率仍然出現增長,至97.5%。

此外,由於公司大部分購入地塊的項目交付期限都集中于2021-2022年,正商實業的盈利規模也呈現原地踏步的情況。正商實業在高壓運轉兩年後,重心由擴張轉向維穩,儘管在短期內降低了計息負債規模,且能預見未來物業結算收入的增長,但也意味著正商實業的規模開始進入緩慢增長期。

值得一提的是,在2019年5月正商實業收購一宗地塊時,河南正商置業——公司董事及控股股東HuangYanping女士最終控制的公司,向正商實業提供年息不高於4厘的無抵押貸款,而這一控股股東提供低息財務資助的行為已在最近三年多次出現,亦反映出正商實業一直吃緊的資金問題。

時間來到2019年8月,正商實業向控股股東JoyTownInc(正商集團控股子公司)配售41.18億新股,籌得約15.65億港元的資金。其中6.25億港元用於償債,3.13億港元用作運營資金,其餘將投入到公司兩個在建項目中。

先是更名,後是通過子公司向正商實業輸血,這被外界視為正商集團對正商實業的日益重視。自然,正商實業似乎憑藉負重擴張贏得了正商集團對其未來的期待;不過需要注意的是,向控股股東配售新股籌得的資金,大部分都投入到正商實業當前的債務與項目建設中,與其説正商實業的地位在提升,不如説正商集團在為前者的問題買單。

獲得了資金,正商實業又有了拿地的底氣,在9月12日一天內即以2.9億元、15.1億元的代價分別拿下河南2宗地塊與北京1宗地塊,在下半年成功“開張”。

之後,便是正商實業高息發債又增發的故事了——以高達12.8%的利率換取3.4億美元的資金,而公司上半年的借貸成本在7%-10%之間。不惜以高利率換取現金,説是未雨綢繆也好,還債在即也罷,正商實業之前埋下的“地雷”顯然還需要漫長的時間才能排除。

(責任編輯:)
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