李東生47億掀重組風波 TCL30天戰略大騰挪

　　如今，似乎已厭倦彩電大王名號的李東生，希望能夠成為面板大王。

　　“以垂直産業鏈一體化”“電視銷量全球前三”為傲的彩電大王，卻突然發了狠要“砍斷”彩電業務，這無疑成為歲末年初財經圈最大的疑團之一，並由此引發了一場關於“資産騰挪”的大討論。61歲的TCL掌門人李東生再次站到了風口浪尖上。

　　一個月前，李東生剛剛獲得黨中央、國務院授予的改革先鋒稱號，春風得意。是什麼迫使李東生即使背負罵名，也要力推重組？

　　2019年1月7日下午，李東生那顆高懸的心終於落地。經過一個月的反覆溝通、艱難博弈、多方拜票，TCL“分家大計”終於涉險過關。與TCL重大資産出售案相關的16個議案均在臨時股東大會上獲得表決通過。

　　根據此前公告，TCL重組的核心資訊是：TCL集團(000100)擬以47.6億元作價向TCL實業控股(廣東)股份有限公司(下稱“TCL控股”)出售旗下9家子公司，由此正式剝離消費電子、家電等智慧終端業務以及相關配套業務，繼而聚焦於以華星光電半導體顯示産業為核心主業。

　　這意味著，TCL將由家電集團轉身面板公司，業務則由下游的2C業務轉向2B業務。同時也代表，李東生及其高管團隊執掌的TCL控股將如願以不到50億元的價格拿下這塊年營收超過600億元，原本對TCL集團營收貢獻超過54%的資産。而此前，TCL重大資産出售案受到的最大阻力便是來自各界對該方案交易價格、關聯交易問題以及重組必要性的質疑和不買賬。深交所也因此連發“31問”。

　　關鍵時刻，李東生多管齊下，使出“洪荒之力”，除了接連提出分紅方案和股票增持計劃籠絡人心，還在股東大會舉辦前夜，拉來了小米集團和雷軍斥資1.6億元入股“助選”。

　　緊隨著TCL重組闖關成功，其高管團隊亦發生大面積調整，包括TCL集團董事、首席財務官黃旭斌、高級副總裁王成在內的7位董事或高管皆于1月10日晚公告離職。事實上，在1月3日召開的重組溝通會上，李東生就曾明確表示，按照規則，TCL集團和TCL控股兩者的管理團隊不會互相兼職。

　　值得一提的是，李東生目前依然擔任TCL集團董事長、CEO，負責TCL集團的全面管理，同時其亦是TCL控股的法人、董事長和實際控制人。與此同時，時代週報記者梳理髮現， TCL集團COO兼CFO杜娟、CTO 閆曉林、董事會秘書廖騫均為TCL控股實際控制人礪達致輝的有限合夥人。而工商資料亦顯示，目前杜鵑是TCL控股的董事、總經理，TCL集團高級副總裁黃偉則是TCL控股的監事長。

　　1月14日，時代週報記者多次聯繫TCL集團董秘辦欲了解高管變動原因及李東生等人的“雙重身份”問題，但均未獲得TCL董秘辦的回復。

　　對於此番“左手倒右手”的戰略騰挪，李東生坦承遭受了預料之外的輿論壓力。不過，既然重組已成定局，如何將聚焦華星光電的TCL集團市值做大做強，成為李東生眼前的一大挑戰。

　　李東生信心十足地表示：“之前TCL集團大家都把它歸類為家電企業，現在分離後TCL集團變成了科技産業集團，管理方式將會按照科技産業集團的業務流程方式來管理，這樣會讓經營更加有效率。重組之後，既解決了華星未來發展的融資問題，也讓資本市場更加清晰地看到我們新的商業邏輯，未來的不確定性會大大減少。我對TCL集團的未來業務成長很有信心，所以最近也增持了公司的股份。”

　　至於華星光電的前景，李東生表示：“華星光電在技術上與三星、LG相比沒有代差，但他們比我們略勝一籌。三年後，我們將與三星平起平坐。”

　　戰略大騰挪

　　2018年12月7日晚，TCL集團一口氣連發47份公告，核心要義便是要剝離TCL終端業務，引起市場一片譁然。

　　被李東生視作阻礙集團上市公司市值做大做強的“包袱”資産，包括TCL集團直接持有的 TCL 實業 100.00%股權、惠州家電100.00%股權、合肥家電 100.00%股權、酷友科技 55.00%股權、客音商務 100.00%股權、TCL 産業園 100.00%股權、格創東智 36.00%股權以及通過全資子公司 TCL 金控間接持有的簡單匯 75.00%股權、TCL 照明電器間接持有的酷友科技 1.50%股權，合計涉及8家公司。

　　其中，TCL 實業無疑是核心資産，其共有272 家子公司，而TCL實業旗下最有名的子公司又當屬主營液晶電視業務的TCL電子(1070.HK)、主營手機的TCL通訊和主營視聽産品ODM業務的通力電子(1249.HK)，TCL實業分別控股52.46%、51%以及48.73%，TCL電子和通力電子目前是香港上市公司，TCL通訊則已在2016年底完成私有化退市。有意思的是，涵蓋彩電、手機等業務的TCL實業最終估計是8個出售公司裏面最低的，-7.98億元的估值頗令外界不解。

