| 十六國際收支與外匯儲備(一)中國的國際收支
2006年，中國國際收支運行平穩。受數據頒布時間限制，本文以2006年上半年中國國際收支平衡表為基礎，結合中國國家外匯管理局和中國商務部提供的其他相關數據，綜合描述2006年中國國際收支狀況。主要國際收支項目延續了近幾年來的基本格局(見圖16-1和表16-1)；經常項目、資本與金融項目繼續保持“雙順差”，外匯儲備大幅增長(見圖16-2)。
圖16-1中國經常項目、資本和金融項目收支表16-1中國國際收支順差結構單位：億美元項目2001年2002年2003年2004年2005年2006年上半年國際收支順差522677986179419381305經常項目順差 1743544596871608916資本和金融項目順差 3483235271107630389圖16-2中國外匯儲備
1.經常項目
2006年上半年，中國對外貿易繼續保持快速增長勢頭，經常項目順差也繼續保持擴大趨勢。從國際收支統計看，2006年上半年，中國經常項目順差為916億美元，同比增長36.2%。
(1)貨物貿易
國際收支統計顯示，國際收支統計口徑數據來源於中國國家外匯管理局。2006年上半年，中國貨物貿易進出口總值7775億美元，同比增長23％。其中：出口4287億美元，進口3488億美元，同比分別增長25%和21%；貨物貿易順差800億美元，同比增長47%。
從海關統計口徑看，海關統計口徑數據來源於中國商務部。2006年，中國貨物貿易呈以下特點：
第一，中國貨物貿易進口增速放緩，出口增速加快。全年貨物貿易出口9690.8億美元，增長27.2％，增速同比回落1.2個百分點；進口7916.1億美元，增長20％，增速同比上升2.4個百分點。
第二，一般貿易進出口增速高於加工貿易，但加工貿易佔比仍然高於一般貿易。中國一般貿易進出口總額7495億美元，增長26％，佔當年進出口總值的42.6％。同期，加工貿易進出口總額達到8318.8億美元，增長20.5％，佔當年進出口總值的47.2％。
第三，出口商品結構進一步優化。中國機電產品出口5494.4億美元，增長28.8％，比當年中國總體出口增速高出1.6個百分點，佔當年出口總值的56.7％，比上年提高0.7個百分點。在進口商品中，初級產品進口增長迅速，工業製成品進口出現反彈。
第四，從市場結構看，貨物貿易出口方仍然是以美國、歐盟、中國香港、日本為主，其中，對美國順差超過1400億美元，對歐盟順差超過900億美元；進口方以日本、歐盟、南韓、東盟為主。貿易逆差則主要來自日本、南韓、東盟等地。
第五，從企業性質來看，外商投資企業繼續佔據進出口主導地位。外商投資企業在進口貿易中佔比達到58%，國有企業佔比為20%。在進口貿易中，外商投資企業佔比60%，國有企業進口占比28%。
中國貿易順差的主要來源是貨物貿易。這主要是因為，改革開放以來，中國對外貿易在快速發展的同時，逐步形成了以加工貿易、外商投資企業為進出口主體的貿易結構。這種特殊的貿易結構，是中國對外貿易保持高順差的主要因素。
中國貿易順差高速增長，還與以下幾個短期因素有關：一是部分企業在出口退稅率調整前突擊出口；二是人民幣的升值壓力促使企業加快出口步伐；三是少數發達國家或地區對中國實行高精技術及其產品出口封鎖，導致中國經濟發展和產業升級所急需的技術及其設備進口不足，這也是造成大額貿易順差的一個重要因素。
(2)服務貿易
從國際收支統計表分析，2006年上半年，中國服務貿易規模穩步增長。其中：服務貿易收入403.02億美元，同比增長17%；支出459.61億美元，增長19%；逆差56.59億美元，增長44%。
2006年上半年，中國服務貿易呈以下特點：
第一，服務貿易規模繼續擴大，但發展仍然滯後於貨物貿易。2006年上半年，服務貿易收支總額862.63億美元，同比增長18%，增速較上年同期回落了7個百分點，較同期貨物貿易增速低5個百分點。近幾年，隨著中國履行加入世界貿易組織的各項承諾，服務貿易領域對外開放步伐加快，但目前發展水準仍相對較低，服務貿易規模不及貨物貿易的1/9，遠低於1/4的世界平均水準。
