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2017年11月20日 星期一

機構研報

華潤三九:收聖海,謀新篇

報告日期:2017-09-14

對價3.794億元,收購山東聖海保健品65%股權

9月13日晚公司發佈公告,為快速補充主流保健品品類及品種,構建大健康業務發展基礎,公司擬以自有資金3.794億元收購國內領先的保健品OEM加工商山東聖海保健品有限公司之65%股權,後者在此次收購中做出業績承諾,17/18/19年目標扣非凈利潤5800/7500/9500萬元。

山東聖海:國內綜合實力領先的保健品OEM加工商與品牌運作商

山東聖海成立於2004年,是國內綜合實力領先的保健品OEM加工商與品牌運作商。截止2016年底,公司擁有國食健字號批文超過80個,各類生産線30余條(涵蓋軟膠囊、硬膠囊、片劑等劑型),保健品年産能達100億粒,是國內領先的膳食營養補充劑生産企業。目前公司的主要收入來源是OEM加工,委託人包括康恩貝、小葵花、中糧、石藥集團等知名企業,此外公司擁有自有品牌“益普利生”,産品輻射全國3萬多個連鎖藥店。未來,山東聖海計劃建設醫療電子生産車間等項目,向穿戴式醫療電子器械、健康家居電子産品等大健康領域拓展。

聖海16年實現凈利潤0.48億元,17/18/19年目標增速21%/29%/27%

山東聖海2016年實現營業收入2.4億元,凈利潤4787萬元,毛利率51%,銷售費率11%,凈利率20%,由於自營品牌佔比較小、貼牌加工佔比較大,其利潤率與銷售費率低於保健品生産商。標的公司經營品質良好,2016年應收款項(賬款+票據)佔當年收入約13%,經營活動現金流凈額佔當年收入約18%。在此次收購中,山東聖海承諾17/18/19年扣非凈利潤5800/7500/9500萬元,而上市公司對價3.794億元收購其65%股權,剔除股權轉讓價款0.5億元,我們估算17年收購PE約8.7倍。

三大益處:豐富品類、補充産能、提振凈利率

我們認為,此次收購有助於上市公司:1)豐富品類:聖海旗下保健品文號眾多,截止2016年擁有80個、在受理65個,我們認為聖海自有産品有望通過上市公司深厚的終端佈局實現銷售上量,上市公司亦通過此次收購快速切入主流保健品市場;2)補充産能:聖海年産能超百億粒,覆蓋軟膠囊、片劑、硬膠囊、粉劑等劑型,其産能居行業前列,未來有望與上市公司17年新成立的大健康事業部(産品含括主流保健品、治療性健康産品、補益類中藥等)形成生産協同;3)提振凈利潤率:聖海16年凈利率約20%,高於上市公司整體同期的13%,我們預計此次收購可提振公司凈利率。

維持“增持”評級

考慮山東聖海並表(假設10M17並表),我們略微上調盈利預測,預計公司17/18/19年凈利潤分別為13.9/16.2/18.4億元(上調1%/3%/4%),對應EPS分別為1.42/1.66/1.88元,同比增長16.3%/16.5%/13.3%。考慮公司的OTC品牌優勢與外延並購預期,給予2018年合理估值20-22倍,目標價33.2-36.5元,維持公司“增持”評級。

風險提示:並購整合效果不達預期。

研究員:代雯 所屬機構:華泰證券