作者:長盛基金國際業務部總監 吳達
近兩年市場上多有關於美股十年長期牛市與內地A股對比的討論,有認為美股完全反映宏觀經濟長期在低利率環境下擴張的“國運”基本面的,有認為美股優勝劣汰退市的制度性建設導致生存者偏差的,也有討論美國上市公司熱衷於回購股票的,還有分析美國公司整體處於全球産業鏈分工上游的,不一而足。
在這裡,筆者想從另一個角度衡量一下市場長牛,抑或是一類公司長牛的內生驅動力。拋開政策與市場資金情緒波動的影響,股市或個股的長期表現實際上與盈利長期上行的能力最為相關。如果我們用量化指標來衡量上市公司的盈利能力,凈利潤率美股平均約6%而A股是4%左右,凈資産收益率ROE美股是10%以上而A股是7%左右,這裡的差距從長期制約了國內股票市場的表現。
國內上市公司盈利能力比不上美股,一與我們在全球産業鏈上的分工有關,在産業鏈中處於下游,盈利能力因此不強。二是本文思考的一個支點,知識與技術進步貢獻的企業盈利能力的提升。從研發投入來看,智慧財産權密集型製造業平均每人每年研發投入是非智慧財産權密集型製造産業的12.2倍,屬於高研發投入行業。雖然我國仍是以要素驅動和投資驅動為主的經濟增長模式,由於不斷擴張的生産能力超過了市場需求,導致了歷史上我們耳熟能詳的産能過剩等問題,但是隨著創新資源的累計和創新成果的轉化,目前我國科技進步對經濟增長的貢獻率已從不到10%逐步超過50%,各行業領域都有一批企業正在體現出長期投入帶來的成果轉化,並形成了股票市場最喜歡的盈利能力的提升。
如果我們來分析美國歷史上各行業在國內生産總值GDP中的佔比,高研發投入的行業佔比迅速增加得最多的有醫藥、電腦電子和半導體等行業,這些行業産值同時也是在GDP佔比提升最快的。在完全不考慮選股因素的前提下,簡單選取研發投入最高的企業進行均衡投資,其投資回報率在歷史上也能遠超美國股票指數的漲幅。因此在國際股票市場上,研發驅動型公司能夠享受明顯的估值溢價。從另外一個角度看,注重研發費用支出的絕對數量的話,社會發展導致單個項目研發支出以及其帶來的收益和業績貢獻也明顯增加,導致也只有有實力的中大型公司才能支撐,從而成為在行業競爭洗牌中脫穎而出的優秀公司。從這個角度來篩選股票投資標的的方法,從歷史表現的校驗上同樣適用於國內A股和中資公司佔比高的港股市場,比如股市投資者長期比較熟悉的科技IT行業龍頭、醫藥消費行業龍頭等代表公司,其表現也遠超整體年化回報率不高的整體市場指數。
通過綜上簡單分析可以得出,在我國經濟體量已經達到世界第二的龐大量級後,市場投資的回報大概率會來自研發投入、科技升級的歷史積澱,其中優秀的企業代表也會給投資者帶來長期優質回報,而非歷史上經濟追趕期大幹快上的投資建設驅動週期,這一分化也在國際市場上得到了長期驗證。
(責任編輯:張明江)