第二，服務貿易收入增速低於支出增速，逆差大幅增加。服務貿易收入增速低於支出2個百分點，逆差增長44%，達到56.59億美元，這改變了上年同期逆差減少的局面。其中，服務貿易收入的主要來源是旅遊項目，實現順差31.93億美元，同比下降26%；運輸、保險以及專有權利使用費和特許費三項逆差分別為64.74億美元、37.52億美元和31.90億美元，同比分別增長8%、22%和24%。
第三，傳統服務貿易項目仍佔主導地位，高附加值行業貢獻略有上升。中國服務貿易收入仍然主要集中于旅遊和運輸項目，上半年這兩項收入分別佔服務貿易總收入的36%和23%，其中旅遊收入佔比同比下降5個百分點，運輸收入佔比同比上升3個百分點。高附加值服務行業中，電腦資訊服務、諮詢以及廣告和宣傳三項收入佔服務貿易總收入的比重分別為3%、9%和2%，合計達14%，比上年同期上升4個百分點。
第四，服務貿易夥伴高度集中。中國對前10名服務貿易夥伴的收支佔服務貿易總收支的3/4。其中，服務貿易收入來源國(地區)前三位和支出國(地區)前三位均為中國香港、美國和日本。
2006年主要服務貿易項目的運行態勢可以總結如下：
第一，運輸收入和支出均較快增長，逆差有所擴大。2006年上半年，運輸收入93.80億美元，增長33%，增速較上年同期回落1個百分點；支出158.53億美元，增長21%，增速較上年同期上升7個百分點；逆差增長8%，達到64.74億美元。外國和中國香港特區入境旅遊人次分別增長6%和5%，佔中國旅遊收入10%左右的澳門入境旅遊人次下降11%。受此影響，2006年上半年旅遊收入146.83億美元，僅增長3%，增速較上年同期大幅回落31個百分點；支出114.90億美元，增長16%，增速較上年同期回落2個百分點；順差31.93億美元，同比減少26%。
第二，保險服務收入增速低於支出增速，逆差呈擴大趨勢。保險服務收入2.84億美元，增長20%，增速較上年同期回落6個百分點；支出40.35億美元，增長22%，增速較上年同期提升7個百分點；逆差37.52億美元，同比增長22%。
第三，電腦和資訊服務收入快速增長，由逆差轉為順差。電腦和資訊服務收入12.49億美元，增長45%；支出8.83億美元，下降10%；貿易差額由上年同期的逆差1.20億美元轉為順差3.66億美元。
第四，專有權利使用費和特許費支出繼續增加，逆差擴大。專有權利使用費和特許費支出繼續增加，達32.84億美元，增長26%；收入0.94億美元，增長61%。該項目逆差31.90億美元，增長25%。
第五，諮詢收入佔服務貿易總收入的比重略升，逆差減少。諮詢收入34.40億美元，增長52%，佔服務貿易總收入的比重為9%，較上年同期提高2個百分點；支出35.56億美元，增長28%；逆差1.16億美元，減少78%。
第六，其他商業服務順差與上年同期基本持平。其他商業服務（包括轉口貿易買賣、佣金等）收入84.48億美元，增長8%；支出47.19億美元，增長14%；順差37.29億美元，增長0.5%。
(3)收益
從國際收支統計口徑看，2006年上半年，中國收益項目順差36.5億美元，這是繼2005年後的第二次順差。
圖16-3中國投資收益流入與流出中國收益項目的平衡態勢的逆轉，主要歸因于投資收益項目的顯著改變。1993∼2002年，不斷增長的外商直接投資流入拉動了投資收益流出，中國投資收益呈逆差擴大態勢（見圖16-3）。2003年以來，中國投資收益的流入規模大幅度增長，這對中國投資收益項逆差格局產生了重要影響。2005年，中國凈投資收益首度出現順差，實現了自1993年以來的首次逆轉。2006年上半年中國投資收益繼續保持順差格局。其中：投資收益流入214.8億美元，同比增長53.3%，增幅比去年減少近10個百分點；投資收益流出186.2億美元，同比增長87.9%。投資收益流出的快速增長主要源於處於投資黃金期的外商投資企業進入獲利回報期，利潤匯出有較大增加。上半年，按國際收支統計口徑，外商投資企業利潤匯出133億美元，同比增長74%。
從中國國際收支統計看,中國投資收益包括“直接投資項下的利潤利息收支和再投資收益、證券投資收益（股息、利息等）和其他投資收益（利息）”。考慮到中國對外投資中官方證券投資佔主導地位，可以合理地推斷，中國投資收益大幅上升與中國對外資產規模不斷擴大（主要是外匯儲備增加）密切相關，中國外匯儲備取得了令人滿意的收益。
(4)經常轉移
