20年15倍回報的秘密:重溫「百年老店」Baillie Gifford投資心法丨聰明的錢

來源:36氪
發佈時間:2021-11-29
如何押注到下一個巨頭?

文丨王林

編輯丨黃繹達

10月底,史上最大一筆電動車採購訂單將市場對特斯拉的熱情推向高潮。消息釋放後,特斯拉股價大漲13%,市值突破萬億美元並取代Facebook成為美股第五大公司創始人馬斯克身價隨之超越貝索斯、巴菲特等成為《福布斯》統計史上最富有的人。與此同時,從特斯拉賺到最多的機構投資者Baillie Gifford(柏基投資),也強勢回歸人們的視線。

2013年初,柏基投資耗資8900萬美元建立了230萬股的特斯拉頭寸,平均持股成本僅為38.7美元。其後三年,柏基投資將特斯拉倉位增至1400萬股,長期穩居特斯拉二股東席位。

熟悉特斯拉的人明白這一切並不容易。畢竟在這期間特斯拉曾數度面臨財務崩潰,電池缺陷、産能不足、自動駕駛事故負面消息不絕於耳,以至於很長一段時間都是空頭的最大目標。但直到近兩年,為了降低持倉集中度,柏基投資才有了一些出售動作。不過,公司從特斯拉的浮盈早已超過200億美元。

01 百年風雲

1907年,蘇格蘭軍官Augustus Baillie和律師Carlyle Gifford于愛丁堡合夥創立了柏基投資公司。從隨時可能消失的不知名投資公司,到如今業務遍佈全球資本市場,資管管理規模超4600億美元(2021Q3)的大投行,精準押注下一個最具潛力的地區或行業貫穿百年的生存法則。

柏基投資的第一桶金也來自汽車行業,在公司成立初期,福特Model T汽車開始風靡美國,而該公司的創始合夥人則把握住了這一機遇,將首筆投資提供給供應汽車橡膠輪胎的英屬馬來亞橡膠種植園。1921年,Model T的産量已佔世界汽車總産量的56.6%。

一戰後,柏基投資創始人敏銳捕捉到美國的高成長空間,並大舉投資了聯合太平洋鐵路等鐵路公司,當時其投資于美國的資産佔到了20%。

二戰期間,柏基投資迎來了第一次高光時刻。1940年,英格蘭銀行行長選擇了柏基投資在紐約證交所兜售英國國家資産,以建立軍備庫,為英國提供戰爭資金。自此,這家愛丁堡投資機構在美國有了姓名。

戰後短暫輝煌後,因固守英國本土業務及信託業受到政策打壓、慘失第二大客戶等,柏基投資一度在70年代瀕臨破産。好在1960年代對日本的投資有了回報,並且隨著撒切爾上臺後取消資本利得稅並大幅降低個稅後,英國迎來長達20年的牛市。在此大背景下,柏基投資也因向養老基金的業務轉移而重獲新生。

進入新世紀後,柏基投資開啟全球擴張步伐,並憑藉押注亞馬遜、特斯拉等當下炙手可熱的明星公司成長為華爾街不可忽視的“新勢力”。

02 陪伴科技股成長

2004年押注亞馬遜成為柏基投資全球崛起的轉捩點。彼時恰逢網際網路泡沫破裂,多數機構對網際網路公司避之不及,但柏基投資看中了電商的巨大潛力,意識到這類公司與傳統企業相比,其邊際成本幾乎可以為0,公司利潤會隨著擴張逐漸增厚而非相反。

談及在早期押注特斯拉,柏基投資主要的理由是其擁有同類産品中更好的産品,但市場佔有率卻微小,特斯拉出貨量的提升也在不斷強化柏基投資看好其高成長性的邏輯,即:

1、電動車撬動的不只是增量市場,燃油車存量市場車主也有置換需求。因此,馬斯克2030年之前年銷2000萬目標不難實現;

2、電動車的高溢價更多體現在其自動駕駛技術及智慧軟體,特斯拉有望憑藉其生態系統複製蘋果顛覆手機行業的邏輯來顛覆汽車行業;

3、被忽視的電池及儲能技術是特斯拉另一張王牌,其全球分佈式能源計劃有望很快實現突破。

在2020年,即特斯拉上市的第十年,隨著上海超級工廠投入運營,特斯拉終於交上令市場滿意的答卷。不僅年銷量突破50萬,還首次實現了全年盈利。在二級市場,其長期不足一百美元的股價也開始起飛,柏基投資對特斯拉的投資亦收穫了豐厚的回報。

圖1:特斯拉股價走勢(2013年-今),數據來源:wind,36kr製圖

除亞馬遜、特斯拉外,柏基投資還是谷歌、亞馬遜、英偉達等著名上市公司的重要機構股東,全球基因測序巨頭Illumina、MercadoLibre、Spotify等也是其重倉股。

憑藉對全球科技龍頭早期階段的精準押注,自2000年初以來,柏基投資旗下的旗艦基金——蘇格蘭抵押貸款信託(SMIT,雖然名字仍延續“抵押貸款”字樣,但與抵押貸款無關,屬於基金産品)的回報逼近1500%,而巴菲特旗下伯克希爾的同期回報約為500%。

