原標題：我國不具備跟隨式降息條件

美聯儲降息 眾多經濟體跟進

在美聯儲9月議息會議宣佈降息25個基點之後，巴西等國紛紛跟進降息。日本雖然按兵不動，但日本央行已多次聲明對加碼刺激措施持積極態度，並暗示10月份可能降息。加上稍前歐央行9月議息會議的全面寬鬆政策，即下調存款便利利率、長期再融資操作利率以及每月新增200億歐元的量化寬鬆政策，全球主要央行紛紛降息似乎表明全球確已進入全面寬鬆期，負利率似乎又成為了全球市場的焦點。不過，筆者認為，就我國貨幣政策而言，雖然美聯儲及一眾新興市場經濟體採取了降息措施，但我國並不具備跟隨式降息的條件。

是否進入整體降息期

全球真的進入整體降息期了嗎？本次美聯儲議息會議所産生的分歧似乎並沒有明確地表明美國已進入降息通道。從本次投票結果來看，美聯儲決策層分歧較7月份進一步加大。在7月份美聯儲的降息政策中，2位票委投出反對票，而本次議息會議有3位票委投出反對票。

進一步來看，支援降息的觀點認為，美國二季度實際GDP環比折年率增速下修為2%，較一季度終值降低了1.1%，固定投資和出口增速下降明顯。在生産方面的耐用品新訂單增速與工業産出指數增速均放緩，製造業PMI跌破榮枯線，加上全球經濟疲軟的拖累，為了避免未來經濟下滑失控，需提前應對。

反對降息的觀點認為，目前的消費和通脹數據較為積極。7-8月的美國零售增速較二季度穩中有升；7月PCE和核心PCE同比分別穩定在1.4%和1.6%。因此，在採取更激進行動前，需要等待觀察消費者活動是否進一步減弱。

更為重要的是，反對降息的觀點認為，當前美國國債收益率倒挂確實影響美聯儲的利率政策。正如鮑威爾在議息會後的聲明中所説，由於全球債券市場和全球經濟一體化程度很高，全球增長疲軟確實給美國的主權利率帶來了壓力。美國國債不僅具有因美國國內自身因素帶來的避險特徵，更有因全球主要事件比如英國脫歐等因素引發的全球投資者對美國長期國債的過度需求特徵。

全球避險需求一定程度上造成了美國10年期以上國債的供需失衡，進而在美國長期經濟增長悲觀預期的牽引下，導致其國債收益率曲線倒挂。而美聯儲在其國內經濟基本面相對良好的情況下，不得不考慮全球避險情緒所引發的長端利率過度下降，只有進一步降息才能保證其收益率曲線相對常態化。這種基於全球負利率影響而不是基於美國經濟基本面的被迫式降息也是反對降息觀點的理由之一。

降息空間有限

就我國貨幣政策而言，雖然美聯儲及一眾新興市場經濟體採取了降息措施，但我國並不具備跟隨式降息的條件。

第一，從經濟增長和通脹水準來看，2019年以來，我國通脹水準持續上升，CPI當月同比從年初的1.7%上升至8月份的2.8%，並在豬肉供給影響下未來或延續上升勢頭；同時，在穩增長和寬信用政策不斷發力的背景下，市場預期經濟將會有所改善。在四季度經濟增長數據有望改善以及通脹壓力持續上升的情況下，我國的貨幣政策難言寬鬆。

第二，從貨幣政策效果來看，由於貨幣政策是總量政策，對於我國當前因結構性矛盾、收入分配以及技術創新等問題引起的經濟增長動能缺失難以産生良好的效果，而過度寬鬆的貨幣政策帶來的“資金空轉”的弊端或許更大。因此，寬鬆貨幣政策也需慎用，結構性矛盾問題仍需從産業、財政、稅收等制度性方面的供給側改革著手。

第三，從既有利率水準來看，當前貨幣市場利率大致維持在2.25%的水準，這是自2008年以來的較低水準，因此，降息的空間也較為有限。

第四，從貨幣政策傳導來看，當前我國實體經濟資金成本過高的原因並非是金融市場的利率水準過高，而主要是市場利率和存貸款利率間的傳導不暢所致。因此，當前貨幣政策的著力點在於打通利率傳導機制上，比如前期的貸款市場報價利率（LPR）改革。

第五，從匯率改革來看，當前我國處於匯率市場化改革的關鍵期，在以人民幣匯率由市場決定為原則的市場化改革過程中，需要保持貨幣政策的穩健中性，儘量避免不必要的匯率波動。