經常轉移包括僑匯、無償捐贈和賠償等項目。在國際收支平衡表中，經常轉移包括發生在政府部門和其他部門兩部分。2006年上半年，中國經常轉移項目順差增速有所放緩。從國際收支統計看，經常轉移順差136.2億美元，同比增長12.7%，比上年下降10個百分點。
經常轉移收入的增加與中國對外開放的不斷擴大緊密相連。隨著中國勞務輸出、境外就業、僑居國外人員不斷增加，這些人員對境內匯款成為經常轉移項目收入的主要來源。此外，受人民幣匯率預期的影響，以及看好國內投資機會，個人通過經常轉移項目流入的資金近期也有所增加。
2.資本和金融項目
2006年上半年，中國資本和金融項目順差389.3億美元，與去年同期基本持平。
(1)直接投資
從國際收支統計口徑看，2006年上半年，直接投資項目順差309.6億美元，同比增長37.7%。其中：外國來華直接投資凈流入373.2億美元，同比增長41.5%；中國對外直接投資凈流出63.5億美元，同比增加63.2%。
從商務部統計數據看，外商來華直接投資（不含金融機構）呈以下特點：
第一，外商投資仍然集中于製造業，但比重有所下降。2006年，製造業外商投資所佔比重為57.7%，與上年相比下降了14%；房地產業為11.8%；金融業為9.7%；租賃和商務服務業為6.1%；交通運輸、倉儲和郵政業為2.9%。
第二，投資來源地依然比較集中。投資前十位國家或地區實際投入外資金額佔全國實際使用外資金額的84%，同上年基本持平。2006年1~10月，對華投資前十位國家或地區（以實際投入外資金額計）依次為：中國香港（154.6億美元）、英屬維爾京群島（87.5億美元）、日本（37.1億美元）、南韓（28.8億美元）、美國（21.1億美元）、新加坡（17.8億美元）、中國台灣省（17億美元）、德國（16.2億美元）、開曼群島（15.4億美元）、薩摩亞（12.3億美元）。
第三，中國對外直接投資的主體仍是國有企業。國有企業佔全國對外直接投資近五成；民營企業佔全國對外直接投資近三成；外商投資企業對外直接投資的增速顯著，已佔全國對外直接投資的一成。從地區結構看，東部地區繼續保持積極的對外直接投資活動，部分中部地區的對外直接投資也較活躍。廣東、山東、河北、湖北和北京五個市區對外協議投資額合計佔到全國的70％。
長期以來，中國一直實行以所得稅優惠為核心的外商投資優惠政策。在中國經濟發展戰略面臨全面調整的背景下，這一政策亟待調整。目前，中國已決定統一內外資企業所得稅待遇，統一實行23%的所得稅稅率。雖然外商投資企業名義稅率由33%降低到23%，但考慮到在實際操作中大多數外資企業享受24%和15%兩檔優惠稅率，以及“兩免三減”的待遇，統一所得稅後外資企業的實際稅負只會略有提高，而內資企業稅負則會降低。這一方面有利於形成公平競爭制度環境，另一方面也會使外資企業的利潤率略微下降。預計外商投資流入量會因此下落，尤其是那些從自由港流入的“政策尋求”型外商投資，在所得稅優惠取消後，有可能會轉向其他引資國。另外，中國勞動力和土地成本的上升，可能使勞動密集型的外商投資面臨越來越大的挑戰。
(2)證券投資
中國證券投資項目逆差在2006年上半年迅速增加，達到292億美元，是上年同期證券投資逆差的30倍。這主要是因為中國境內機構對境外證券投資顯著增長，證券投資凈流出由2005年上半年的85億美元猛增至2006年上半年的448億美元。
2006年上半年中國證券投資項目呈現以下特點：
第一，對外證券投資持續增加。受國際利率變動的影響，上半年中國境內機構對外證券投資持續增加，凈流出額達到447.5億美元，是2005年同期的5倍。這一方面歸因于美國、歐元區、日本相繼步入新一輪加息週期，國際市場中長期債券收益率有不同程度提高，從而刺激國內銀行相應擴大了對境外有價證券投資；另一方面，國內商業銀行進行股份制改革和境外上市後，對境外金融投資的渠道進一步拓寬，其對外證券投資有了大幅度增加。
第二，境外對中國證券投資規模繼續擴大。2006年上半年，境外對中國證券投資凈流入156億美元，同比增長108%。其中，境內銀行和企業境外發行股票募集資金135億美元，合格境外機構投資者投資21億美元。預計，隨著國有銀行和企業股份制改造不斷深入以及中國資本市場的恢復，境外對中國證券投資的規模還將繼續增長。