圖:2:旗艦基金SMIT2017年至今的收益來源:柏基投資官網,36kr整理

柏基投資在科技股的成就建立在其核心投資心法“長期全球成長策略”(Long Term Global Growth)之上。所謂長期全球成長策略,即在全球範圍內挖掘並長期投資于最具競爭力、創新性和成長效率的非凡企業,持倉週期為五年以上,獲得非對稱性回報。

柏基投資認為,真正的投資需要尋找並且長期陪伴極少數卓越公司,因為絕大多數的市場回報都來自於此。以美國股市為例,1926年到2016年間美國股市合計有25332家公司先後上市,創造了接近35萬億美元的鉅額財富。然而,其中2.4萬家上市公司的合計財富創造幾乎為零,而最卓越的90家公司(佔比千分之三)創造了接近一半的財富。

要真正地長期投資,柏基投資更強調一家公司的前景,消除當前利潤或估值的短期噪音。例如,即使購入後亞馬遜和特斯拉均一度跌超30%,柏基投資仍不為所動,甚至繼續補倉。如愛丁堡總部大門上的標語:真正的投資者以十年為單位思考,而非以季度為單位思考。(Actual investors think in decades. Not quarters),與普通基金平均持倉週期在2-3年相比,柏基投資的旗艦基金SMIT平均持倉週期達5至10年。

而柏基投資長期價值企業有複雜的內在判斷標準:

1、營收增速是判斷擴張速度和程度的指標;

2、企業能否內生出新的增長曲線是成功的重要因素;

3、高額的研發支出往往代表著難以逾越的護城河;

4、如果一家邏輯優秀的公司經歷了長時間的低迷,那未來十年它將有更大可能獲得估值修復。

從上述策略可以看出柏基投資更強調主動投資,因此他們對於近年來興起的被動投資和量化投資兩大投資策略並不感冒。公司認為被動投資僅關注于降低交易成本,量化投資則將投資抽象成了因子遊戲,兩者都忽略了對企業長期競爭力、財務狀況和戰略能力的判斷能力。

當然公司也無法避免“踩坑”,比如,受疫情衝擊陷入困境的愛彼迎,因油價暴跌而破産的Ultra Petroleum,因創始人違規而一蹶不振的Lending Club等。

但是,如 SMT管理者之一Tom Slater説:“如果你能擊中一兩家真正推動長期市場發展的傑出公司,那麼它們就會為不可避免的錯誤買單。”

柏基投資能夠採取上述投資策略也和其資金性質和治理結構息息相關。因養老金作為典型的長期資金,由此保障了公司負債端的相對穩定,所以柏基投資可以匹配投資週期更久的資産,用極大耐心陪伴企業成長且不易被外界噪音干擾;此外公司的所有權完全屬於47位合夥人,因此可以在不受外部股東干擾的情況下進行超長線的投資決策。

03 押注中國

如前文所述,柏基投資不僅注重投資成長性公司也擅長髮現區域機會,正如押注一戰後的美國、二戰後的日本,當前BG在新興市場的投資更關注中國。

柏基投資有充分的理由看好這個有著超14億人口的市場,公司震撼于中國可以在短短40餘年內實現每人平均GDP達到美國的1/4或1/3。而且,中國的人口紅利雖然在傳統型行業上得到了充分釋放,在新興機會領域依然存在巨大的價值。最重要的是,在這個日新月異的時代,新興市場憑藉新技術、新産品彎道超車發達經濟體也不無可能。

截止今年9月底,管理著近212億英鎊(約1838億人民幣)的資産的SMIT在中國的資産佔其總資産的15.3%。在前十大持有資産中,有四家中國公司的身影:騰訊佔4%、美團佔3%、蔚來佔2.9%、阿里巴巴佔2.7%。另外,其對字節跳動佔1.9%,拼多多佔0.8%。

圖3:旗艦基金SMIT持倉(截至2021年10月31日)來源:柏基投資官網,36kr整理

近半年,受多方面的影響,中概股表現不盡如人意,從而影響到了基金收益,但SMIT中期財務報告中明確,其仍致力於投資中國資産並抱有信心。

柏基投資合夥人之一Malcolm MacColl對媒體表示,市場恐慌性拋售中概股可能因監管的出拳速度和力度均超出預期,但中國政府健全反壟斷等法律有其必要性。長期來看,政策規範將有利於行業的可持續發展。SMIT管理人之一James Anderson依然認為中國的平臺公司比矽谷同行更有創新能力。

值得注意的是,除了這些老牌網際網路企業,BG對中國的研究已延伸至新消費領域。今年10月,柏基投資官網專門發佈了《China’s Gen Z+》報告,敏銳捕捉到當下的中國Z世代的崛起與國潮風向。所以,在BG的中國主題基金持倉中會發現李寧的身影也不足為奇。 

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本文圖片來自:MMT 正版圖庫