“超常規逆週期調節，穩住樓市股市 適度寬鬆”等新定調有何深意

　　中共中央政治局12月9日召開會議，分析研究2025年經濟工作。

　　會議指出，明年要堅持穩中求進、以進促穩，守正創新、先立後破，系統整合、協同配合，實施更加積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策，充實完善政策工具箱，加強超常規逆週期調節，打好政策“組合拳”，提高宏觀調控的前瞻性、針對性、有效性。

　　“中共中央政治局召開會議，也是中央經濟工作會議的前奏，市場關注度極高，本次也有不少重要提法值得關注。”多位業內人士表示，此次政治局會議多個政策表述積極，如時隔十多年重提“適度寬鬆”貨幣政策，首次出現“加強超常規逆週期調節”，再提樓市、股市等。

　　如何理解“加強超常規逆週期調節”？為何再提貨幣政策“適度寬鬆”？大力提振消費意味著什麼？首提“穩住樓市股市”將如何影響市場？多位券商首席經濟學家表達了各自的觀點。

　　“超常規”逆週期調節釋放了四大信號

　　中信建投證券首席經濟學家黃文濤表示，此次政治局會議首提“加強超常規逆週期調節”，政策框架有望擺脫思維定勢，在力度和工具上實現新突破。方向包括：一是貨幣政策從“穩健”向“適度寬鬆”的突破，在傳導體系上也實現從傳統模式向現代央行體系的轉變。二是預計將較大幅度突破3%的財政赤字約束，在財政發力方式上，也可能優化既往政府投資為主的模式，更多地向居民部門傾斜。三是在穩定資本市場方面，出臺更加強力有效的托舉措施，防範市場過度波動。

　　廣發證券首席經濟學家郭磊表示，“實施更加積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策”及“加強超常規逆週期調節”。這是一個全新的組合，近年提法一直是“積極的財政政策和穩健的貨幣政策”，“更加積極”、“適度寬鬆”是提法上的升溫，上一次定調財政“更加積極有為”是2020年，對應2020年上調赤字率、擴大專項債規模，發行特別國債；上一次定調貨幣政策“適度寬鬆”是2008年底-2010年，利率和準備金率在2008年四季度有較明顯下調，社融在2009年有增速的明顯擴張。“超常規逆週期調節”更是首提，從提法可見政策對於當前經濟形勢和外部不確定性的重視。

　　浙商證券首席經濟學家、聯席所長、大資産組組長李超表示，本次政治局會議首提加強“超常規”逆週期調節，釋放了四大信號：

　　一是，從總量目標看，2025年經濟增長目標大概率設置為5%左右，為實現“十五五”良好開局打牢基礎。

　　二是從政策節奏看，在外部潛在風險加劇的背景下，“超常規”意味著各項逆週期政策出臺可能提速，本次會議同樣指出“提高宏觀調控的前瞻性”。

　　三是從政策總量看，“超常規”意味著各項逆週期政策出臺可能加碼加量。工具選擇上看，財政、貨幣均將協同積極發力，貨幣轉變力度更大，自2011年後首次表態由“穩健”轉向“適度寬鬆”；財政也更為積極，2025年赤字率可能上修至4.0%。

　　四是從發力方向上，根據本次會議表態，消費要提振，投資重效率，外貿保穩定，意味著“超常規”政策更可能集中在消費領域。在外部貿易摩擦加劇的背景下，全國發放消費券以及中低收入群體補貼均可能是潛在的“超常規”政策儲備，但李超認為把消費作為逆週期的發力手段需要一個凝聚共識的階段。

　　貨幣政策出現重大轉向

　　時隔十多年再提貨幣政策“適度寬鬆”，多位專家認為，貨幣政策將迎來重大轉向。

　　“當前我國面臨一定通縮壓力，預計2025年政策在利率和匯率的平衡中更多向利率傾斜，加大降息降準實施力度。除大力度降準、降息外，也有望推出更豐富的創新工具箱，以應對長期利率下行、貨幣政策邊際效應下降的問題，並進一步將資本市場穩定納入政策框架。”黃文濤説道。

　　李超分析道，本次政治局會議有關貨幣政策表述重提“適度寬鬆”，足以彰顯我國穩定預期，推動經濟持續回升向好的信心和決心。預計2024年內仍有50BP降準，核心在匹配資金缺口、降低銀行資金成本；預計2025年將把物價穩定與經濟增長作為貨幣政策重要考量，在此背景下預計還有超100BP降準，降息也將繼續發力，可能兼顧匯率形勢擇機選擇，幅度超30BP，此外央行公開市場操作的現券交易頻率、體量可能加大，一方面提供基礎流動性支援，另一方面強化對財政政策的協同配合，輔助政府債券順利發行。

　　粵開證券首席經濟學家羅志恒表示，貨幣政策的提法從“穩健”變為“適度寬鬆”，意在更清晰地傳遞出積極有為的政策傾向，更好地穩定市場主體預期。事實上近年來我國貨幣政策持續降準降息，降低實體企業和居民房貸利率，是事實上的適度寬鬆，在擴大消費、投資和穩定房地産市場方面發揮了積極作用。

　　消費是明年的重要政策抓手

　　“把‘大力提振消費’放到了更靠前、更重要的位置。”中信證券首席經濟學家明明表示，“三駕馬車”中，消費是明年的重要政策抓手。明明指出，2024年年初以來，消費在重要會議通稿中的位置有所前移，下半年消費品以舊換新等政策力度持續加大，對經濟基本面起到了較好的穩定作用。預計明年的促消費政策將從刺激消費意願和增加消費能力兩端協同發力，消費品以舊換新政策仍然有擴大範圍和提升額度的空間，養老、生育等補貼政策也有望進一步加碼。