目前，中國正處於逐步實現人民幣資本項目可兌換的過程之中。2006年，中國在開放境外金融投資、拓寬資本流出渠道方面邁出了重大步伐。2006年4月13日，中國人民銀行發佈2006年第5號公告，宣佈符合條件的銀行可以集合境內機構和個人的人民幣資金，在一定額度內購匯投資于境外固定收益類產品；符合條件的基金管理公司等證券經營機構可以在一定額度內集合境內機構和個人自有外匯，用於在境外進行包含股票在內的組合證券投資；符合條件的保險機構可以購匯投資于境外固定收益類產品及貨幣市場工具，購匯額按保險機構總資產的一定比例控制。
截至8月底，已有中國工商銀行、中國銀行、中國建設銀行、交通銀行、東亞銀行、匯豐銀行、招商銀行和花旗銀行等8家商業銀行獲中國銀監會批准代客境外理財業務資格。證券機構、保險公司等也都相應地有機構獲得境外證券投資額度。
(3)其他投資
從國際收支統計看，2006年上半年，中國其他投資項目順差大幅增加，達到352.2億美元，同比上升141%。其中，貸款資產增加183.2億美元，貸款負債減少9.4億美元，貸款項下的資金凈流出為192.6億美元，佔其他投資順差的比重為54.7%。貿易信貸資產（主要表現為中國出口貨物應收款和進口預付款）增加28億美元，貿易信貸負債（主要表現為中國進口貨物應付款和出口預收款）增加60億美元，貿易信貸項下資金凈流出32億美元；貨幣和存款及其他負債項下資金凈流入127.6億美元。
(4)外債
根據國家外匯管理局提供的外債數據，到2006年6月末，中國外債餘額為2979.4億美元（不包括對香港特區、澳門特區和台灣地區的負債），比上年末增加169.0億美元，增長6.01%。外債餘額中，登記外債為2011.4億美元，貿易信貸為968.0億美元。
2006年上半年，中國外債變動呈以下特點：
第一，外債總規模繼續上升，但增速進一步放緩。截至6月末，中國外債餘額為2979.4億美元（不包括對香港特區、澳門特區和台灣地區負債，下同），比上年末增加168億美元，增長6.0%。
第二，短期外債規模繼續攀升，但增幅有所回落。上半年，中國外債餘額中，中長期外債（剩餘期限）餘額為1316.5億美元，比上年末增加67.5億美元，上升5.4%；短期外債（剩餘期限）餘額為1662.9億美元，比上年末增加101.5億美元，增長6.5%，增幅比上年同期下降8.23個百分點。短期外債佔外債餘額的55.8%，已經超過國際警戒線水準。
第三，新借入中長期登記外債繼續增加，償還本金幅度加大。2006年上半年，中國中長期登記外債新借入98.77億美元，比上年同期增加5.90億美元，增長6.35%；中長期償還外債本金83.52億美元，比上年同期增加25.65億美元，增長44.32%；付息11.18億美元，比上年同期增加0.81億美元，增長7.81%。
第四，在登記外債中，登記外債餘額增加主要源於中資金融機構和外商投資企業外債規模的增加。6月末，中資金融機構外債比上年末增長7.26%，這主要來自國際優惠貸款增加；外商投資企業外債比上年末增長8.43%，這主要是股東貸款增長，其增加額佔外商投資企業外債增加額的近60％。
在2011.44億美元的登記外債餘額中，國務院部委借入的主權債務餘額為335.86億美元，佔16.70%；中資金融機構債務餘額為655.09億美元，佔32.57%；外商投資企業債務餘額為547.71億美元，佔27.23%；境內外資金融機構債務餘額為425.40億美元，佔21.15%；中資企業債務餘額為43.53億美元，佔2.16%；其他機構債務餘額為3.85億美元，佔0.19%。
第五，短期外債增長主要來自貿易信貸增加，中長期債務主要投向基礎設施建設和資訊產業。上半年，貿易信貸增加60億美元，對短期外債增長的貢獻率為59%，但其6.61%的增幅遠低於上年同期15.44%的水準，且低於同期貿易進出口23.4%的增幅。
中長期債務主要投向基礎設施建設和資訊產業。其中，投向製造業的中長期外債較上年末減少了9.78億美元，投向房地產業的中長期外債較上年末增加了13.97億美元，增長了20.66%。
第六，債務類型仍以國際商業貸款為主。2006年6月末，國際商業貸款餘額為1455.51億美元，佔登記外債餘額的72.36%，所佔比重比上年末上升0.74個百分點。外國政府貸款和國際金融組織貸款餘額為555.93億美元，佔登記外債餘額的27.64%。