　　值得一提的是，上述出售的資産包，包括了TCL消費電子、家電等智慧終端業務以及相關配套業務，甚至還包括土地資産，總體作價為47.6億元。而這一價格無疑成為矛盾的中心：一年産生超過600億元營收的資産為何僅值50億元？“賤賣資産”的質疑撲面而來。

　　要知道，上述資産包之於TCL集團的地位和貢獻不可小覷，2017年，標的資産總營收為612億元，佔上市公司總營收的54.79%，堪稱TCL集團的半壁江山。重組報告書還顯示，本次擬出售的部分標的資産近兩年又一期均實現較高的盈利，如TCL電子2017年實現的歸母凈利潤就佔上市公司歸母凈利潤的 30.35%。

　　“TCL智慧終端從集團剝離出去並無太大非議，非議主要集中在價格上。不説別的，這幾年TCL一直宣傳TCL彩電的品牌價值就在800億元以上，再加上那麼多有形資産，以及冰洗等産業，怎麼才賣那一點錢？”資深行業分析師劉步塵向時代週報記者評價道。

　　與此同時，此次重大資産出售的“接盤俠”—TCL控股，亦成為另一個備受關注的焦點。根據李東生透露，其去年初就開始考慮結構優化問題，重組方案是去年7月份敲定的。而根據公告，買方TCL控股則剛剛于去年9月17日成立，股東資訊中，TCL 控股實際控制人為李東生，以及礪達致輝包括TCL 集團高管杜娟、王成、廖騫等在內的25 名有限合夥人。

　　值得注意的是，截至目前，TCL控股仍未開展任何實際經營活動。而至重組前，TCL控股還在TCL集團處有超過50億元的貸款未清。

　　一位曾在TCL集團任職多年的前員工向時代週報記者評價道，李東生以及核心幾位高管在幾個月前成立的公司，很多人認為就是為承接標的而專門成立的。“有人認為最終的目的是使企業實現李東生私有化。”

　　對於李東生則對“掏空上市公司的質疑”表示委屈。李東生想把這一點“掰扯”清楚：“我在TCL集團的資産一點都沒少，前幾天還增持了。和TCL控股相比，我在上市公司的價值大很多。從個人來講，有沒有可能損害我在集團的利益，去滿足對方的利益呢？”

　　去年12月12日晚，深交所對TCL集團“資産大甩賣”發出“31問”，10天后，TCL集團披露了一份長達212頁的回復，對交易的必要性、資産估值、TCL品牌價值等關鍵問題一一進行回應。而自發佈重大資産出售公告到重組放行的30天裏，李東生及其高管團隊則不斷向外界遊説重組的勢在必行和股東利益的最大化。

　　例如，47.6億元的交易對價實際上包括了150億元有息負債和5萬多名員工及項目的剝離。而TCL品牌由終端業務培育而來，在2018年中國品牌價值100強評選中，以806.56億元位列總榜單第5位，但此次重組TCL品牌卻沒有隨著終端業務被劃撥出去，而是留在了TCL集團。如果未來要新增使用TCL品牌産品種類，則需要重新得到上市公司的同意。

　　李東生反覆強調，半導體顯示産業與終端業務在業務驅動要素和管理模式上完全不同，導致管理適配度偏低，同時難以實現對團隊的有效激勵。重組勢在必行。

　　有熟悉李東生的內部人士則向時代週報記者透露，李東生近段時間以來確實承受了比較大的壓力，狀態就是“隨股票”，“股票好的時候好一點，不好的時候就黑臉”。

　　分家背後的邏輯

　　實際上，回望過去十幾年的發展，TCL集團在規模和市值上的表現或並未達到令李東生滿意的程度。

　　儘管早在2011年，TCL集團營收規模便首次成功躋身“家電千億俱樂部”，但4年來仍在千億關口徘徊，遲遲未能打開新的增長通道。與此同時，TCL集團的市值更是與TCL品牌的聲量“嚴重倒挂”，此次推出重大資産出售方案時TCL集團的市值在340億元左右，而2014年，李東生就曾提出要在5年內把市值做到千億的目標。目前看來理想與現實相去甚遠。

　　2018年年中報顯示，華星光電去年上半年營收為121.44億元，佔上市公司總收入的比重為23.12%，實現息稅折舊攤銷前利潤(EBITDA)41.13億元，佔上市公司該利潤的62%，毛利率則為19.63%。而TCL電子和家電集團的營收貢獻則分別為32.93%和20.42%，毛利率則分別為15.9%和14.46%。

　　這意味著，從收入構成來看，被出售的彩電等智慧終端相當於TCL的營收支柱，但華星光電才是不折不扣的利潤奶牛。華星光電的盈利能力和估值期待更獲李東生青睞。

　　來自行業的數據亦未見樂觀。奧維雲網數據顯示，今年前10個月，國內彩電整體銷量為3707.0萬台，同比微增1.3%；銷售額則為1162.4億元，同比下降7.5%。以往被視為銷售黃金周的“雙11”當周，國內彩電線上銷售260萬台，同比下滑10.2%，銷售金額為64億元，同比下跌21.8%。

