| 文/鄭鑫堯
自2011年初天津文交所推出“藝術品份額化交易”以來，一股藝術品金融投資熱浪正席捲全國各地，市場從暴漲到暴跌的態勢引起了社會各界的高度關注，是是非非眾説紛紜。筆者認為，藝術品是極端個性化和無法獨立産生現金流的資産，對其進行證券化操作很容易陷入龐氏騙局的泥潭。
一、藝術品市場與金融市場的異質性
曾任美國經濟協會主席的紐約大學經濟學教授威廉·鮑莫爾(William Baumol)曾對藝術品市場的投資做了一個很經典的分析。他認為：藝術品市場與金融市場是不同性質的市場。藝術品與金融市場上的股票和債券這些投資品種相比，其有關投資回報率等方面的資訊非常不充分，市場資訊的不對稱現象十分嚴重，藝術品市場要形成一個均衡的市場價格幾乎是不可能的。
藝術品市場與金融市場的異質性在於：
1. 股票、基金和債券市場是由大量的同質化的産品組成的，一種證券的數量成千上萬，相互之間有完全的替代關係；而在藝術品的市場上，就算是同一個藝術家的不同作品，也不可能有相互的替代關係，産品是差異化的産品，不完全競爭的特點非常明顯。
2.一種股票可以被眾多獨立的、互不相關的投資人所持有，交易是連續不斷進行的；而一件藝術品只能被一個投資人所持有，具有很強的壟斷性，在交易時間上沒有辦法持續不斷，交易的次數也非常有限。
3. 股票、基金和債券的交易價格是公開的，資訊對公眾是充分的、完全的；而藝術品交易的價格對公眾不一定是完全公開的，資訊是不完全透明的。
4.股票、基金和債券市場，由於交易成本低，産品同質性強，價格競爭充分，比較接近經濟學理論上的有效市場概念，可以運用有效市場理論來分析，均衡的市場價格是可以確定的；而在藝術品市場則完全無法適用該理論。
二、藝術品市場得不到有效金融市場理論的支援
鮑莫爾在對藝術品市場進行綜合分析之後得出結論是：藝術品市場與金融市場的異質性十分明顯，藝術品市場的資産泡沫多，有效性差，無法得到有效金融市場理論的支援。
第一，藝術品市場的投資人比其他産品市場的投資人更不理性，受感情、心理、偏好的影響更大，因而藝術品市場往往出現比較嚴重的泡沫以及價值與價格的背離現象。另一個更加致命原因是藝術品估價的困難、不準確而導致的投機性的泡沫也會比較嚴重。
第二，藝術品市場中，往往存在大量的“噪聲交易者”。所謂的“噪聲交易者”，指的是不根據預期收益和風險的權衡來購買資産的投資人，也指那些對收益和風險作非理性預期的投資人，他們或者過於樂觀、或者過於悲觀，因而在投資的時候無法理性地判斷投資的收益和風險。
第三，藝術品市場存在嚴重的流動性障礙，很多的藝術品在被買賣之後，往往就被收藏了起來，而在需要出售的時候又往往無法變現，這就使得藝術品市場的藝術品，沒有股票、基金和貨幣市場那樣具有高度的流動性。
第四，在國內，藝術品交易成本比股票等金融産品高達100倍甚至更多，這些成本包括佣金、儲藏、鑒定、保險、運輸等成本，而交易商最終會把所有這些成本都計入最後的成交價格。投機者在藝術品市場上無法像在股票和貨幣市場那樣順利地進行套利活動，因而無論是資本資産定價模型，還是套利定價模型，在藝術品市場上都是無效的。
綜上所述，當前發達的市場體系可以對所有能在未來産生現金流的資産進行證券化，唯獨沒有藝術品證券化産品，説明藝術品本身缺乏操作空間。同時，藝術品價值的不確定性和低成交特性，使其具有較高的投機性，對此進行證券化操作將陷入龐氏騙局的泥潭。
(作者鄭鑫堯 中國民主促進會上海市文化藝術委員會副主任，中央財經大學拍賣研究中心研究員)
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