第七，美元債務比重有所下降。在登記外債中：美元債務佔67.6%，比上年末下降0.8個百分點；其次是日元債務，佔12.2%，比上年末上升0.5個百分點；歐元債務佔7.5%，比上年末上升0.2個百分點。
在上述特點中，尤其值得注意的是，中國短期外債增長過快，它在過去3年中增長了約2倍。根據國家外匯管理局公佈的數據，截至2006年底，外債餘額同比增長約14%，其中短期外債增長約16%，短期外債佔全部外債餘額的比例達到57%左右，已經超出國際警戒線25%的水準。
由於短期外債與中長期外債的管理方式不同，造成了外資企業和外資銀行更傾向於借用短期外債。目前，短期外債和中長期外債都採取數量控制的管理方式，但具體操作存在明顯差異。中長期外債的額度只能使用一次，而短期外債可迴圈使用。為最大限度地利用外債額度和從境外借入資金，外資企業和外資銀行普遍傾向於借用短期外債，這是造成短期外債佔比偏高的重要原因。
面對此狀況，國家外匯管理局在2007年3月2日宣佈，為控制短期外債流入中國的規模，將調整金融機構短期外債額度。這將改變金融機構的短期外債管理方式，其最重要的一點變化就是：減少2007年金融機構的短期外債餘額指標，中資銀行短期外債指標調減為2006年度核定指標的30%，非銀行金融機構以及外資銀行調減為2006年度核定指標的60%。
這一政策的變化主要為了達到兩個目的。首先，通過減少短期資本流入緩解國際收支的不平衡。其次，這一政策會迫使金融機構更多地參與到本地的資本市場中來。鋻於內地已經存在流動性過剩問題，預計此舉有利於發展人民幣債券市場和銀行間拆借市場的發展。
(5)儲備資產與誤差遺漏項
從國際收支統計看，2006年上半年，中國國際儲備增長了1221.1億美元。其中，特別提款權增加1.3億美元，在國際貨幣基金組織的儲備頭寸減少2.7億美元，外匯儲備增加1222.4億美元。從中國人民銀行提供的數據看，至2006年12月末，中國外匯儲備餘額已達10663.4億美元。
2006年上半年，中國國際收支誤差與遺漏項為借方84.1億美元，這相當於國際收支統計口徑下貨物貿易進出口總額的1%，在國際公認的5%的合理範圍以內。
(二)中國外匯儲備管理體制改革源於中國社會科學院金融研究所“外匯儲備管理改革”課題研究成果。課題組成員有：李揚、王國剛、余維彬、曾剛、彭興韻、董裕平、程煉、閆小娜、胡志浩。
在經常項目、資本與金融項目持續“雙順差”背景下，中國外匯儲備近年來持續快速增長，並引起國內外各界廣泛關注。概括而言，關於中國外匯儲備管理，需要討論的問題可歸結為三個。其一，探討中國外匯儲備增長的原因，進而指出中國外匯儲備增長的未來態勢；其二，研究金融全球化背景下的外匯儲備功能變化，從而對中國外匯儲備規模是否適當做出判斷；其三，借鑒國際經驗，提出進一步改革中國外匯儲備管理體制的建議。
1.中國外匯儲備增長成因
2001年以來，中國國際收支的基本格局是經常項目、資本與金融項目持續保持“雙順差”，這是推動中國外匯儲備迅速增長的主要成因；此外，投機行為——包括國際投機資本流入和國內居民資產調整——對中國外匯儲備增長也產生了不容忽視的影響。
中國經常項目持續順差是全球經濟失衡格局的重要組成部分。我們認為：東亞（包括中國）與美國的儲蓄差異是導致全球經濟失衡的根本原因。美國的貿易赤字反映的是其國內低儲蓄的現狀，而東亞的貿易盈餘則是其國內高儲蓄的表現。從本質上分析，反映在貿易不平衡上的全球經濟失衡，事實上是貿易各國國內儲蓄率的差異。此外，以全球化、跨國外包、供應鏈重組為特徵的全球貿易重組對全球經濟失衡的影響也需引起高度關注。20世紀90年代以來，全球展開了新一輪以跨國外包、供應鏈重組為特徵的全球貿易格局的重組。全球貿易格局的重組必然引起各國在國際貿易中的比較優勢發生劇烈變化。為適應這一變化，各國均展開了經濟結構的重組。由於各國的重組步調有快有慢，進而導致其在國際貿易中的比較優勢此長彼消，貿易差額在這一時期有所擴大。
中國資本與金融項目持續順差主要是由FDI流入推動的。從微觀廠商視角看，FDI大量流入中國與英國經濟學家鄧寧提出的主流直接投資理論相符。中國是處於轉型的發展中國家，這使FDI自然獲得所有權優勢；中國擁有豐富的勞動力和大量對外商投資的優惠政策，這使得FDI自然獲得區位優勢。問題的費解之處在於，如何理解投資缺口下的FDI流入。我們認為，20世紀60年代出現的“金融仲介論”對此仍然有解釋力。在中國金融體系效率低於外國金融體系的情況下，存在這樣一種迴圈：國內的儲蓄首先通過貿易順差流向國外，然後又通過各種引進外資的渠道流回國內。通過這個迂迴的過程，中國事實上引入的是國外效率較高的金融體系，這使國內儲蓄得到更為充分的利用。