　　郭磊分析道，內需把消費放在首位，這一點和7月政治局會議“以提振消費為重點擴大國內需求”在框架上是一致的。市場關注到前期主要是化債(“6+4+2”)相關的政策資源，與消費有關的主要是“以舊換新”和存量房貸利率調整；從此次政策表述來看，2025年促消費政策仍是主要政策手段。“全方位擴大國內需求”意味著政策亦希望提升增長的廣譜性，即製造業、服務業、建築業均能貢獻力量。

　　本次會議明確“要大力提振消費、提高投資收益，全方位擴大國內需求”，李超預計2025年消費品以舊換新政策會延續，補貼品類有望從綠色化向智慧化轉型，作為未來需求側發力的核心，消費有望從順週期變數轉變為逆週期變數，但歷史上逆週期政策主要集中于地産，在結構轉型的大背景下，李超認為把消費作為逆週期的發力手段需要一個凝聚共識的階段，預判消費發力是一個漸進的過程。

　　“穩住樓市股市”

　　郭磊指出，9月政治局會議指出要推動房地産“止跌回穩”，本次會議再提穩住樓市，足見對這一問題的重視，地方房地産政策的調整有望繼續延續，2025年依然有邊際上的空間。這裡並提股市也顯示政策對於資本市場實體融資、預期傳導等功能的重視。

　　“樓市與股市，前者關係到居民的存量財富，後者則是提高居民財産性收入的關鍵，穩定了樓市與股市，就穩住了居民資産負債表，也有望穩住消費和內需。”羅志恒説道。

　　李超同樣認為，本次會議表態與此前相比，一是體現政策將修復居民資産負債表作為重要工作目標，通過資産負債表修復來“穩定預期、激發活力”，二是政策基調以“穩”為主，可能對地産和股市的態度更多托而不舉，防範在明年外部衝擊仍存的背景下滋生金融風險。

　　“首次提出‘穩住樓市股市’，把穩定股票市場作為明年經濟工作的重點之一。”明明表示，在“穩住樓市”的要求下，後續金融、財政等領域的地産支援政策有望進一步加碼，例如進一步降低按揭貸款以及公積金貸款利率、加大收儲力度、優化房企融資條件等。對於股市而言，本次政治局會議已為明年宏觀政策定下積極基調，市場風險偏好有望維持高位，且經濟復蘇趨勢明確，我們預計在政策預期和經濟趨勢的雙重推動下，股市有望延續震蕩上行態勢。

　　A股或受益於風險偏好抬升

　　對於本次政治局會議對宏觀政策的表態，資本市場給予了積極反饋。

　　12月9日晚，富時中國A50指數期貨夜盤漲幅擴大至2%。港股尾盤也出現大漲，恒生科技指數收盤漲幅為4.3%，恒生指數漲幅為2.76%。12月9日美股收盤，雖然美股三大指數集體收跌，但中概股集體狂飆，納斯達克中國金龍指數漲逾8%，3倍做多富時中國ETF漲近24%。

　　12月10日，A股三大指數均大幅高開，滬指高開2.58%，深證成指高開3.66%，創業板指高開4.88%。

　　多位專家表示，12月政治局會議將對後市産生積極影響。

　　郭磊表示，12月政治局會議主要是對明年經濟工作進行大的定調，更詳細的工作內容會在後續中央經濟工作會議上進行部署。從政治局會議精神來看，在主要表述上可能均較市場預期更為積極，預計它會帶來市場關於增長預期、流動性預期以及風險偏好的上修；尤其是貨幣政策“適度寬鬆”這一新的信號，它將會對增長邏輯形成支援，對於名義GDP的中樞也有望帶來影響。

　　華泰證券分析道，本次政治局會議對宏觀政策的表態總體超出市場預期，股債都給予積極反應，後續央行降準預計很快落地，有望形成一定情緒共振。下一個關注點在於中央經濟工作會議對明年經濟的更具體部署，相比于預期引導，市場更關注實際規模，尤其在財政、通脹、匯率等方面能否有更清晰的信號，寬信用能否實質到來。對債而言，短期行情慣性仍在，利率下行趨勢仍未動搖，但市場快速反應中期“利好”，對明年行情有所透支。建議增強操作靈活性，保持長端利率持倉，不再追漲，遇利好兌現提防止盈衝動，繼續把握3-5年信用債等補漲機會。

　　“股債雙牛有望延續。”黃文濤表示，超常規逆週期調節政策既為經濟活力回升提供充足動力，也為改善預期、重振信心提供強有力的支援，更為資本市場提供了充足的源頭活水。股市有望繼續走強，無風險收益率有望繼續下行。

　　李超認為，A股或受益於風險偏好抬升，風格更偏向於小盤成長，科技股估值改善的彈性或相對較大，建議關注創業板、科創50和北證50等高彈性板塊。固定收益領域，預計後續10年期國債收益率總體呈現震蕩走勢。

　　“對股市而言，市場情緒獲得進一步提振，當前震蕩行情有望向上突破。未來重點關注三條制度改革的主線：一是常態化IPO與並購重組退市並重，動態提高上市公司品質；二是投資端改革提速，被動基金加速發展；三是長期資金入市力度加大。”羅志恒分析道。