　　“基於人口紅利已經退去，同時行業競爭過於慘烈，電視不賺錢，未來也很難再有彩電牛股了。”有業內人士向時代週報記者分析道。李東生“甩賣”以彩電為首的終端業務邏輯很簡單，“增量不增利”，而且今後賺到錢的可能性也很低。從這個意義上來看，TCL集團剝離盈利能力較差的業務，聚焦半導體，是一個相當明智的選擇。

　　重組報告顯示，業務剝離完成後，TCL集團的盈利能力將獲大幅提升，2018年上半年的銷售凈利率將由3.23%增加到7.36%。

　　一直以來，李東生的願望之一就是實現華星光電上市的獨立上市，順利打開融資通道，只不過由於A股監管規則的限制，一直未能得償所願。這一次，李東生採取了更為“直接”的方式，通過新成立的TCL控股，把上市公司的大部分資産接收過去，只留下華星光電，實現了華星光電曲線上市。

　　劉步塵分析道，在李東生的觀念裏，華星光電是一塊優質資産，但智慧終端部分，即傳統意義上的TCL家電産業如電視、冰洗空及手機等産業，未來持續上升空間不大，對TCL集團在資本市場的股值與市值形成了拖累，一旦把智慧終端剝離出去，TCL集團市值將大幅釋放。

　　TCL集團未來何去何從

　　據了解，華星光電目前已建成和在建的産線共6條，合計投資金額近2000億元。其中，已建成的t1、t2、t3、t6四條産線，産品全線覆蓋手機用中小尺寸到電視用大尺寸顯示面板。

　　華星光電CEO金盱植在1月初的溝通會上提及，近三年，華星光電凈資産在集團佔比超過80%，凈利潤佔比超過90%，是集團真正的核心主業，而作為資本和技術密集型産業，仍需要長期持續的資源投入。半導體顯示産業是重要戰略性新興産業，成長潛力巨大。

　　儘管2017年、2018年全球智慧手機出貨量出現下滑趨勢，但是受5G概念刺激，未來市場增長空間巨大。從2018年開始，華星光電未來五年平均每年産能預計將增長17.8%，除了在超大尺寸面板産生的産能增長以外，LTPS和柔性AMOLED面板的産能面積增長也是增長可觀。

　　實際上，TCL半導體顯示業務與終端業務獨立發展，可加快各自核心競爭優勢的構建，華星光電也將迎來更廣闊的市場空間，有利於其開拓TCL品牌外的其他客戶。重組案通過前夜，TCL集團正是通過邀請小米和雷軍的戰略入股成功鎖定了一大客戶。

　　李東生則毫不掩飾對華星光電前景的樂觀判斷，以2017年為例，華星光電的收入是京東方的1/3，但是利潤是它的一半。而現在京東方的PE(市盈率)是20倍，TCL集團只有10倍，所以至少還有一倍的成長空間。

　　劉步塵認為，一旦智慧終端從TCL集團剝離，TCL集團就成了和京東方類似的純面板供應商。但目前，京東方在資本市場的表現並不理想。

　　他表示，由此判斷，剝離智慧終端以達到提升TCL集團市值的目的，可能並不容易實現，自從TCL集團發佈重組相關公告之後，TCL集團的股價漲幅並不明顯，便可見端倪。

　　“同時，華星光電的佈局並非沒有缺陷，其以液晶面板為主，而液晶面板從長遠看是要淘汰的。事實上，日韓臺都在從液晶領域退出；其次，華星光電在基於未來顯示技術的基礎上，雖然也研發、佈局了列印OLED，但是目前還沒有形成實際産能，有待進一步的突破。”

　　值得注意的是，重組後，TCL 集團還將繼續保留産業金融和投資創投業務，成為TCL集團除華星光電之外的兩大核心板塊之一。

　　時代週報記者了解到，TCL的金融和創投業務成功投資了納晶科技、寧德時代、敦泰電子、寒武紀等一批明星科技企業。這部分業務既有利於公司圍繞聚焦主業戰略的産業鏈佈局與管理，所投資的七一二、上海銀行、花樣年控股還能帶來穩定的利潤貢獻，也可幫助公司平衡半導體顯示及材料行業市場週期波動的影響。金融業務在過去五年時間裏收益不斷增長，2017年相應的投資收益約為16億元。

　　實際上，不管從一手主導TCL集團的體制改革直到登陸資本市場，或是操盤了對湯姆遜彩電和阿爾卡特手機的收購案以實現成功拓展國際市場的目標，還是將彩電銷量“賣到”全球前三的地位，李東生多次帶領TCL穩紮穩打、步步為營。

　　“2015年底TCL電子成功吸引了樂視致新拿出近20億元真金白銀入股，TCL此後在樂視逐漸崩盤的過程中，亦成為少數與樂視深度合作而未‘被套’的企業之一，足見李東生的精明之處。”有熟悉李東生的內部人士向時代週報記者如此評價道。