除“雙順差”這一基本因素之外，投機行為在中國外匯儲備增長中也發揮了不容忽視的作用。近年來，中國國際收支平衡表誤差與遺漏項起伏明顯；特別是2002~2004年，該項目的差額罕見地出現在貸方（表明有未統計的資本流入）。這一現象說明，國際投機資本已經對中國的國際收支和外匯儲備的動態變化產生了不容忽視的影響。在關注國際投機資本對外匯儲備影響的同時，中國居民調整其持有的外幣資產的行為對國際儲備的影響也需引起重視。在2004年初、2004年11月和2005年7月以後，中國銀行系統外幣存款都有較大幅度下降。鋻於上述兩個時期美元都在大幅貶值，人民幣受到巨大升值壓力，可以合理地判斷：國內居民調整其外幣資產的行為，也構成中國外匯儲備大幅度增長的重要成因。
概括上述分析，我們認為：中國外匯儲備的高增長是由多種因素造成的，而且，這些因素多屬於制度性和長期性的。這意味著中國外匯儲備增長可能成為一個長期趨勢。在這一背景下，探討建立科學、合理、有效的外匯儲備管理體制，便顯得比以往任何時候都具有緊迫性。
2.中國外匯儲備合理規模
隨著中國外匯儲備增長，有這樣一種擔憂：從傳統外匯儲備功能角度看，中國目前的外匯儲備規模已經足夠支付進口、償還短期債務和穩定匯率，在這種情況下，不停地堆積外匯等於將寶貴的資金低成本地供給外國用，這是不經濟的。我們認為，這一看法值得商榷，它既沒有注意到金融全球化對國際儲備管理產生的重大影響，也忽視了中國資金供求關係的顯著變化。
20世紀90年代以來，發展中國家外匯儲備迅速增加。我們認為，金融全球化使全球金融活動和風險發生機制日益緊密聯繫，這加劇了貨幣危機與貨幣替代的威脅，並導致發展中國家大幅調整其外匯儲備管理戰略。具體而言，外匯儲備功能在這一時期的轉變突出體現在兩方面：一是外匯儲備功能重心已從“實際支付”偏向“保持信心”；二是外匯儲備的財富功能受到各國的高度重視。
為防止貨幣危機，20世紀90年代以來，廣大新興市場經濟國家已經逐漸形成了“沒有信譽的固定匯率制”（公開宣佈的彈性匯率制與對匯率的頻繁干預相結合）與增加外匯儲備相結合的新政策組合。在“沒有信譽的固定匯率制度”安排下，發展中國家普遍增加外匯儲備，是為了能更好地發揮中央銀行外匯市場干預對國際投機資本預期的影響。外匯儲備水準越高，其“引而不發”的“威脅”作用就越大，國際投機資本對該國的匯率制度就越不敢造次。此外，為緩和貨幣替代的不利影響，發展中國家往往通過增加外匯儲備來增強自身貨幣的信心。在現代信用貨幣制度下，外匯儲備在某種程度上具有金本位貨幣制度下黃金的功能。一國外匯儲備就類似金本位制度下中央銀行擁有的黃金，這意味著中央銀行發行的信用貨幣有一種實際價值的資產——外匯儲備作為支撐。因而，一國外匯儲備越多，居民對一國信用貨幣的價值含量就越有信心，也就越能防止貨幣替代的發生。
發展中國家外匯儲備管理的調整揭示了外匯儲備功能的轉變。傳統外匯儲備管理目標的一個明顯特點是，十分強調外匯儲備的“務實”功能，即實實在在地用“真金白銀”去滿足進口、支付債務和干預匯率的需要；現在外匯儲備管理的重心在於“保持信心”，這在很大程度上帶有“務虛”的特點。概括地說，現在外匯儲備管理目標涵蓋的主要內容是：支援貨幣政策與匯率管理政策的信心；通過吸收貨幣危機的衝擊以及緩和外部融資渠道的阻塞，來限制一國經濟的外部脆弱性；提供一國能夠償還外債的市場信心；支援對國內貨幣的信心；支援政府償還外部債務與使用外匯的需要；應付災難和突發事件。外匯儲備在“保持信心”方面的作用逐步增大意味著，外匯儲備管理將更加關注財富增長。實證研究表明，通過妥善管理，外匯儲備可以取得令人滿意的投資收益。
從全局角度看，中國外匯儲備增長符合外匯儲備管理“保持信心”的新精神，這同時也符合中國經濟改革和發展的需要。首先，中國金融體系存在嚴重的脆弱性，居民和企業對人民幣的信心並非牢不可破；外匯儲備增長可以增強人民幣信心，防止某種形式的“貨幣替代”發生。其次，人民幣匯率制度正在進行漸進式彈性化改革；外匯儲備增長可以增強中國中央銀行干預匯率的信譽，為人民幣匯率制度改革“護航”。
此外，各種資料顯示，認為中國的外匯儲備積累造成了收益損失的看法是不確實的。2005年，中國凈投資收益為順差91.2億美元，實現了自1993年以來的首次逆轉。其中：投資收益流入356.2億美元，同比增長92.2%；投資收益流出265.1億美元，同比增長16.9%。2006年上半年，中國投資收益繼續保持順差格局。其中：投資收益流入214.8億美元，同比增長53.3%，增幅比去年減少近10個百分點；投資收益流出186.2億美元，同比增長87.9%。在中國的國際收支統計中，中國的投資收益包括“直接投資項下的利潤利息收支和再投資收益、證券投資收益（股息、利息等）和其他投資收益（利息）”。考慮到中國對外投資中官方證券投資（外匯儲備使用）佔主導地位，可以合理地推斷：中國投資收益大幅上升與中國對外資產規模不斷擴大（主要是外匯儲備增加）密切相關。這間接說明，中國外匯儲備的投資收益是令人滿意的。
總結以上分析，我們認為：鋻於外匯儲備的功能已經從滿足進口支付、償還債務和干預匯率全面轉向提供信心並增加國家的財富，鋻於目前中國外匯儲備的收益是令人滿意的，所以，外匯儲備規模本身已經成為不需要我們花大氣力去討論的問題。
3.關於中國外匯儲備管理改革建議
外匯儲備高速增長對中國經濟構成的真正麻煩是，它推動貨幣過度擴張，並造成貨幣當局操作困難。基於這一判斷，我們認為，外匯儲備管理體制改革的基本任務，就是要隔斷外匯儲備的增長同基礎貨幣供應的硬性聯繫。
我們設想的方案是：將央行的外匯儲備分為兩個部分；一部分由央行的傳統賬戶操作，它的買賣與基礎貨幣的增減有關，從而形成貨幣供應操作；另一部分則由央行之外的另一個賬戶或政府機構進行操作，後者通過發行特別債券來籌集已經提供到市場上的貨幣供應去買賣外匯，從而形成金融運作。這裡的關鍵顯然在於：應當通過分立賬戶來設立一種機制，隔斷一部分外匯買賣與貨幣供應的僵硬聯繫。至於這種賬戶分立是由央行自己操作，還是由另一機構（例如，財政部或國家專設機構）來進行操作，則是無關宏旨的。
需要特別說明的是，發行特別債券購買外匯儲備並不構成政府債務。關鍵原因在於：由於外匯儲備是實實在在的優良資產，任何機構為收購外匯儲備所發行的證券都不構成一國的債務，其經濟意義，只是該機構的資金週轉或一種投資安排。例如，日本財務省為外匯市場干預發行的短期融資票據（Financial Bill，簡稱FB），在法律上就被定義為“現金管理券”，由於其對應的是等值外匯資金，在經濟上具有自我清償的特徵，所以，它不被記為政府債務。
在沖銷干預困境下，國內一些學者提出了以“用掉”外匯儲備為特徵，旨在緩解外匯儲備增長對人民幣投放壓力的政策建議。具體包括：一是放鬆對普通居民購匯和用匯的限制；二是由國家專門設立一個或若干個專門的投資型機構，負責在海外購買國家發展所需的戰略性資源、設備和技術；三是鼓勵並允許更多的國內合格企業從事對外直接投資活動；四是允許境內合格的機構投資者投資于國外的股票、債券等各類金融證券。目前，上述各領域已經或正在取得進展，如新的放寬居民個人因私用匯要求的政策已經頒布，建立戰略性資源儲備的計劃——例如石油儲備已經啟動。合格境內機構投資者投資國外證券的方案也正在討論與初步實施中。
我們認為，根據中國目前的發展階段以及面臨的改革任務，在追求更為積極的使用外匯儲備戰略的過程中，應盡力避免片面強調以減少外匯儲備為基本特徵的“開闢”使用外匯儲備新渠道的各種安排。其一，如果我們當真能夠將外匯儲備用於非金融的用途上，我們就不必擔心外匯儲備增長過快了，這是因為，外匯儲備增長過快，正是因為我們“用”不出去。我們絕不能簡單地為減少外匯儲備而不計成本地甚至浪費地“用掉”寶貴的外匯儲備。其二，根據各國的經驗，所謂多渠道使用外匯儲備問題，主要指的是拓寬外匯儲備使用的金融領域。鋻於此，我們認為，就外匯儲備使用而言，中國當前的主要任務是要將規模日益增大的外匯儲備有機地納入自己全球化發展戰略之中，而不是簡單地“用掉”。其中，如何應用外匯儲備，在全球範圍內獲取穩定的資源供應，以及如何應用外匯儲備，實現商品輸出向生產輸出和資本輸出的轉變，並借此在全球範圍內實現產業結構優化，值得特別關注。
附表2006年上半年中國國際收支平衡表單位：千美元項目差額貸方借方一經常項目91582936507310508415727572A.貨物和服務 74306914469043351394736437a.貨物 79965904428741374348775470b.服務 -565899040301977459609681.運輸 -64736449379523158531672.旅遊 319330014683000114897003.通訊服務 306813528023221224.建築服務 33985813065319666735.保險服務 -375172028373740354576.金融服務 -40450663351067847.電腦和資訊服務 36647812491958827178.專有權利使用費和特許費-31898189430332841219.諮詢 -1163223439888355621010.廣告、宣傳 21539768550647011011.電影、音像 4448523984795012.其他商業服務 37289328447837471890513.別處未提及的政府服務 33870260922227052B.收益 365273423408266197555321.職工報酬 804130194123811371092.投資收益 28486042146702818618424C.經常轉移 136232891485889112356021.各級政府 -4067944665853442.其他部門 13663968148142261150258二資本和金融項目 38934756283449698244514942A.資本項目 1948039198407136032B.金融項目 369867172814656272444789101.直接投資 3096464741007096100424491.1中國在外直接投資 -635378324207465958571.2外國在華直接投資 373184304076502234465922.證券投資 -2920046916173657453741262.1資產 -44750569623557453741262.1.1股本證券 0002.1.2債務證券 -44750569623557453741262.1.2.1(中)長期債券 -38774407623557393979642.1.2.2貨幣市場工具 -597616205976162續附表項目差額貸方借方2.2負債 155501001555010002.2.1股本證券 155501001555010002.2.2債務證券 0002.2.2.1(中)長期債券 0002.2.2.2貨幣市場工具 0003.其他投資 352225402242848741890623353.1資產 2024527331632494113872213.1.1貿易信貸 -280045002800450長期 -1960320196032短期 -2604419026044193.1.2貸款 18323469200369611713492長期 -109000001090000短期 19413469200369616234923.1.3貨幣和存款 469875311136226414873.1.4其他資產 425238084841714231791長期 000短期 4252380848417142317913.2負債 149772661926523801776751143.2.1貿易信貸 601804760180470長期 4212634212630短期 5596784559678403.2.2貸款 -944787166430870167375657長期 27658358144115537829短期 -12213701606164591618378283.2.3貨幣和存款 56900461478640990963633.2.4其他負債 421396154170551203094長期11118291304889193060短期310213241121661010034三儲備資產 -1221117002700001223817003.1貨幣黃金 0003.2特別提款權 -13900001390003.3在基金組織的儲備頭寸27000027000003.4外匯 -12224270001222427003.5其他債權 000四凈誤差與遺漏 -840599208405992資料來源：中國國家外匯管理局。 |
